深入挖掘10.7%收益率的BlackRock TCP Capital的信用概况

本文讨论了一个较高收益的BDC以前的投资组合信用问题。

还讨论了额外NAV下降的可能性以及TCPC股价的低估/高估措施。

如果股价进一步跌破其账面价值(现在为13.64美元)，公司很有可能会回购额外的股票。

贝莱德TCP资本公司(TCPC)具有更高的收益率，这是因为其先前的资产净值(“NAV”)下降(稍后讨论)推动了股价下跌，同时相对于其NAV支付了更高的股息，如下所示：

TCPC持续获得股息，其未分配的应税收入增长至近3900万美元的溢出效应或每股0.66美元。

TCPC的股息覆盖范围不依赖于费用和股息收入，其中一些在投资期间摊销，减少了“不稳定”收益结果的可能性。

之前，管理层表示，公司可能会保留溢出收入，并将其用于再投资和增长的每股净资产净值和季度NII，而不是特别股息。然而，管理层最近提到，股东批准增加杠杆可能会推动更高的收益，并“将继续评估我们未来的股利政策”：

对于截至2019年6月30日的季度，TCPC报告了其基本和最佳情况之间的预测，涵盖其股息113%，其中包括

每股收益0.05美元与提前还款保费

和加速原始发行折价摊销。然而，实物支付(PIK)收入(从总收入的5%增加到10%)有了有意义的增长，需要关注。

(稍后讨论)的非应计贷款在2019年第二季度部分从投资收入中扣除，并且很容易被高于预期的投资组合增长

和本季度的股息收入所抵消。

如下所示，TCPC的投资组合按借款人和部门高度多元化，只有三家投资组合公司对股息覆盖率的贡献达到3%或更高：

2019年8月6日，董事会重新批准了其股票回购计划，“根据规则10b-18和规则10b5-1中指定的指导方针，以低于每股资产净值的价格购买最多5000万美元的普通股。”在2019年第一季度，只有9，000股票被回购，2018年，公司只回购了73，416股票，总成本为100万美元。如果股价再次跌破资产净值(目前为13.64美元)，公司很有可能回购额外的股票(降低资产覆盖率和提高杠杆率可以用于增值性股票回购)。

在2019年2月8日，股东们批准了降低资产覆盖率，允许更高的杠杆率，并将资产的管理费降低到1.00%以上，杠杆超过1.00债转股，激励费从20.0%降低到17.5%，障碍率从8%降到7%，以及“继续以将保持其投资级评级的方式运营”。

TCPC继续降低资本成本，2019年5月，其信贷融资各增加5000万美元，总容量增加1亿美元，并将SVCP融资利率降低0.25%至LIBOR+2.0%，并将到期期限延长至2023年5月6日。

截至2019年6月30日，可用流动性为2.37亿美元，包括2.27亿美元的可用杠杆能力和2200万美元的现金和现金等价物，减少了约1200万美元的未偿还净投资结算购买。然而，从2019年8月6日起，公司将其SVCP设施的总容量增加了5000万美元，达到2.7亿美元。2018年11月7日，穆迪投资者服务公司(Moody‘s Investors Service)启动对Baa3的投资评级，前景稳定。2018年11月8日，标普全球评级重申其投资级评级为BBB-，前景为负面。两个评级

均包括对公司降低的资产覆盖要求的考虑

。

大部分资产净值下降发生在过去五个季度，主要是由于前几篇文章中讨论的五项投资：

和最近的

。

During

Q2 2018

，NAV per share decreased by$0.29 per share or 1.9%due to net unrealized losses of$20.5 million(or$0.35 per share)from：

During

Q3 2018

，NAV per share decreased by$0.10 per share or 0.7%due to net unrealized losses of around$10 million primarily from three of the same investments as the previous quarter including：

Similar to other BDCs during

Q4 2018

，每股资产净值下降0.38美元或2.6%，主要是由于“整个投资组合的市值调整，这主要是与信贷无关和年终市场波动的结果”以及

2019年第二季度

期间的未实现亏损，

我不预期与这些投资中的大多数相关的更多资产净值下降，原因是：

应该注意的是，TCPC现在投资于104家投资组合公司，预计会出现一定数量的信贷问题。

然而，Fidelis仍占投资组合的1.3%左右，每股资产净值为0.37美元，并被包括在我稍后讨论的“观察名单”中。

管理层在最近的电话会议上讨论了Fidelis，包括

管理层变更

：

投资组合的整体信用质量保持强劲，92%的投资组合为优先担保债务(主要是第一留置权)，非应计收益和集中风险较低：

管理层一直在缓慢增长投资组合(或必要时收缩)，只投资于“具有包括契约在内的保护措施的正确类型的结构”。

TCPC投资者的主要优势是其对投资者友好的费用结构，通过在计算收入激励费(“总回报障碍”)时考虑资本损失，保护股东的总回报，从而在累积的基础上保护股东

2019年8月6日，董事会重新批准了其股票回购计划，“根据规则10b-18和规则10b5-1中指定的指导方针”，以低于每股资产净值的价格收购高达5000万美元的普通股。在2019年第一季度，只有9，000股票被回购，2018年，公司只回购了73，416股票，总成本为100万美元。

公司有能力发行低于资产净值的股票，但鉴于管理质量，我不认为这是一个“危险信号”。

我认为TCPC有更高质量的管理，原因很多，包括其更新的费用协议，保守的股息和会计做法(确认投资生命周期内的费用收入)，内部人拥有，强大的承销标准和在筹集和部署资本时采取的衡量方法。

与其他外部管理的BDC类似，TCPC以前受益于更广泛的信用平台Tennenbaum Capital Partners。与贝莱德的合并对整个平台有额外的好处，包括获得规模、关系和专业知识，这些优势包括递增的费用收入和更高的投资收益。

如“用目前收益率为10.6%的BDC构建退休投资组合”中所述，利率可能会保持低位，投资者将继续需要股票投资(股票)来产生足够的投资组合收益。BDC支付的收益率高于平均收益率，目前的平均收益率接近过去七年10.1%的平均值，如下所示。然而，质量较高的BDC通常收益率较低，接近9.0%，因为更安全的投资组合更有可能在经济放缓期间表现优异，账面价值稳定增长，优秀的股息覆盖率以及愿意做正确事情的管理，包括股东友好的费用协议。然而，耐心的投资者可以通过利用波动性(和定价过低的BDC)获得更高的收益。

由于本文讨论的原因，以前的资产净值下降可能并不代表未来的表现，TCPC值得以高于账面价值的溢价交易，收益率历史上低于平均水平。TCPC目前的收益率为10.7%，远高于平均BDC及其历史平均水平，这意味着该股

定价相对偏低

。

如果股价进一步跌破资产净值(现在为13.64美元)，公司很有可能回购额外的股票，特别是在资产覆盖率降低的情况下，更高的杠杆率可以用于增生性股票回购。

上周，该股跌破div，其相对强势指数(“RSI”)目前为45，表明也将进入超卖区域，并可能因额外购买而进一步走低：

我/我们做多TCPC。

这篇文章是我自己写的，它表达了我自己的观点。我没有得到它的赔偿(除了寻求阿尔法)。我与本文中提到股票的任何公司都没有业务关系。