蘆哲：全面「降準」釋放偏寬松信號

本文來自格隆匯專欄： 宏觀fans哲；作者：蘆哲

投資要點

· 周度ECI指數：：從周度數據來看，截止2022年11月27日，本周ECI供給指數為50.00%，較上周回升0.02；ECI需求指數為48.63%，較上周回落0.13%。從分項來看，ECI投資指數為49.10%，較上周回落0.25%；ECI消費指數為48.11%，較上周回落0.11%；ECI出口指數為48.35%，較上周回升0.12%。

· 月度ECI指數：從11月份前三周的高頻數據來看， ECI供給指數為49.95%，較10月回落0.54%；ECI需求指數為48.81%，較10月回落0.28%。從分項來看，ECI投資指數為49.31%，較10月回落0.17%；ECI消費指數為48.40%，較10月回落0.63%；ECI出口指數為48.28%，較10月回落0.08%。從ECI指數來看，11月份工業生產受疫情影響或將止住此前的回升態勢，而需求端由於疫情擾動相比10月份或將加速回落。

· ELI指數：截止2022年11月27日，本周ELI指數為-1.15%，較上周回升0.02%。從經驗值上估算，大約降準1個百分點給商業銀行帶來的成本節約，可以觸發LPR報價下調5bps，今年以來，4月份全面降準0.25%、11月份全面降準0.25%、上繳利潤1.1萬億等同於全面降準0.5%，全年已經有1%的降準幅度，12月份LPR報價有下調5bps的空間，12月份或重演5月份，在「降準」落地之后，5年期以上LPR報價單獨下調5-10bps。

· 風險提示：疫情不確定性仍較高；貨幣政策變動不及預期；海外需求不確定性較大。

正 文

1. 本周指數概覽

1.1. ECI指數：疫情擾動下11月份供需或將加速回落

從周度數據來看，截止2022年11月27日，本周ECI供給指數為50.00%，較上周回升0.02；ECI需求指數為48.63%，較上周回落0.13%。從分項來看，ECI投資指數為49.10%，較上周回落0.25%；ECI消費指數為48.11%，較上周回落0.11%；ECI出口指數為48.35%，較上周回升0.12%。

從11月份前三周的高頻數據來看， ECI供給指數為49.95%，較10月回落0.54%；ECI需求指數為48.81%，較10月回落0.28%。從分項來看，ECI投資指數為49.31%，較10月回落0.17%；ECI消費指數為48.40%，較10月回落0.63%；ECI出口指數為48.28%，較10月回落0.08%。從ECI指數來看，11月份工業生產受疫情影響或將止住此前的回升態勢，而需求端由於疫情擾動相比10月份或將加速回落。

1.2. ELI指數：全面「降準」或打開利率政策「降息」空間

截止2022年11月27日，本周ELI指數為-1.15%，較上周回升0.02%。

全面「降準」或打開利率政策「降息」空間。11月25日，央行宣佈將於2022年12月5日全面下調金融機構存款準備金率0.25個百分點（不含已執行5%存款準備金率的金融機構），共計釋放長期資金約5000億元，本次「降準」是對11月22日國常會提出要「適時適度運用降準等貨幣政策工具，保持流動性合理充裕」的具體落地，在8月份「降息」之后，時隔3個月總量政策工具再次加碼，顯現貨幣政策維持流動性寬松和信用擴張的決心。在本次「降準」落地之后，利率政策空間也隨之打開：（1）11月22日國常會提出「引導銀行對普惠小微存量貸款適度讓利」，意味着除了新增貸款執行當前較低的貸款利率之外，存量貸款利率也有繼續壓降的空間，根據央行披露的數據，截至9月末，普惠小微貸款余額達到23.2萬億元，結合銀保監會7月份披露的數據，2022年上半年全國新發放普惠型小微企業貸款利率為5.35%，2021年全年則是5.70%，如果存量貸款全部執行9月末企業貸款加權平均利率4.0%，那麼可以為小微企業節約3132億元利息支出；（2）11月份全面「降準」打開了12月份LPR報價的下調空間，參考央行在2020年9月15日《中國貨幣政策執行報告》增刊中的説法：「LPR改革后中國人民銀行分別於2019年9月和2020年1月兩次降低法定準備金率各0.5個百分點，帶動報價的算術平均值下行了0.02-0.03個百分點，但因為變動小於LPR的最小調整步長，向0.05%就近取整后，兩次降準當月只有一次觸發了LPR變化。」從經驗值上估算，大約降準1個百分點給商業銀行帶來的成本節約，可以觸發LPR報價下調5bps，今年以來，4月份全面降準0.25%、11月份全面降準0.25%、上繳利潤1.1萬億等同於全面降準0.5%，全年已經有1%的降準幅度，12月份LPR報價有下調5bps的空間，12月份或重演5月份，在「降準」落地之后，5年期以上LPR報價單獨下調5-10bps。

2.  本周高頻數據概覽

2.1. 工業生產：主要行業開工率邊際改善

開工率方面，主要行業開工率均有小幅回升。其中上周汽車全/半鋼胎開工率分別為62.89%和67.68%，分別環比回升1.33%和0.09%；上周焦爐生產率錄得67.60%，環比回落0.30%；上周PTA開工率錄得73.26%，環比回升0.05%；鋼廠高爐開工率錄得77.03%，環比回升0.68%，較去年同期回升7.37%。

庫存方面，上周六港口合計煉焦煤庫存99.60萬噸，環比回落3.10萬噸，繼續處於去庫存的階段；上周港口合計鐵礦石庫存13484.64萬噸，環比回升165.60萬噸。

負荷率方面，上周沿海七省電廠平均負荷率72.14%，較上周回升1.57%。上周PTA工廠、聚酯工廠和江浙織機PTA產業鏈負荷率分別錄得74.50%、76.12%和54.85%，分別環比持平、回落2.52%和回落2.17%。

2.2. 消費：疫情影響下出行數據持續走弱

乘用車消費方面，上周乘用車日均銷量錄得52485輛，環比回升12833輛，較去年同期回升3261輛。

主要價格指數方面，上周中關村電子產品價格指數錄得83.53，環比持平；上周柯橋紡織價格指數錄得106.50，環比回落0.20；上周義烏中國小商品指數錄得100.96，環比回升0.09。

人員流動方面，本周航班執飛率小幅回落。其中本周航班執飛率均值為35.90%，環比回落2.02%，恢復至去年同期的57.75%。受疫情影響上周地鐵日均客運量大幅回落，錄得3477.75萬人，環比回落994.48萬人。

2.3. 投資：基建高頻數據小幅回落

基建投資方面，11月23日石油瀝青裝置開工率錄得38.20%，環比回落4.80%；11月18日全國水泥發運率錄得46.21%，環比回落1.77%。

房地產投資方面，上周100大中城市供應土地佔地面積錄得5053.62萬平方米，環比回升6.74%，連續6周處於回升的態勢；上周30大中城市商品房成交面積錄得285.07萬平方米，環比回升21.79%，在地產政策的逐步發力下后續地產銷售或逐步幅度。

2.4. 出口：外需或進一步回落

出口價格方面，上周中國/上海出口集裝箱運價指數分別錄得1563.46點和1229.90點，分別環比回落87.80點和76.94點；本周波羅的海乾散貨指數錄得1215.00點，環比回落50.80點。

出口數量方面，10月下旬主要港口外貿集裝箱吞吐量同比回升1.20%；韓國11月前20日出口金額同比回落16.70%，表明歐美經濟體的需求正逐步回落。

2.5. 通脹：原油價格跌破90美元/桶

國內方面，本周豬肉平均批發價錄得33.42元/公斤，環比回落0.13元/公斤；本周28種重點監測蔬菜平均批發價錄得4.16元/公斤，環比回落0.08元/公斤。

國際方面，本周布倫特原油期貨結算價錄得86.04美元/桶，環比回落5.41美元/桶；本周COMEX黃金期貨結算價錄得1743.35美元/盎司，環比回升26.03美元/盎司。

2.6. 流動性：上周貨幣淨回籠3780億元

公開市場操作方面，上周央行進行230億元逆回購操作，有4010億元逆回購到期，當周貨幣淨回籠3780億元。

受到資金面變化影響，上周7天shibor利率小幅回升，從周初的1.6750%回升至周末的1.7440%；上周10年期國債收益率小幅回升，從周初的2.8183%回升至周末的2.8220%。

3. 本周政策一覽

風險提示

疫情不確定性仍較高；貨幣政策變動不及預期；海外需求不確定性較大。