李寧（2331.HK）：期望與積極的倡議

我們確實發現李寧23財年的業績和24E財年的指引是一致的，儘管市場的看法非常複雜。無論如何，我們非常感謝管理層為解決bug銷售和品牌力量問題所做的努力，以及以謹慎的指導重新設定投資者的期望。有了下面提到的所有進展，我們相信李寧可以改善加班並扭轉局面。因此，我們維持買入與TP基於15x FY24E市盈率。現在是13x。

雖然24E財年的指引相當謹慎，但我們確實看到了一些積極的舉措。管理層曾提及二零二四年年初至今零售額增長趨勢持平，實際上與CMBI est相當一致。1Q24E的1%。但我們並不太擔心，因為這也符合24E財年的指導（MSD上市公司級銷售增長和低青少年淨利潤率）。事實上，我們確實看到了許多積極因素，可以推動温和的銷售增長和更有意義的利潤率增長，即：1）電子商務業務的穩定和好轉，我們認為電子商務銷售可能會重新加速，並在24E財政年度的零售折扣收窄，經過低基數和一些分銷商的各種不良銷售糾正，2）籃球銷售應會反彈，隨着供應的合理化和明星產品的逐漸普及，而跑步和訓練仍然很暢銷，（23財年分別增長40%和25%），3）星級SKU的管理變得更加集中，24E財年的100%目標仍在軌道上，這應會提高整體產品效率和零售折扣，4）將市場營銷職能整合為一個更大的部門，可能會看到一些更集中和更有效的市場營銷活動，5）24E財年減值虧損可能會下降（23財年一次性虧損約人民幣3.3億元）。我們認為，李寧亦將加大力度向低線城市擴張，並推出更多物有所值的產品，對整體銷售及利潤率均呈中性。

維持買入，但根據24財年市盈率的15倍（考慮到銷售複合年增長率放緩，從19倍下調），將TP下調至24.86港元。我們已將24E/25E財年的純利下調8%/13%，以考慮到：1）銷售增長放緩及指引；2）由於SSSG放緩而導致經營槓桿下降；3）減值虧損，但更佳的新產品及渠道組合推動的GP利潤率上升。目前13倍FY24E市盈率的估值對於8%的3年銷售複合增長率來説可能不太有吸引力。然而，我們確實認為可能出現轉機，3年期NP複合年增長率為15%，下行空間有限。因此，我們維持買入與基於15x FY24E市盈率的TP。該股交易價為13倍FY24E市盈率，收益率為3%。