標普：上調永利度假村(WYNN.US)及永利澳門(01128.HK)發行人信用評級至「BB-」，展望「穩定」

久期財經訊，11月17日，標普將Wynn Resorts Ltd.(簡稱「永利度假村」，WYNN.US)及其包括永利澳門有限公司(Wynn Macau Ltd.，簡稱「永利澳門」，01128.HK)在內子公司的發行人信用評級由「B+」上調至「BB-」，與此同時，標普將所有發行層面評級同步上調了一個子級。展望穩定。

穩定展望反映了標普的預期，即永利度假村在澳門特區的現金流復甦速度快於預期，加上明年美國業務相對穩健現金流，將支持其調整后的槓桿率從2023年底的低5倍水平改善至高4倍的水平，儘管其開發支出和股東回報不斷增加。

澳門特區大眾博彩市場的強勁復甦將支持永利度假村更快地去槓桿化，到2023年底，永利度假村的債務/EBITDA比率將降至低5倍，到2024年將降至5倍以下。2023年第三季度，澳門特區的市場大範圍博彩總收入(GGR)恢復到2019年第三季度水平的93%，VIP收入恢復到38%(根據運營商報告的數據，分別約為95%和25%-30%)。多家運營商表示，10月黃金周期間的成交量超過了2019年的水平，這一勢頭一直持續到11月。這一復甦超過了標普此前的預期(2023年7月設定)，即今年市場大範圍GGR將恢復到2019年水平的85%-90%。標普目前的基本假設是，2023年第四季度澳門特區市場大範圍GGR將相當於2019年第四季度的水平。此外，標普預計該地區2024年的GGR將超過2019年的水平約5%-15%。

標普預計2024年年增長率約為20%-30%。今年迄今為止，澳門特區市場大範圍GGR的強勁勢頭主要來自於高端市場。澳門特區遊客人數的進一步改善，以及對澳門特區和香港特區的空運能力的恢復，可能會支持明年市場大範圍GGR的進一步擴張。該地區在2024年第一季度也將面臨輕松的同比比較，因為儘管防控措施在2023年1月解除，但市場復甦加速仍需時間。與此同時，標普預計VIP數量將大致保持在目前的水平。鑑於監管收緊，博彩運營商不太可能大幅擴大博彩VIP業務。

永利度假村的復甦與澳門特區市場的復甦基本一致。在2023年第三季度，永利澳門的大範圍GGR和披露的EBITDA分別約為2019年水平的97%和85%。標普預計，隨着澳門特區遊客數量的增加和市場上酒店客房數量的增加，該公司的EBITDA可能會在未來幾個季度加速改善。因此，標普預計永利澳門的EBITDA將在2024年達到2019年水平的95%左右。這意味着永利度假村的經標普租賃調整后的淨槓桿率可能會從2023年的低5倍改善至2024年的5倍以下。相比之下，2019年為4.9倍。

相對於標普的基本情況，大型開發項目可能會增加永利度假村的槓桿。標普預計，至少在未來18-24個月內，該公司不會經歷任何大型開發項目的槓桿效應。此外，標普認為該公司可能會吸收額外的槓桿，同時保持在標普為「BB-」評級設定的6倍槓桿門檻以下。永利度假村正與開發商Related Cos.合作，競購紐約哈德遜廣場(Hudson Yards)的博彩場地開發項目。該公司尚未披露該項目的規模、合夥企業的所有權結構以及可能的出資。考慮到紐約的建設成本、資產的預期質量以及相關人士對該地區100億美元開發計劃的評價，標普認為合資公司在綜合度假勝地上的支出可能超過50億美元。雖然Related Cos.的開發計劃包括除了綜合度假博彩場地之外的其他部分，但預計也將提交競標的拉斯維加斯金沙集團(Las Vegas Sands Corp.)已表示，其開發規模可能超過50億美元。如果永利度假村在紐約獲得執照，執照和開發成本可能會使其槓桿率上升到5倍以上。標普預計紐約政府在2024年下半年之前不會選定牌照公司，預計該公司在2025年之前不會啟動任何實質性資本支出。考慮到紐約建築的複雜性和項目的可能規模，標普預計開發可能需要至少3-4年才能完成。

永利度假村可以吸收其在澳門特區、波士頓和阿聯酋的計劃開發支出，加上標普假設的股東回報增長，預計其2024年的槓桿率仍將降至5倍以下。根據2022年12月授予的新特許權條款，永利澳門承諾在10年內投資22億美元開發若干非博彩項目及博彩項目，其中約20.5億美元將用於非博彩資本項目和活動節目。這些投資承諾將包括資本支出和運營費用，以支持非博彩設施和活動。標普相信，隨着澳門特區GGR的復甦，這些投資對永利澳門來説將是可控的。此外，標普預計，大型資本支出項目在開始之前可能需要設計規劃和政府批准。該公司已公開表示，預計在2023年第四季度至2024年底期間，與新特許權相關的投資總額將達到3億至4億美元。

永利度假村在澳門特區以外有幾個開發項目，標普預計未來幾年將需要資本承諾，包括其在波士頓港安可度假村(Encore Boston Harbor)的擴建和阿聯酋的綜合度假村開發。標普預計波士頓港安可度假村可能是一個4億美元的項目，資本支出時間在2024-2025年之間。標普還預計，永利度假村將開始與合作伙伴Marjan和RAK Hospitality Holding一起為其在阿聯酋的綜合度假村開發提供股權。永利度假村表示，該項目預計開發成本約為39億美元，將於2027年第一季度開業。假設其50%的資金來自所有股權所有者的出資和永利度假村40%的股權所有權，標普預計這些出資總額將達到7.8億美元。永利度假村預計其股權出資將在建設時間內獲得資金，但股權出資時間表尚未與融資夥伴協商。

標普預計永利度假村將在股東回報(包括股息和股票回購)與其他現金需求(包括資本支出和債務償還)之間取得平衡。根據標普對現金流恢復的預測，以及紐約博彩場地的任何實質性支出可能至少需要18-24個月的時間，標普認為該公司可能會在2024年加速其股東回報。因此，標普考慮了今年分紅和股票回購總額將增加到5億至7億美元的可能性。

可能阻礙可自由支配支出的宏觀經濟因素正在上升，並對永利度假村強勁的美國現金流構成風險。然而，標普預計會議和團體參觀的復甦以及拉斯維加斯的強勁活動日程可能足以抵消上述不利因素。在經濟低迷時期，拉斯維加斯等目的地市場往往比地區博彩市場更具波動性。但團體和會議的持續復甦、國際旅行的迴歸以及對新景點的投資，包括Allegiant Stadium (2020)和MSG Sphere(計劃於2023年開放)的開放，可能繼續支持拉斯維加斯遊客的復甦。此外，市場供應增長温和，遠低於2008-2010年。在2023年12月拉斯維加斯楓丹白露度假村(Fontainebleau Las Vegas)開業后，酒店客房容量將在2024年增加約2.4%。明年有利的活動日程也可能支持永利度假村的業績。

預計2023年11月舉行的一級方程式賽車拉斯維加斯大獎賽(Formula 1's Las Vegas Grand Prix)將在市場通常較為低迷的時期吸引大量遊客和消費，該比賽計劃至少在2025年之前每年舉行一次。此外，拉斯維加斯將於2024年2月在Allegiant Stadium舉辦超級碗。超級碗周末對拉斯維加斯來説通常是一個美好的周末，並且恰逢2024年的農曆新年，標普相信舉辦這項賽事將在比賽前吸引更多的客户和活動。這些活動可能有助於抵消美國拉斯維加斯國際工程機械展覽會(CONEXPO-CON/AGG)的損失，這是一場每三年舉行一次的建築貿易展，在2023年吸引了創紀錄的13.9萬人次的觀眾。即使休閒支出放緩，但永利度假村擴建了於2020年開業的會議中心，加上明年強勁的預訂量，可能也將支持其在拉斯維加斯的現金流。因此，標普預計美國經濟疲軟對拉斯維加斯和永利度假村在未來12個月的影響將不會像金融危機期間那麼嚴重。

穩定展望反映了標普的預期，即永利度假村在澳門特區的現金流復甦速度快於預期，加上明年美國業務相對穩健現金流，將支持其調整后的槓桿率從2023年底的低5倍水平改善至高4倍的水平，儘管其開發支出和股東回報不斷增加。相較於其6倍的槓桿門檻，這將為公司提供充足的緩衝，以應對一些經營波動，並消化潛在的大型多年博彩項目所需支出（如果該項目獲得了紐約的執照）。

如果經營表現不佳、更激進的項目和股東回報增加的綜合因素導致其槓桿率保持在6倍以上，標普可能會下調對永利度假村的評級。

在標普上調評級之前，標普需要相信永利度假村能夠維持相對標普5倍上調閾值的足夠緩衝，以吸納潛在的未來運營波動和額外的開發支出。儘管標普預計該公司的槓桿率將在2024年低於標普的5倍上調閾值，但鑑於標普預計該公司可能在紐約市尋求大型綜合博彩度假村開發，目前其評級上行空間有限。根據項目的規模、永利度假村在合資企業中的持股比例、所需的股權貢獻以及建設時間，標普相信，如果永利度假村獲得執照，其槓桿率可能會升至5倍以上。標普預計2024年下半年將有更多關於執照獲得者及其潛在支出需求的明確消息。如果永利度假村競購紐約執照失敗，標普將重新評估其財務政策和預期的槓桿率。如果標普將永利度假村的評級上調為「BB」，預計永利度假村的運營資金(FFO)/債務比率將超過12%，EBITDA利息覆蓋率將超過3倍。