一夜回到12年前 華晨中國復牌3日內股價跌去70%

經濟觀察網 記者 周菊 實習生 張乾 時隔18個月，華晨中國（01114.HK）於10月5日迎來複牌交易。此次復牌頗為關鍵，據港交所規定，如果滿18個月仍未達到復牌要求，華晨將會面臨摘牌出局的風險。而自2021年3月31日至2022年9月30日，華晨中國已經停牌達18個月。

　　暌違一年半得以復牌交易，但華晨中國的股價卻沒能帶來驚喜。數據顯示，華晨中國復牌首日股價即暴跌63.01%，后又延續跌勢，再度大跌16.3%。截至10月7日，華晨中國收盤報2.35港元/股，上漲3.98%。總體來看，復牌3日以來，華晨中國股價已跌近70%，創近12年來新低。

　　數家券商接連下調了對華晨中國的目標價格。大和證券10月6日發佈研報，對華晨中國目標價由4.9港元下調至2.8港元；中銀國際同樣調低了目標價格，由8港元下調至4.5港元。這兩家券商均認為市場對於華晨中國的投資信心、興趣將會削弱。

　　為滿足復牌要求，華晨中國在9月集中補發了2020年年報、2021年中期報告和2021年年報。10月3日，華晨中國發布公告稱，公司已履行所有復牌指引。

　　但資本市場對華晨中國的迴歸並未報以太大期待。在復牌后股價斷崖式下跌的背后，華晨中國母公司債臺高築，破產重整尚未落地，同時華晨中國利潤結構高度依賴華晨寶馬等問題，均成為其難以俘獲資本青睞的不利因素。

母公司破產重整懸而未決

　　華晨中國成立於1992年，於1999年10月在香港上市。截至2021年底，華晨集團通過全資子公司持有華晨中國30.43%的股權，是其控股股東。華晨中國去年停牌，與其跟華晨集團之間的財務糾葛有關。

　　華晨中國彼時對外發布的停牌原因是，需要額外時間落實2020年年度業績，釐清有關涉及公司一間附屬公司若干未經授權擔保及因而導致其涉及法律程序的資料，因此延迟發表有關2020年年度業績，自2021年3月31日起暫停交易所買賣。

　　此后華晨中國按照港交所復牌指引，在2021年4月委託第三方調查機構羅申美諮詢顧問有限公司進行獨立調查，並在2021年11月和2022年8月分別發佈了調查報告。

　　報告顯示，從2019年起，華晨集團高層繞過上市董事會，直接指示華晨中國六家子公司進行未授權擔保、存款質押擔保，導致華晨中國與華晨集團及外部企業有高達526億元的未準確入賬財務往來。因這些違規操作，華晨中國預計總受損金額為82.5億元。

　　華晨中國在復牌公告中表示，公司已委聘大華國際諮詢有限公司為獨立內部監控檢討顧問，以檢討本集團之內部監控體系及流程，並提出建議補救措施。獨立董事委員會及董事會均認為，公司經整改措施增強后的內部監控體系及流程，足以充分解決導致未經授權擔保及額外事宜的問題，同時防止日后再度出現類似問題。

　　但華晨集團重整事宜懸而未決，仍讓投資者對華晨中國的信心不足。

　　華晨集團在2020年出現財務爆雷。當年10月，華晨集團10億元私募債「17華汽05」無法按期足額兑付，構成實質性債券違約。千億國企爆雷引起業界譁然，同時也將華晨集團的財務危機暴露了出來。

　　資料顯示，截至2022年6月1日，共計6029家債權人向華晨集團管理人申報了債權，金額合計 577.18億元。還有債權人未申報債權（賬本記錄在案），共計132.94 億元，以及無須申報的職工債權，共計7.86 億元。華晨集團總負債合計高達約718億元。

　　此后，遼寧政府推進華晨集團的破產重組。但如今，距離2020年11月法院受理華晨集團的破產重整申請已過近兩年，破產重整事宜仍未落地。期間，華晨集團重整草案歷經數次延期。

　　今年7月21日，華晨集團重整管理人發佈公告稱，華晨汽車集團控股有限公司等12家企業的《重整計劃（草案）》未獲得債權人會議的表決通過。因此，這份交由市場定奪的重整草案，依然處於委決不下的狀態。這也讓華晨中國的未來發展增添諸多變數。

　　在這種情況下，儘管華晨中國得以復牌交易，但其母公司破產重整迟迟不能落地，讓資本找不到「加註」的理由。

難以擺脫對華晨寶馬高依賴

　　華晨中國另一個長期存在的問題，在於對華晨寶馬的依賴度過高。今年9月，在復牌壓力之下，華晨中國連續發佈了2021年中期報、2021年年度財報以及2022年中期報，終於將其近兩年的財務情況放到了檯面上。

　　數據顯示，2022年上半年華晨中國實現營業收入5.58億元，同比下滑63.46%，淨利潤8.3億元，同比下滑89.09%。其中，華晨寶馬為華晨中國貢獻純利為23.80億元，這意味着，如果除去華晨寶馬貢獻的利潤，華晨中國今年上半年虧損15.5億元。

　　華晨與寶馬有着近20年合資歷史，兩者的合資公司華晨寶馬是華晨集團的主要利潤支柱，這種情況已經持續很多年。2021年華晨中國利潤104.4億元，其中華晨寶馬貢獻利潤145.14億元。2020年華晨中國虧損9.6億元，華晨寶馬貢獻利潤100.9億元。

　　再往前追溯，2015至2019年，華晨寶馬為華晨中國貢獻的淨利潤分別為38.23億元、39.93億元、52.33億元、62.45億元和76.26億元，直線上升。而在2004年至2019年，除去華晨寶馬貢獻的利潤后，華晨中國其它板塊只有2007年、2010年、2011年三年處於盈利狀態，且虧損額在2012年之后持續擴大。

　　在這樣的情況下，華晨被汽車行業戲稱為寶馬的「代工廠」，而其自主品牌長期徘徊邊緣市場，存在感近乎為0，甚至成為公司整體業績的拖累。

　　雪上加霜的是，隨着2022年2月，寶馬集團在華晨寶馬的持股比例從50%提升至75%，華晨中國從華晨寶馬獲得的利潤將減半，華晨中國的營收和利潤均面臨大幅下滑的風險，華晨中國接下來的路也被認為會越來越難走。

　　今年以來，華晨中國屢遭股東減持。根據聯交所最新權益披露資料顯示，BAILLIE GIFFORD & CO分別於9月9日、9月16日、9月27日，減持華晨中國5616.4萬股、5310萬股、1.54億股。減持后，BAILLIE GIFFORD & CO持股比例由8.61%下降至4.33%。

　　不過寶馬業績持續增長，或將部分對衝華晨中國因在合資公司的股權減少所帶來的業績衝擊。

　　數據顯示，2022年上半年寶馬營收為659.12億歐元，同比增長19.1%；息税前利潤為161.56億歐元，同比增長65.9%，創下歷史新高；淨利潤為132.32億歐元，同比增長73.6%。寶馬在華合資公司華晨寶馬也表現不錯。今年上半年，寶馬集團在華共計交付37.87萬輛BMW和MINI品牌汽車，其中純電動車型銷量同比增長74.6%。

　　若要獲得資本的真正青睞，華晨中國母公司破產重整風險，以及利潤來源過於單一的問題均需得到根本解決。