周太福珠寶（1929.HK）：1 HFY 24節拍：香港和澳門表現抵消弱點

儘管CTF 24年上半年收入僅同比增長6.4%，但淨利潤同比增長36%至45.51億港元，好於我們的預期。我們很高興看到CTF強大的成本控制，儘管它仍然致力於其優質品牌戰略。儘管24財年第3季度的銷售表現有所反彈，但我們認為疲軟的零售情緒仍將給周大福帶來壓力。儘管如此，我們相信周大福在香港和澳門地區的投資相對於同行仍具有競爭優勢，我們預計運營槓桿將繼續在周大福的盈利復甦中發揮重要作用。儘管我們低於共識的估計，但我們仍然喜歡CTF，其25財年P/E為14倍，預計ROE為28.8%。重申購買。

評級的關鍵因素

2024財政年度上半年業績超出預期，利潤率強勁。周大福報告收入同比增長6%至495.26億港元，這在匯率不變的情況下（+11%）並不算太差。由於對定價策略的強有力控制，以提高GPM，並受益於金價上漲，加上對SG&A的強有力控制，NPM上漲202個基點，NP同比上漲36%至45.51億港元，超出我們的預期。業績反映香港及澳門地區的強勁表現，其地區收入按年飆升58%，經營槓桿發揮作用。

經理。儘管24財年第3季度初出現反彈，但仍持謹慎態度。周大福還報告稱，2023年10月1日至11月18日，集團零售額（RSV）同比增長21.5%，其中內地同比增長21%，香港和澳門同比增長52%。

這反映出大陸地區的銷售情況平平，23財年3季度大陸RSV同比下降20%。由於中國大陸零售復甦相當緩慢，mgt.維持核心OPS全年擴張50- 80個基點的指引。

鑑於1 HFY 24核心APM已上漲280個基點，這意味着2 HFY 24的利潤率將出現一定的同比下降，這是可以理解的，因為23財年第4季度（2023年1月至3月）在最初被壓抑的需求的推動下出現了高基數。我們現在預計24財年全年NP同比增長37%，類似於24財年1財年。

實現平衡的新戰略方法。面對復甦乏力，周大福採取了一項新戰略，強調門店細分和有效削減成本。我們注意到，廣告和促銷以及包裝材料的費用同比下降了46%，與23年1月相比節省了4.08億港元。然而，CTF仍試圖保持其優質形象，這可能有助於保持相對於同行相當強勁的GPM，並在短期內產生強勁的回報，特別是在24財年。

估值

我們將24 -26財年每股收益提高6%，以反映SG & A削減幅度強於預期。根據18 x FY 25 P/E（不變），我們的TP相應上調至15.1港元。