市政债券的表现从高需求和低供给中得到了提振

投资者对市政债券的需求在2019年一直很强劲，尽管绝对收益率很低。

大部分增长的需求是在2017年减税和就业法案之后出现的。

在我们看来，高收益市政市场可能受益于通常发行人和部门以外的名称的发行，因为发行人和部门的多样性潜在地促进了一个更平衡的市场环境。

作者Stephanie Larosiliere

2019年投资者对市政债券的需求强劲，尽管绝对收益率较低。截至8月21日，流入市政债券基金的新现金净流量总计620亿美元，连续33周流入，是自1992年创纪录以来最好的一年开局。

1-7月市政资金流动

来源：Strategic Insight Simfund/MF Desktop，1993年1月1日至2019年7月31日的数据。

大部分增长的需求是在2017年减税和就业法案(TCJA)之后出现的。根据新法律，州和地方税收减免的1万美元上限，即所谓的“盐上限”，导致州所得税高的州(特别是加利福尼亚州、纽约州和新泽西州等倾向民主党的州)的人的个人所得税账单出人意料地高。TCJA税务管理审计总监估计，约有1100万纳税人受到盐帽的影响，总计约323亿美元的州税和地方税不再可扣除，这增加了人们对市政府免税地位的兴趣。

这些创纪录的资金流入是在供应不足的时期出现的。2018年，新股发行比前一年下降了近25%，这一趋势在2019年仍在继续。

这种高需求和低供应的结合推动了整个市政市场的价格上涨，并产生了近三年来最长的月度正表现。

景顺固定收益市政债券团队预计积极的市场技术将持续到早盘。鉴于美国和全球宏观经济前景的不确定性增加，我们相信市政当局可能在短期内受益，因为该资产类别往往被视为安全避风港，并且在飞往优质航班期间历来经历了需求增加。

基本面也有助于支撑市政市场表现。我们认为市政市场的信贷质量是稳定的，在很大程度上受到美国许多地区持续的经济复苏和增长的影响。截至3月底，州和地方财产税税收的增长一直是健康的，分别增长了4.6%和1.6%。

2018年市场仅经历了一次违约，这是自1997年以来的最低数字，也是自1986年以来第五年出现一次或更少违约。

穆迪报告称，2019年第二季度信用升级数量连续第八个季度超过下调评级数量，是2017年第一季度以来的最大差距(157次升级对64次下调)；升级债务的规模也大大超过了降级债务(177亿美元对57亿美元)。

进一步提振州基本面的是美国最高法院在2018年6月做出的决定，推翻了数十年来对在线卖家征收州税的禁令。5票赞成、4票反对的决定废除了政府只能对在本州有实体存在的零售商购买的商品征收销售税的观念。自从这一变化以来，哥伦比亚特区和45个征收销售税的州中的42个州已经颁布了法律或法规，要求远程卖家缴纳销售税。

据广泛估计，各州集体错过了每年85亿至134亿美元的潜在在线销售税收入。

虽然现在确定这些是否准确的估计还为时尚早，但我们预计未来几年收入的增长将对州和地方政府产生净收益。

总的来说，我们认为各州现在比过去更有准备面对经济低迷。根据国家预算官员全国协会2019年春季各州财政调查，预计2019年财政年度“雨天基金”余额中值占“一般基金”支出的比例将达到7.5%，这将是有史以来的最高水平。

历史上流入资产类别的结果之一是收益率和跨市政收益率曲线的扩散压缩。2019年到目前为止，市政债券收益率在整个曲线上下降了大约75至100个基点。

这种较低的收益率环境使得寻找价值更具挑战性。

比较过去30年的基准市政债券收益率发现，根据到期日和评级类别的不同，10年期及更长时间的投资级收益率目前距离其绝对低点6至32个基点。

2016年夏天是最后一次收益率在当前水平附近。然而，相对于应税债务，我们认为较长期的市政债券具有一定的价值。高级20年期市政债券现在的收益率约为10年期美国国债基准收益率的110%。

相比之下，短期债券仍然很贵。例如，在五年期现货市场，AAA市政债券收益率与国债收益率之比为68%，低于过去12个月平均72%的水平。

随着美联储最近转向宽松的货币政策，我们相信长期债券(20年至25年)为新的资本投资提供了更好的价值。

虽然从历史角度来看，高收益市政利差很紧，但我们认为，鉴于技术环境的实力，仍有进一步压缩的空间。我们认为，高收益市政市场可能受益于通常发行人和部门以外的名称的发行，因为发行人和部门的多样性可能会促进更平衡的市场环境。

1 Source：Lipper US fund flows as of Aug.16，2019

2 Source：Treasury Inspector General for Tax Administration Review of the Issuance Process for Notice 2018-54，as of Feb.22，2019

3 Source：BondBuyer，as of July 31，2019

4 Source：Bloomberg Barclays，covers period from Nov.31，2018，to July 31，2019，for the Bloomberg Barclay‘s Municipal Bond Index，which is an unmanaged index considered representative of the tax-exempt bond market

5 Source：US Census Bureau，as of March 31，2019

6来源：Standard&Poor‘s Financial Services LLC截至2019年5月31日

7来源：穆迪投资者服务截至2019年6月30日

8来源：taxoundation.org截至2018年8月19日

9来源：taxoundation.org截至2018年8月19日

10来源：汤姆森路透社-市政市场监测(TM3)AS2019年

12来源：Bloomberg Barclays，涵盖2018年7月31日至2019年7月31日

重要信息

市政债券表现得益于Invesco US的高需求和低供应

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