綠城服務集團（2869.HK）：1 H24預覽：雙位收入增長和提高利潤率

我們估計，在GS品牌支持下的強勁第三方擴張以及與當地國有企業合作的支持下，綠城服務（GS）上半年24收入將增長超過10%。我們還預計，由於效率更高和產品線精簡，其毛利率將在23年上半年有所改善，因此預計24年上半年核心營業利潤將增長約.15%。然而，我們預計應收賬款的減損將高於23年上半年，因此估計24年上半年淨利潤增長<15%。考慮到經濟挑戰，我們預計24年上半年的運營現金流出將多於23年上半年，但預計由於現金收款季節性增加，OCF將在24年下半年轉為正值。我們喜歡GS強大的第三方擴展能力，以及它不斷提高的效率。維持該股買入評級。

評級的關鍵因素

GS繼續利用其強大的品牌名稱和與當地國有企業的密切合作，在第三方擴張中取得強勁業績。儘管競爭加劇，我們估計24年上半年新合同年化價值為15億元人民幣，與23年上半年大致持平。我們估計，非住宅項目佔24年上半年新合同價值的50%左右，高於23年上半年的46%。

我們預計1 H24 E社區增值服務收入的增長將慢於基本物業管理收入，因為GS繼續精簡其產品線，減少不太可行的業務，例如小型第三方2C業主的維修，並關閉教育部門的虧損商店。教育部門去年實現收支平衡，預計今年將實現盈利。因此，我們預計社區增值服務分部的毛利率將在24上半年有所改善。得益於GS積累的客户資源和卓越的產品能力，儘管房地產市場出現回調，我們也預計諮詢部門將在24年上半年實現收入正增長。

我們預計，由於公司在效率改進方面的努力，GS大部分業務部門的毛利率將有所改善。在基本物業管理部門，GS的目標是勞動力成本僅增加收入增長的70%。我們估計2024年毛利率將從2023年的16.8%提高至16.9%。

於2023年上半年，應收款項減值為人民幣1.16億元，考慮到更多經濟挑戰，我們預期2024年上半年會有更多減值。我們亦預期2024年上半年的經營現金流出將較2023年上半年的人民幣1.43億元為多。我們預計OCF將在2024年下半年轉為正值，原因是現金回收的季節性回升。

評級的關鍵風險

嚴峻的經濟環境可能會給現金收款率帶來壓力。

估值

我們的TP基於13 x 2025 E P/E。該股目前的股價為11.3x 2025年E P/E，鑑於該公司強大的第三方擴張能力、提高的效率和利潤率以及11% 2024- 26年E盈利複合年增長率，我們認為這並不高。