漢索製藥(3692.HK)：上半年業績疲軟；關注AMEILE適應症擴大

漢索23財年上半年營收為45億元人民幣(同比增長1.7%)，低於共識。創新葯銷售額佔比提高6%至62%。GPM下跌2.9個百分點，至88.1%，主要是由於新福和阿美樂續簽NRDL導致的降價。淨利潤下滑1%，至13億元人民幣。Ameile在23年上半年的銷售額翻了一番，收入實現了正增長。Hansoh預計將在24年第一季度提交Ameile治療非小細胞肺癌佐劑的NDA，並在24年獲得批准。公佈業績后，我們大幅下調了收入預期，並下調了GPM。將TP降至11.9港元。保持等待。

評級的關鍵因素

23年上半年業績缺失：漢索報告23年上半年業績疲軟，營收45億元人民幣(同比增長1.7%)，低於市場共識。創新葯同比增長20%，而仿製藥同比下降17%。創新葯銷售額佔比提高10%至62%。中樞神經系統疾病/腫瘤學/抗感染/胃腸及其他藥品的銷售額在23年上半年下降了17%/+6%/+1%/+36%。毛利率下降2.9個百分點至88.1%，主要是由於新福(富馬替尼)和阿美樂(Aumoltinib)的NRDL續期降價所致。研發費用為9.29億元人民幣，佔營收的20.6%，高於去年上半年的16.7%。淨利潤下降1%，至13億元人民幣。

美樂新適應症的擴展：在1L非小細胞肺癌的適應症被納入NRDL后，美樂的銷售額迅速上升。根據管理層，Ameile在23年上半年的銷售量翻了一番，導致在降價43%的情況下收入實現了正增長。展望未來，Hansoh預計將在24年第一季度提交AMEILE治療非小細胞肺癌佐劑的NDA，並在24年獲得批准。Hansoh還完成了治療1L NSCLC的AMEILE+化療的第三階段試驗，預計將在2025年提交sNDA。兩個第三階段試驗，即針對局部晚期非小細胞肺癌和具有非典型突變的非小細胞肺癌的Ameile Mono試驗，預計將在2023年完成患者登記，每名管理層。此外，漢索將在23年第四季度啟動阿美樂聯合HS-10241(c-Met)治療2/3L非小細胞肺癌的關鍵研究。管理層預計，利用其適應症擴張，美樂的銷售額將達到60億元人民幣的峰值。

2h23/24的關鍵數據讀數，包括(I)第一階段研究中HS-20089(B7-H4ADC)的數據讀數，將在10月份的ESMO會議上公佈。(Ii)YE23年用於治療T2D患者的HS-20094(GLP-1/GIP)第一階段研究的數據讀出，(Iii)Ibrexafungerp治療VVC的III期結果，以及(Iv)2024年HS10382(變構bcr-abl)治療慢性粒細胞白血病的臨牀數據。此外，HS-20083(B7-H3ADC)在治療小細胞肺癌方面表現出良好的療效后，已進入II期臨牀試驗。

估值

發佈業績后，我們大幅下調了背線預測，以反映23年上半年的不穩定銷售，特別是仿製藥。考慮到其對創新轉型的承諾，我們壓低了毛利率，上調了研發費用比率。將人民幣兑港元匯率更新至1.12，並將12個月人民幣兑美元中間價下調至11.9港元(WACC為10.4%，終端增長3%不變)。保持等待。