遭遇做空，H股不跌反漲！中通快遞「怒噴」沽空機構「不懂行」

據悉，華晨汽車於1992年登陸紐交所，成爲了「中概第一股」。自那之后，美國資本市場成爲了一大批中國企業尋求上市募資的主要選項之一，由此美股市場形成了獨特的「中概股」板塊。

2010年前后，中國企業在美股IPO的數量創下了彼時的歷史記錄，一片繁花似錦。也是在這一年，知名的渾水公司成立，並在同日對東方紙業出具做空報告，打響了做空中概股的第一槍。

隨后一些年里，中概股頻頻遭遇做空，其中不乏新東方、分眾傳媒、瑞幸咖啡、愛奇藝、貝殼等明星公司。

而在最近一兩年，中概股被做空的情況相較於以前高峰期似乎減少了很多，但依然還是存在的，例如電動工具龍頭創科實業（00669.HK）前不久就遭遇了做空。

最新的例子則是知名快遞巨頭中通快遞（ZTO.US，02057.HK）於美東時間3月2日（周四）遭到了賣空機構灰熊（Grizzly Research）做空。

中概快遞巨頭遭做空，灰熊到底說了什麼？

據瞭解，灰熊發佈的報告指出，雖然整個行業都已標準化，但中通快遞的利潤率卻是順豐、圓通、韻達和申通等國內同行平均水平的兩倍多。另外，中通快遞的盈利能力一度和蘋果這種利潤率較高的藍籌公司相當。

據統計，2018年-2021年期間，中通快遞的毛利率及淨利率確實優於同行。需要指出的是，這幾家快遞巨頭在業務範圍、財務數據統計口徑等多個方面有些許差別。

灰熊（Grizzly Research）表示經過自己的調查，得出的結論是中通快遞欺騙了投資者，該公司之所以有明顯較高的利潤率很可能是偽造了財務報表。

該沽空機構表示，自己的做空報告突出了和超高利潤率不符的確鑿證據，包括持續的融資、財會數據不一致以及眾多利益衝突。其中特別提到，中通快遞在中國國家工商總局的報告數據和其遞交美國證監會的數據並不相同。

灰熊指出，中國國家工商總局的備案文件顯示，中通快遞的利潤率實際上與快遞業的同行相當，2019年-2021年，其淨利潤率在6.3%-10.6%區間，但該公司遞交美國證監會的財報卻顯示上述期間的淨利潤率為15.5%到25.7%。

該機構表示，中通快遞通過故意報低員工人數，壓低人力成本等方式造成了利潤率超高的假象。

另外，該機構還認為，中通快遞還在遞交美國證監會的財報中虛報了資本支出以幫助募資，並存在利用未披露關聯方轉移運營費用等問題。

總的來説，灰熊表示，中通快遞是因為財務造假纔有表面看起來遠高於同行的利潤率。考慮到這一情況，採用倍數估值調整估算，該機構稱中通快遞目前的美股交易價要遠高於公允價值，至少有50%的下行空間。

中通快遞迅速回應，H股不跌反漲

針對沽空機構的做空報告，中通快遞迅速給出了自己的迴應。

中通快遞發佈公告稱，本公司認為，灰熊（Grizzly Research）的報告並無依據，其包含許多錯誤、無根據的推測以及誤導性結論和詮釋。其亦缺乏對本公司業務模式及財務報告結構的基本瞭解，缺乏對本公司公開文件的全面解讀。本公司董事會，包括審計委員會，正在審查這些指控，並考慮採取適當的行動來保護全體股東的利益。本公司將按照美國證券交易委員會、紐約證券交易所及香港聯合交易所有限公司的適用規則及條例要求適時作出進一步的披露。

值得一提的是，從最新的股價反饋來看，中通快遞的美股雖然放量但僅微跌0.27%，H股則在3月3日收漲1.26%，表現相當強硬。

據瞭解，摩根士丹利發佈報告稱，相信中通快遞股價60日內將上升，料發生機率70至80%。予其目標價35.6美元，評級增持。該機構表示，中通快遞最近股價回調后，短期估值更具吸引力。相信公司今明兩年將繼續擴大市場份額，並實現穩健的盈利增長。

目前中通快遞的美股股價為25.63美元/股，距上述目標價尚有接近40%的上升空間。

結語

正如本文開頭所述，中國企業赴美上市這些年里，遭遇做空的中概股不在少數，這中間有做空成功，沽空機構在名聲大噪的同時賺得盆滿缽滿。

最典型的如，渾水自2010年成立后，出手「獵殺」公司有近半數為中概股，其對東方紙業、綠諾科技、瑞幸咖啡等一些中概股完成了「一劍封喉」。

這種情況曾經也導致了許多投資者對中概股產生了信任危機。

但是，更應該看到的是，其實做空失敗的也不少，渾水就曾在安踏、愛奇藝、貝殼等一大批企業身上無功而返。

灰熊（Grizzly Research）此前也曾做空跟誰學（現在的證券簡稱為高途）、圖森未來、58同城、樂信、好未來、蔚來汽車等一批中概股，同樣有成功有失敗。

其實，被做空並沒有那麼可怕，從中通快遞在美股和港股市場的股價表現來看，市場資金對於灰熊此次發佈的沽空報告談不上有多麼認同。

對於投資者而言，近兩年的中概股板塊遭遇「慘烈」的暴跌之后，存在修復需求。中通快遞作為國內快遞龍頭之一，值得多加關注，只是后續需要留意灰熊會不會發布新的報告，公佈新的證據，同時也要留意中通快遞的迴應。

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