周大福珠宝(1929.HK)：1HFY24节拍：港澳表现抵消疲软

尽管周大福2024财政年度上半年的收入同比仅微增6.4%，但净利润同比增长36%至45.51亿港元，好于我们的预期。我们很高兴看到周大福的强大成本控制，即使它仍然致力于其优质的品牌战略。虽然2024财年第三季度初的销售业绩有所反弹，但我们相信疲弱的零售市场情绪仍将拖累周大福。尽管如此，我们相信周大福在港澳地区的业务仍然是其竞争优势，我们预计经营杠杆将继续在周大福的盈利复苏中发挥重要作用。尽管我们的估计低于共识，但我们仍然喜欢CTF的14倍FY 25 P/E和28.8%的预测ROE。重申买入。

评级的关键因素

2024财政年度上半年业绩超出预期，利润率强劲。周大福报告收入同比增长6%，至495.26亿港元，这在汇率不变的情况下（+11%）并不算糟糕。由于对定价策略的强有力控制以提升GPM，并受益于金价上涨，加上对SG&A的强有力控制，NPM上涨202个基点，NP同比上涨36%至45.51亿港元，超出我们的预期。业绩反映香港及澳门地区的强劲表现，其地区收入按年飙升58%，经营杠杆发挥作用。

管理尽管2024财年第三季度初有所反弹，但仍持谨慎态度。周大福亦报告，于2023年10月1日至11月18日，集团零售销售额（RSV）按年上升21. 5%，其中内地按年上升21%，而香港及澳门按年上升52%。

这反映了中国大陆的销售情况一般，2023财年第三季度中国大陆的RSV同比下降20%。由于中国内地零售业复苏相当缓慢，管理层认为。维持核心OPM的全年指引，以扩展50- 80 bps。

鉴于2024财政年度上半年核心OPM已经上涨280个基点，这意味着2024财政年度下半年的利润率同比有所下降，这是可以理解的，因为2023财政年度第4季度（2023年1月至3月）的基数较高，这是由最初被压抑的需求推动的。我们现在预计2024财年全年的净利润同比增长37%，与2024财年上半年相似。

新的战略方针，以取得平衡。面对疲弱的复苏，周大福采取新策略，强调店铺细分及有效削减成本。我们注意到，广告及推广及包装材料的开支按年减少46%，较23财政年度上半年节省4. 08亿港元。然而，周大福仍试图维持其优质形象，这可能有助于维持相对于同行相当强劲的GPM，并在短期内产生强劲回报，特别是在24财年。

估值

我们将24 -26财年每股收益提高6%，以反映比预期更强的SG&A削减。根据25财年18倍市盈率（不变），我们的交易价格相应上调至15.1港元。