美團（3690.HK）：線下消費火爆競爭加劇

儘管線下消費蓬勃發展，但競爭仍在加劇

22.6%的收入增長符合市場預期，這是由於線下消費的蓬勃發展推動了店內和旅行的增長，同時銷售和營銷費用的上升，以及核心本地商業OP利潤率的侵蝕表明競爭加劇。重申買入，將目標價格從183港元下調至164港元，因為我們考慮到新舉措帶來的虧損減少，同時也下調了核心本地服務的營業利潤率。

評級的關鍵因素

第四季度收入同比增長22.6%，達到人民幣737億元，與共識/我們的預期一致，這要歸功於店內、酒店和旅遊服務因線下消費復甦而穩健增長，尤其是同比增長。

非GAAP淨利潤為43.7億元人民幣（23年第三季度為57.3億元人民幣），超出共識50.9%，也超出了BOCI的預期，原因是新舉措的營業虧損縮小，被店內、酒店和旅遊營業利潤同比下降所抵消。銷售及市場推廣費用同比增長55%，2023年第四季度的費用率同比增長4.8個百分點至22.7%，原因是提高了激勵措施以及促銷和廣告費用。

2023年第四季度，當地核心商業收入同比增長26.8%至人民幣551億元，消費復甦強勁，尤其是線下店內和酒店/旅遊類別。營業利潤率為14.5%或同比下降2.05個百分點，儘管收入組合發生變化，由於提供更高的營銷激勵和送貨服務用户的ARPU降低，店內和酒店收入實現了高增長。

收益修訂：將2024- 25年E收入上調0.6%/1.4%，考慮到線下消費推動的店內和酒店業務增加，但由於預期來自市場新進入者的競爭，營業利潤率下降。儘管核心本地商業的運營利潤較低，但我們考慮到新舉措的運營虧損較低，但2024/25 E年度盈利上調了5.8%和0.8%。

評級的關鍵風險

食品配送和店內市場的競爭加劇，可能需要增量營銷支出，並帶來利潤率壓力;與新型就業（騎手）相關的社會保障費用相關的監管風險;由於宏觀疲軟，消費者支出疲軟導致門票價值下降。

估值

我們重申買入，並將目標價由每股183港元下調至每股164港元。對於DCF估值，我們將永久增長率維持在2.0%，WACC假設維持在11.06%，無風險利率維持在5.0%，而CNY兑港元匯率升至1.09。