绿城服务集团（2869.HK）：1 H24预览：双位收入增长和提高利润率

我们估计，在GS品牌支持下的强劲第三方扩张以及与当地国有企业合作的支持下，绿城服务（GS）上半年24收入将增长超过10%。我们还预计，由于效率更高和产品线精简，其毛利率将在23年上半年有所改善，因此预计24年上半年核心营业利润将增长约.15%。然而，我们预计应收账款的减损将高于23年上半年，因此估计24年上半年净利润增长<15%。考虑到经济挑战，我们预计24年上半年的运营现金流出将多于23年上半年，但预计由于现金收款季节性增加，OCF将在24年下半年转为正值。我们喜欢GS强大的第三方扩展能力，以及它不断提高的效率。维持该股买入评级。

评级的关键因素

GS继续利用其强大的品牌名称和与当地国有企业的密切合作，在第三方扩张中取得强劲业绩。尽管竞争加剧，我们估计24年上半年新合同年化价值为15亿元人民币，与23年上半年大致持平。我们估计，非住宅项目占24年上半年新合同价值的50%左右，高于23年上半年的46%。

我们预计1 H24 E社区增值服务收入的增长将慢于基本物业管理收入，因为GS继续精简其产品线，减少不太可行的业务，例如小型第三方2C业主的维修，并关闭教育部门的亏损商店。教育部门去年实现收支平衡，预计今年将实现盈利。因此，我们预计社区增值服务分部的毛利率将在24上半年有所改善。得益于GS积累的客户资源和卓越的产品能力，尽管房地产市场出现回调，我们也预计咨询部门将在24年上半年实现收入正增长。

我们预计，由于公司在效率改进方面的努力，GS大部分业务部门的毛利率将有所改善。在基本物业管理部门，GS的目标是劳动力成本仅增加收入增长的70%。我们估计2024年毛利率将从2023年的16.8%提高至16.9%。

于2023年上半年，应收款项减值为人民币1.16亿元，考虑到更多经济挑战，我们预期2024年上半年会有更多减值。我们亦预期2024年上半年的经营现金流出将较2023年上半年的人民币1.43亿元为多。我们预计OCF将在2024年下半年转为正值，原因是现金回收的季节性回升。

评级的关键风险

严峻的经济环境可能会给现金收款率带来压力。

估值

我们的TP基于13 x 2025 E P/E。该股目前的股价为11.3x 2025年E P/E，鉴于该公司强大的第三方扩张能力、提高的效率和利润率以及11% 2024- 26年E盈利复合年增长率，我们认为这并不高。