WUXI Biologics（2269.HK）：在充满挑战的环境中稳健表现

无锡生物公布2014年上半年营收为人民币85.7亿元，同比增长1.0%，调整后归属净收入为人民币22.5亿元，同比下降20.7%。24上半年收入和调整后可归属净收入分别占全年预测的47.9%和44.5%，略高于历史水平。如果剔除COVID收入，2014年上半年的总收入将同比增长7.7%，而后期和CMO项目的收入同比增长11.7%。该公司在1H24年新增61个综合项目，这一数字仅超过其历史上1H22个项目。截至24年第一季度末，总积压保持稳定在201.1亿美元，三年内的积压同比增长4%。尽管存在地缘政治不确定性和全球生物技术资金复苏的坎坷，但管理层重申了2024年的全年指引，预计收入和调整后的可归属净利润都将实现个位数的高增长。

来自海外客户的强劲需求。在1H24，无锡生物新增了61个集成项目，其中52个处于临床前阶段，5个处于PH1/2阶段，表明客户对早期临床和临床前生物制剂开发的需求有所恢复。此外，该公司在24年上半年通过其“赢得分子”战略签署了3个Ph3项目和1个商业阶段项目，随后在7月份与一家MNC客户签署了另外4个晚期临床和商业项目。这些项目的签约突显了全球客户对无锡生物的服务能力和质量的持续信心，尽管地缘政治存在不确定性。与此同时，北美地区的收入在2014年上半年同比增长27.5%，贡献了总收入的58.4%，其中大部分增长是由美国客户的需求推动的。

生物共轭业务成为一个重要的增长动力。得益于全球客户的强劲需求，无锡XDC在24年第一季度的收入同比增长68%，调整后的净利润同比增长147%。2014年上半年，无锡XDC新增整合项目26个，在建整合项目总数达到151个，其中Ph3项目12个，PPQ项目9个。XDC业务的积压增加了105%，达到8.42亿美元，新订单也以类似的速度增长。无锡XDC正在新加坡和无锡市扩大工厂，以满足不断增长的客户需求。

地缘政治不确定性依然存在，但到目前为止对行动的影响有限。在2024年初《生物安全法》提出之后，只有一个项目表示有意调出，这巩固了全球客户对该公司的信任。我们认为无锡生物不断扩大的全球CRDMO网络将有助于留住客户。

维持买入。为了反映持续的地缘政治不确定性，我们将TP从18.32港元下调至13.58港元，基于10年期贴现现金流模型，WACC为10.95%，终端增长率为2.0%。我们预测无锡生物的收入将同比增长+4.9%/+11.7%/+12.7%，并可归因于ADJ。2024E/25E/26E年度净收入同比分别增长-4.1%/+11.4%/+12.5%。