粤丰环保(1381.HK)：资本开支缩减 现金流改善

本报告导读：

2024H1 公司垃圾处置量同比增长7.6%，经营稳健；资本开支4.6 亿港元，资本开支缩减；经营活动现金流量净额 6.13 亿港元，现金流良好。

投资要点：

维持“增持”评级。根据项目进度和财报数据，我们下调公司 2024-2025，新增2026 年的预测净利润分别至10.54（原值13.78）、11.16（原值15.81）、11.85 亿港元，对应EPS 分别为0.43、0.46、0.49 港元，维持“增持”评级。

业绩符合预期。1）2024H1 公司实现收入21.30 亿港元，同比下滑28.5%；归属净利润4.45 亿港元，同比下滑27.1%。2）收入利润下滑主要是由于2023 年同期仍有建造收入9.97 亿港元，而今年同期没有新建项目不再产生建造收入所致。3）毛利率48.5%，同比增长10.5pct。毛利率显著改善，主要是由于不再包含低毛利的建造收入，高毛利的售电及垃圾处理运营占比提升。具体来看售电及垃圾处理运营毛利率47.3%，同比增加0.6pct；环卫及其他服务毛利率36.7%，同比下滑2.8pct。4）公司2024 上半年资本开支4.6 亿港元，2023 年同期11 亿港元，资本开支缩减；经营活动现金流量净额6.13 亿港元，2023 年供气3.85 亿港元，现金流改善。5）公司目前资产负债率同比减少1.1pct 至63.2%；2024H1 总借款成本3.47 亿港元，同比增加4.8%；实际利率2.60%-7.95%，未来财务费用有压降空间。

经营稳健，垃圾处置量同比增长7.6%。1）目前公司运营4.369 万吨垃圾焚烧产能。2024H1 垃圾处置量同比增长7.6%至870 万吨，经营稳健。2）2024H1 公司来自售电、垃圾处理费、环卫及其他服务等核心业务的收入合计20.37 亿港元，同比增长7.9%。

瀚蓝环境拟私有化收购粤丰环保，强强联合，多方协同空间打开。

1）2024 年7 月，瀚蓝环境公告子公司瀚蓝固废及高质量基金共同增资40.2 亿元+并购贷款不超过61 亿元拟以协议安排方式私有化粤丰环保。2）瀚蓝目前在手垃圾焚烧产能35,750 吨/日，其中已投29,800 吨/日，若收购粤丰后垃圾焚烧产能规模将达到行业前三的水平。3）瀚蓝将同粤丰强强联合，扩大优质区域发展优势，在资金利用、供应链整合、新业务拓展等多方面的协同空间打开。

风险提示：行业政策变化、回款速度低于预期等。