萬達，奔波在上市前夜

　　鳳凰WEEKLY地產

　　記者 | 傅林林

　　站在上市門前的珠海萬達商管，已經聽見了門外的波濤洶涌。

　　3月21日，證監會發布《關於大連萬達商業管理集團股份有限公司向專業投資者公開發行公司債券申請文件的問詢函》。

　　這份問詢函涉及珠海萬達商管的上市進程以及短期償債能力，以及近三年萬達籌資活動現金流量淨額持續大額為負的原因。

　　兩次招股書失效后，今年2月6日舉行的大連萬達商管集團美元債發行路演會上，萬達商管的管理層給出了上市時間表：二季度。

　　隨着日期的臨近，萬達近期開始了一系列的動作，人事變動、業務調整、發行債券，每一個細節都牽動全身，各種猜測蜂擁而至。

　　業內分析，此次監管層的問詢並不會阻擋萬達上市的步伐。自從2016年退市后，王健林就在為萬達重回資本市場而努力，這個願望似乎要在他即將步入70歲的年紀時實現。

　　問詢背后的意圖

　　這一次來自監管層的問詢，背后指向的核心問題是資金。

　　在經歷了疫情對實體商業的影響后，儘管萬達一向以輕資產姿態示人，但遇到的壓力也非常之大。

　　根據申報材料披露，萬達近三年及一期發行人籌資活動產生的現金流量淨額分別為-245億元、-320億元、-113億元和-182億元。監管機構要求補充説明籌資活動現金流量淨額持續大額為負的原因及合理性，並評估對本次債券償付的影響。

　　資料顯示，該筆債券為大連萬達商管2023年面向專業投資者公開發行的公司債券，品種為小公募，擬發行金額為60億元。

　　在被監管問詢的前一天，萬達2024年到期美元債創4個月最大跌幅。

　　不過目前看，萬達的融資通道還比較通暢。3月23日，大連萬達商業管理集團擬發行15億元、21年期的中票已獲得頂格認購，該筆債券票面利率最終定為6.8%。

　　這筆債券將用於置換前期已經償還的公司債券本金，在一定程度上也回答了監管的質疑。

　　香頌資本執行董事沈萌向《鳳凰WEEKLY地產》表示：「監管層對萬達商管資金鍊的問詢，是爲了進一步向市場釐清其潛在風險的信息，但除非有重大隱情，否則不會影響其上市。」

　　儘管萬達還擁有融資能力，但其融資成本較高。

　　今年1月和2月，萬達分別發行了2筆美元債，票息均達到了11%。

　　對此，萬達內部人士對《鳳凰WEEKLY地產》表示：「目前能融資就很不錯了，成本高一點也是無可奈何。」

　　而另一個關鍵問題是，萬達債券發行人子公司珠海萬達商管目前正申請在港交所上市，若不能於2023年底成功上市，發行人需向上市前投資者支付約300億元股權回購款。

　　監管機構要求補充説明子公司珠海萬達商管上市進展情況，並評估上述事項對發行人短期償債能力的影響。

　　如果珠海萬達商管真的未能上市，這個問題可以參考此前的恆大。

　　2020年在面臨回A對賭失敗時，恆大與戰略投資人達成協議，將1300億戰投中的863億元簽訂補充協議，轉為普通股權長期持有。剩余437億元中，恆大已經與155億元戰投談妥，282億元正在商談。

　　當年11月22日，恆大再度發佈公告稱，恆大地產1300億元戰投的較新安排進展，其中1257億元戰略投資者已簽訂補充協議轉為普通股，43億元權益戰略投資者的本金已由中國恆大現金支付后回購。

　　這也意味着，許家印因為對賭失敗的回購義務大部分「一筆勾銷」，這些戰投包括了山東高速、蘇寧等一批許家印朋友圈資源。

　　而作為中國最有話語權的民營企業家之一，王健林的背后戰略投資者也有多位老朋友，其中包括鄭裕彤家族、碧桂園、中信資本、螞蟻、騰訊、PAG等22家機構投資者。

　　即便珠海萬達商管真的無法在2023年完成上市，王健林也擁有騰挪股權、安撫投資方的「退路」。

　　對此，沈萌表示：「目前，企業上市的難度降低，特別是對房地產企業利用資本市場融資的態度有明顯變化，所以即使證監會問詢，大概率不會出現無法上市的情況，而且萬達的經營是比較穩健的。」

　　全面輕裝

　　在業務上，萬達正在全面向輕資產轉型。

　　爲了更好地滿足上市要求，王健林把大連萬達商管里的輕資產——物管和商管分拆，然后商管部分納入「珠海萬達商管」獨立IPO，當時大連萬達商管的估值已高達1800億元。

　　整個2022年，王健林都在不停地為商管業務「添磚加瓦」。

　　2022年4月和5月，萬達商管分別拿下北京SOLANA藍色港灣、五棵松卓展購物中心，7月接手河南建業集團地產項目，9月買入5家奧克斯廣場，更名為萬達廣場。

　　王健林一直想擺脫的地產商身份，在2020年經過短暫的擴張之后，因為受困於資金壓力和為輕資產開路，這部分業務再度收縮。

　　2020年，萬達地產業務平臺投資集團將原本南區、北區裂變為東、西、南、北區，意圖重新壯大地產規模。

　　隨后的2021年，萬達地產在土地市場也有所斬獲，拿地金額超過百億，主要地塊都在三四線城市。

　　但房地產市場在2021年下半年開始進入下行通道，萬達的地產業務又面臨着收縮。萬達投資集團在當年又將西區併入北區，東區併入南區。

　　萬達西區的內部人士彼時曾向《鳳凰WEEKLY地產》表示：「我手里還跟着3個直投的萬達廣場項目，現在已經被叫停了，説是要轉向輕資產合作。現在全面收縮直投業務，主要項目改成推輕資產合作，輸出品牌和管理。」

　　還有那些已經談好但是還沒有簽約的項目，雖然好不容易跟政府談好了地價，但后來也被迫放棄。

　　「地是夠便宜，相當於半賣半送，但公司實在是沒錢了。」

　　而另一位萬達內部人士則向《鳳凰WEEKLY地產》表示：「地產業務現在也是在做輕資產，搞一些代建，或者萬達廣場的一些配套住宅建設，現在集團資金情況不允許再拿地了。」

　　同樣的套路也在其他業務上面推行，萬達重回文旅和酒店領域就是其中代表。

　　《鳳凰WEEKLY地產》瞭解到，萬達文旅相繼在洛陽龍門、北京平谷等地有輕資產項目落地。

　　目前看，萬達的輕資產轉型效果還不錯。儘管受到疫情影響，萬達在2022年還是取得了不錯的數據，萬達商管實現總收入553.1億元，完成其年計劃的99.6%，同比增長7.4%，其中租金收入508.5億元；商鋪出租率98.7%，租金收繳率100%。

　　但輕資產上市在資本市場已經不是一個新鮮的故事，投資者未必會看好。

　　沈萌表示：「萬達輕資產估值不會很高，因為它無論是輕資產還是重資產，投資者對其業務邏輯的認知都是一樣的，只是對於萬達來説，輕資產模式對它的發展來説更靈活。」

　　上市的號角

　　對於資本市場，王健林還是戀棧的。儘管已經年近古稀，但他還是選擇「星夜赴考場」。

　　根據萬達此前的上市對賭計劃，珠海萬達商管將在2023年完成上市。而2月份，管理層在債券路演中提出要在2023年二季度完成上市。

　　如此算來，萬達距離上市已經時日不久，動作也變得更加頻繁。

　　首先是人員的變動，3月13日晚間，據上清所官網，大連萬達商業管理集團發佈公告稱，齊界因為「個人原因」於近日辭去公司董事長職務。已選舉肖廣瑞擔任公司董事長，任職期限至2025年5月。

　　作為王健林的近臣，齊界並未真正從萬達隱退，外界把此舉解讀為為上市鋪路，根據規定，擬上市公司的總經理等高管不得在控股股東、實際控制人及其控制的其他企業中擔任除董事、監事以外的其他職務。

　　對此，沈萌表示：「總經理是日常經營的責任人，如果不能全職投入，會影響上市公司的正常運轉。」

　　另外在3月15日，王健林轉讓珠海橫琴穩馳企業管理合夥企業（有限合夥）43.1851%股權，大連萬達集團股份有限公司接盤。

　　轉讓前，王健林持股比例約為43.59%，轉讓后，珠海橫琴穩馳企業管理合夥企業（有限合夥）由大連萬達集團股份有限公司持股約43.19%、王健林持股約0.4%。

　　對於上市之前的種種調整，《鳳凰WEEKLY地產》向萬達集團詢問，最終並未得到答覆。

　　「遙想公瑾當年」，萬達在2014年香港鳴鑼之際，現場盛況空前，有馬蔚華、胡葆森、盧志強、蔣錫培、董明珠、馮軍等一眾大佬捧場。

　　當年在上市成功之際，王健林在現場表示：「我做首富的時候也沒覺得很開心，也沒覺得不開心。做首富不是我的目標，我的目標是做世界一流的跨國企業。」

　　他一度接近了這個目標，萬達在他的掌舵下成爲了一家跨國巨頭。

　　在經歷了諸多波折，王健林終於在去年以千億身價重回胡潤百富榜內房企首富。

　　但現在，他只能選擇輕身渡江。不知道，如果下次站在港交所，這個70歲的老人還會不會想起10年前敲鑼時的意氣風發。