傳統主業遇增長瓶頸，零售大店遭利潤衰微，晨光股份：發力萬億辦公直銷，文具龍頭豪賭第二春！

　　傳統主業遇增長瓶頸，零售大店遭利潤衰微，晨光股份：發力萬億辦公直銷，文具龍頭豪賭第二春！

　　來源： 市值風雲

　　辦公直銷業務開始放量，但壓艙石還是傳統主業。

　　作者 | 蕭瑟

　　編輯 | 小白

　　筆是對所有書寫工具的統稱，正所謂工欲善其事、必先利其器，無論對於學生還是打工人，有一支好用的筆都是十分重要的。

　　然而筆的製造並不簡單，涉及十分精密的工藝。晨光股份（603899.SH）的創始人、現任總裁陳湖雄曾介紹過，一支筆中單筆頭的製造就涉及20多道工序，加工精度和加工難度並不亞於精密手錶的零部件。

　　晨光股份作為國內製筆行業的龍頭，曾在2002年推出國內第一支按動式中性筆K35，這一型號至今都在廣泛使用，也是風雲君用得最順手的一款。

　　（來源：美通社）

　　正巧近期晨光股份發佈2023年年報，全年營業收入、歸母淨利潤分別為233.51億、15.27億，同比實現了16.8%、19.1%的增長。年報中還計劃2024年在營收端進一步實現18%的增長，全年完成275億。

　　今天，咱們就來看看這位老朋友，有什麼新變化。

　　「一體兩翼」不平衡，傳統業務仍是壓艙石

　　自2013年起，晨光股份開始着手推動業務變革，在上市后其業務結構逐漸從單一的文具業務轉變為「一體兩翼」，即在傳統主業的基礎上拓展零售大店、辦公直銷兩項新業務，分別由晨光生活館和科力普兩家子公司開展。

　　如今兩翼的發展並不平衡，2023年科力普實現營業收入133.07億元，已是晨光股份的主要收入來源。而零售大店業務的營收僅有13.35億，要遜色很多。

　　（來源：晨光股份年報）

　　上市后晨光股份的總營收規模持續增長，近兩年繼續維持了增長態勢，突破了200億大關。

　　（製圖：市值風雲APP）

　　2023年晨光股份歸母淨利潤為15.27億，但近兩年增長有所停滯，原因會在下文的分析中提及。

　　（製圖：市值風雲APP）

　　零售大店業務、科力普2023年的淨利潤分別為2，291萬元和4.01億元。可見在利潤端，傳統核心業務還是晨光股份的壓艙石。

　　傳統核心業務：已是龍頭企業，增長陷入瓶頸

　　傳統核心業務即文具的研、產、銷，產品分為書寫工具、學生文具、辦公文具三大品類，2023年三類產品收入分別為22.73億、34.66億、35.11億。

　　晨光股份的傳統核心業務具備業內獨特的「層層分享」分銷體系，每一區域內只培育唯一的渠道分銷商，並在一級分銷商層面實現了產品的全排他，實現了深度利益綁定。

　　（來源：晨光股份招股書）

　　截至2023年末，晨光股份擁有36家一級合作伙伴、覆蓋1，200個城市的二、三級合作伙伴和大客户，近7萬家使用「晨光文具」店招的零售終端，600多家零售大店，並在淘系、京東、拼多多等電商渠道擁有上千家授權店鋪。

　　2023年晨光股份在書寫工具的市佔率為24.8%，位居國內第一且已與第二名拉開較大差距，是該行業內的絕對龍頭。

　　但書寫工具僅是文具行業中的細分領域，晨光股份在辦公文具領域起步較晚，是相對薄弱的環節，整體來看2021年其在文具行業的市佔率為8.4%，落后於得力集團的9.7%，位居國內第二。

　　（來源：IBISWorld，市值風雲APP製圖）

　　從頭部公司的市佔率也可以看出，文具行業的集中度較低，CR3僅約25%。

　　根據智研諮詢的數據，國內文具行業企業數量超過8，000家，但銷售額超過1，000萬的企業佔比僅有10%，業內充斥着小玩家，競爭較為激烈。

　　此外，自2021年7月《關於進一步減輕義務教育階段學生作業負擔和校外培訓負擔的意見》出臺以來，學生文具、書寫工具的市場需求受到壓縮，文具行業增速放緩，已下滑至個位數。

　　晨光股份2023年的收入為91.36億元，近五年來CAGR約10.6%，增長同樣在2021年后出現停滯，進入瓶頸期。

　　（來源：晨光股份公告，市值風雲APP製圖）

　　想要實現進一步增長，那麼就要找到新的增量市場。

　　零售大店2023年扭虧，但利潤貢獻有限

　　晨光股份第一個找到的是零售大店業務，先后採用過兩種模式：晨光生活館、九木雜物社。

　　自2016年起晨光股份開始收縮晨光生活館業務，取而代之的則是九木雜物社。

　　（來源：晨光股份公告，市值風雲APP製圖）

　　相比晨光生活館，九木雜物社的目標客户則鎖定在15-29歲的年輕女性，主要分佈在各大城市核心商圈的購物中心，所售產品除文具外，還涉及第三方品牌的文創、益智文娛、實用家居等其他品類。

　　（來源：網絡）

　　晨光股份對九木雜物社的定位是成為晨光品牌和產品升級的橋頭堡，以及全國領先的中高端文創雜貨零售品牌，可見其重視程度。

　　再加上加盟模式的開放，自2016年設立起九木雜物社的數量快速增長，至2023年已有618家（其中加盟店201家），同比增加129家；未來計劃繼續保持每年100家以上的開店數量，成為零售大店業務的主要載體。

　　在九木雜物社的快速推廣下，零售大店業務的收入也在迅速增長，2023年收入大增來到13.35億，其中12.40億由九木雜物社貢獻。

　　（來源：晨光股份公告，市值風雲APP製圖）

　　在利潤端，九木雜物社在2023年首次實現了扭虧，不過2，573萬的淨利潤對於晨光股份整體的貢獻還相當有限。

　　（來源：晨光股份公告，市值風雲APP製圖）

　　辦公直銷：主打量大

　　傳統主業受阻、零售大店未有貢獻的情況下，辦公直銷業務成為晨光股份的增量擔當。

　　2015-2023年間，科力普的營業收入、淨利潤均實現飛速增長，前者自2.27億增長至133.07億，后者則自-2，408萬元增長至4.01億。

　　（來源：晨光股份公告，市值風雲APP製圖）

　　不過正如前文提到的，辦公直銷業務的盈利能力十分薄弱，毛利率自2019年以來持續下滑，2023年僅為7.15%，外加傳統業務的毛利率波動，成為晨光股份近兩年利潤表現疲軟的主因。

　　（製圖：市值風雲APP）

　　從業務本質來看，辦公直銷業務即通過線上B2B平臺，為企業客户提供一站式採購服務，可以看作是B端的電商。

　　該業務的客户類型覆蓋政府單位、央國企、金融企業、中間市場（民營500強）以及MA（外資500強）5大類，涉及商品種類超過百萬種，具體分為辦公一站式、MRO工業品、營銷禮品和員工福利四類。

MRO指維護、維修和運行，MRO產品指維護生產或業務運營但其本身不會成為最終產品的一部分的產品，涵蓋廣泛的消耗品和設備。

　　（來源：科力普官網）

可以看到科力普的產品範圍已遠超文具範疇，隨着業務規模和品類的擴大，非自營產品佔比的提升也解釋了近年來辦公直銷業務毛利率的下滑。

　　辦公物資和MRO產品應用十分廣泛，對於各行各業中企業的正常運行都是不可或缺的，進而衍生出龐大的市場規模。根據中國產業信息網的測算，國內辦公物資採購相關的市場規模就超過2萬億。

　　2022年，MRO產品採購的市場規模更是達到了3.4萬億，未來還將保持6%左右的增長。

　　（來源：京東工業招股書）

　　在整體盤子不斷擴大的同時，近年來數字化MRO採購服務的滲透率也在持續提升，2017-2022年間自3%增長至7.8%，目前已有約3，000億的空間。

數字化MRO採購服務即以電商平臺或數字化採購系統接口等形式，將採購流程轉移至線上的同時提供數據洞察，進而解決傳統採購中涉及多層分銷商、透明度低、時效性差等問題。

　　這也能夠解釋近年來科力普營業收入的飛速增長，C端起家的晨光股份通過前瞻性佈局，着實是吃到了這波紅利。

　　然而紅利還遠未消退，2022-2027年間數字化MRO採購服務滲透率有望進一步提升至21.3%，期間市場CAGR高達29.2%，也將來到萬億規模。

　　目前行業內的頭部參與者除科力普外，還有京東工業（港交所擬上市）、震坤行（ZKH.N）、齊心集團（002301.SZ）以及歐菲斯（IPO）。

　　以2022年的營收來看，京東工業以141億排在首位，科力普位居其后，二者近三年內的增長要明顯高於行業。

　　五家公司體量均在100億左右，尚處於同一數量級，對比數萬億的市場空間，行業集中度水平極低。京東工業的招股書中介紹，2022年MRO採購服務行業的CR10尚不足1.5%。

　　（來源：各公司公告，市值風雲APP製圖）

　　作為參照，美國MRO採購服務業的CR10約為30%至45%，也誕生了固安捷（GWW.N）這種營收規模超百億美元的巨頭，國內市場還處在起步階段。

　　現金流充裕，分紅有待提升

　　作為文具行業的龍頭企業，晨光股份的議價能力十分優秀，年末賬面上應付款、預收款之和常年能夠覆蓋應收款和預付款之和，又是一家用上下游的錢來經營的公司。

　　2023年，其應付款（應付賬款及應付票據）與預收款（預收款項/合同負債）之和為49.60億，應收款（應付賬款及應付票據、應收款項融資）與預付款（預付款項）之和為37.39億，12.21億的差額創下新高。

　　（製圖：市值風雲APP）

　　隨着業績的增長，現金流入規模也有持續提升，2023年淨流入26.17億，同比大幅改善。

　　（來源：市值風雲APP）

　　其現金流主要來自於傳統業務，但不得不提的是，作為輕資產運營的辦公直銷業務，隨着規模的提升，科力普的現金流自2018年起也開始持續流入，對晨光股份帶來正向貢獻。

　　（製圖：市值風雲APP）

　　扣除每年幾億的資本開支后，2023年晨光股份能夠實現24.1億的自由現金流入，自2017年年來合計淨流入超70億。

　　（來源：市值風雲APP）

　　2023年末，晨光股份的有息負債率僅為4.2%，規模不足10億，主要由租賃負債和短期借款構成，對應的可用資金有66億（貨幣資金及理財）。這也意味着晨光股份是一家俱備較強分紅能力的公司。

　　（來源：市值風雲APP）

　　2023年，晨光股份擬分紅7.75億，分紅率50.74%，分紅金額及分紅率均創新高。上市以來晨光股份累計分紅金額為38.21億（含2023年），遠高於7.89億的募資總額。

　　（來源：市值風雲APP）

　　從估值來看，近一年晨光股份的市淨率持續下滑，目前已至4.5倍左右的水平。

　　（製圖：市值風雲APP）

　　由於毛利率下降，2022年晨光股份的ROE出現了7.2個百分點的大幅下滑，在2023年恢復至21%的水平。

　　（製圖：市值風雲APP）

　

責任編輯：楊紅卜