周大福珠寶(1929.HK)：1HFY24節拍：港澳表現抵消疲軟

儘管周大福2024財政年度上半年的收入同比僅微增6.4%，但淨利潤同比增長36%至45.51億港元，好於我們的預期。我們很高興看到周大福的強大成本控制，即使它仍然致力於其優質的品牌戰略。雖然2024財年第三季度初的銷售業績有所反彈，但我們相信疲弱的零售市場情緒仍將拖累周大福。儘管如此，我們相信周大福在港澳地區的業務仍然是其競爭優勢，我們預計經營槓桿將繼續在周大福的盈利復甦中發揮重要作用。儘管我們的估計低於共識，但我們仍然喜歡CTF的14倍FY 25 P/E和28.8%的預測ROE。重申買入。

評級的關鍵因素

2024財政年度上半年業績超出預期，利潤率強勁。周大福報告收入同比增長6%，至495.26億港元，這在匯率不變的情況下（+11%）並不算糟糕。由於對定價策略的強有力控制以提升GPM，並受益於金價上漲，加上對SG&A的強有力控制，NPM上漲202個基點，NP同比上漲36%至45.51億港元，超出我們的預期。業績反映香港及澳門地區的強勁表現，其地區收入按年飆升58%，經營槓桿發揮作用。

管理儘管2024財年第三季度初有所反彈，但仍持謹慎態度。周大福亦報告，於2023年10月1日至11月18日，集團零售銷售額（RSV）按年上升21. 5%，其中內地按年上升21%，而香港及澳門按年上升52%。

這反映了中國大陸的銷售情況一般，2023財年第三季度中國大陸的RSV同比下降20%。由於中國內地零售業復甦相當緩慢，管理層認為。維持核心OPM的全年指引，以擴展50- 80 bps。

鑑於2024財政年度上半年核心OPM已經上漲280個基點，這意味着2024財政年度下半年的利潤率同比有所下降，這是可以理解的，因為2023財政年度第4季度（2023年1月至3月）的基數較高，這是由最初被壓抑的需求推動的。我們現在預計2024財年全年的淨利潤同比增長37%，與2024財年上半年相似。

新的戰略方針，以取得平衡。面對疲弱的復甦，周大福採取新策略，強調店鋪細分及有效削減成本。我們注意到，廣告及推廣及包裝材料的開支按年減少46%，較23財政年度上半年節省4. 08億港元。然而，周大福仍試圖維持其優質形象，這可能有助於維持相對於同行相當強勁的GPM，並在短期內產生強勁回報，特別是在24財年。

估值

我們將24 -26財年每股收益提高6%，以反映比預期更強的SG&A削減。根據25財年18倍市盈率（不變），我們的交易價格相應上調至15.1港元。