微軟畫了一張15年后才能吃的大餅

微軟對AI投入的雄心萬丈，和外界的狐疑構成了一組充滿張力的畫面，微妙的「拉扯」情緒瀰漫在7月31日凌晨微軟財報電話會議上。

在凌晨的會議上，面對一眾分析師的詢問，微軟董事長兼CEO 薩提亞·納德拉（Satya Nadella）和微軟執行副總裁兼首席財務官艾米·胡德（Amy Hood）接連發言，他們試圖安撫投資者們並説服他們相信：微軟圍繞AI正在進行的鉅額投資，是合理且有望獲得回報的。

在當天早些時候，微軟公佈了截至6月30日的季度財報。微軟營業收入和營業利潤均同比增幅超過15%，分別至647億美元、276.3億美元。但受投入加大等因素影響，微軟的淨利潤增速在放緩，從上一季度的同比增長20%下降至同比增長10%，至220億美元。

在本季度財報中，微軟針對AI投入的大手筆讓人印象深刻：季度內微軟資本支出達到2024財年以來單季最高的190億美元，而此前一個季度這一支出約為140億美元。也就是説，在過去6個月里，微軟在資本支出上約為330億美元，超過了2023年冰島全年GDP總值。

微軟的重金投入，主要投向AI，尤其是AI的基礎設施部分。艾米·胡德在電話會上表示，資本支出幾乎都用於AI、雲計算，而其中一半用於基礎設施方面的投入（比如一些數據中心和建立中心的場地），建造這些基礎設施主要是爲了滿足AI相關需求。

讓投資者們感到疑慮的，是鉅額投資回報的確定性以及回報周期。

按照微軟的預測，這將是一筆超過10年期的未來回報。「這些投入對於AI是至關重要的，但可能需要15年乃至更漫長的歲月才能收到回報。」艾米·胡德説。

在這一表態后不久，微軟美股開始下跌，一度從當日高點降幅超過2.58%，后降幅收窄至1.19%。截至當天收盤，微軟美股降幅約為0.89%至422.92美元/股。

讓投資者感到不安的另一個因素是，在這次微軟公佈的各項收入中，微軟並未公佈外界頗為關注的AI工具產品「Copilot for Microsoft 365」的具體收入。與之形成鮮明對比的是，微軟在財報和電話會議上「細緻且謹慎」地描述了Azure雲服務業務的情況，不僅透露了收入變化，還講述了Azure 歐洲非人工智能數據中心的使用情況。

於是，再木訥的觀察者和分析人士也會意識到：眼下，微軟在AI上的投入，很重且有持續更重趨勢；眼下，微軟想靠AI養家，很難。

在當天晚些時候，D.A.DAVIDSON和摩根士丹利均下調了微軟的目標價格。

01兩個不利因素，成為微軟陰霾

雲計算業績未達預期以及AI上預計長達15年的重金投入，讓一部分投資者們對微軟的前景感到狐疑。

先來看雲計算業務。

根據微軟公佈的數據，其Azure雲服務業務營收同比增長29%，低於此前預期增速30.6%。值得注意的是，過去一年來，微軟在Azure雲服務業務營收季度增速上均超過了30%。

進一步影響外界信心的是，基於季度業績，微軟對於未來季度Azure雲服務業務的營收增幅也進行了調整。微軟釋放的最新信息顯示，預期增幅為28%~29%，而這一數值和此前29.7%的預期相比也有微小差異，簡言之微軟Azure雲服務業務的增長性比外界期許略弱。

外界對於微軟Azure雲服務業務的期待，本質上來自於「AI」。在目前微軟的各大業務線中，Azure雲服務業務是微軟眼下和AI結合最密切的業務。甚至可以説Azure雲服務業務扮演着微軟AI發力順利與否的「晴雨表」。

微軟的Azure雲服務業務不僅提供了AI產品的「算力底座」，在Azure相關AI模塊中也集成了微軟重金投資的OpenAI旗下部分產品功能。

在微軟的AI佈局之中，它的外部AI投資、內部AI產品研發和Azure板塊在打組合拳：Azure雲業務不僅扮演着算力底座角色，也同時提供着「算力支付」功能，在這一基礎上，微軟對外通過投資OpenAI等公司，去擴大AI輻射半徑；對內微軟通過把OpenAI的技術和一些自研技術內嵌到自家產品去完成整個產品線的AI改造。

這也是為何，當Azure雲服務業務的增速不及外界預期時，微軟的股價會出現波動。

值得注意的是，本次微軟釋放的信號是收入增速不及預期。但Azure雲服務業務在用户側的增長有明顯提高。據薩提亞·納德拉在電話會議上透露，目前Azure AI客户已經超過60000，同比增速達到60%。

但擺在微軟面前的挑戰是，這些新增的AI用户，能否貢獻出微軟高層所期待的「AI消費力」——去使用甚至付費使用微軟提供的各種AI工具SKU。

「説到底，AI只是一種軟件。」在當晚會議上，納德拉這樣對分析師們説。

但在這一關鍵環節上，微軟的提高空間依然巨大：截至最新季度，AI相關服務，貢獻給Azure整體收入的比重為8%，在上一季度這一比重約為7%。

讓外界對微軟疑慮加深的另一點是：微軟在AI投資上的思路正趨向於「肉身很重」。從長遠看，這似乎是AI賽道的必經之路，但對於已經被「FAANG」神話寵溺壞的華爾街而言，這種需要「漫長歲月才能獲得大回報」的劇情，太過拖沓。

按照艾米·胡德的披露，微軟的資本支出中，大部分用於數據中心建設、場地；其余則投向服務器（包括GPU和CPU）。簡言之，微軟試圖在這場AI風口中，進一步強化自己「基建、底座」上的優勢。

但這些重投入的變現周期不僅較長，且「眼下的想象空間有限」。目前，微軟真正可以變現的AI產品中，名氣較大的是「Copilot for Microsoft 365」——一款通過月費向用户收費的AI產品。

「Copilot for Microsoft 365」或許昭示了后續微軟AI產品的路線雛形：由微軟所投資的OpenAI提供主要技術，由Azure提供算力底座，新產品的功能或服務與其他產品實現打通。

但一個考驗，來自於變現能力：截至目前「Copilot for Microsoft 365」的月費為30美元/月，而過去半年微軟圍繞AI和雲計算的資本支出已經超過330億美元。

除了AI變現難題，微軟的小麻煩也不斷。

就在微軟發佈財報十幾天前，微軟Azure 剛經歷了一場「大宕機」。7月18日，微軟Azure部分用户遭遇故障，「藍屏」登上全球熱搜。就在微軟發佈財報之時，部分地區的故障尚未徹底排除。

而在微軟心心念的AI領域，微軟今年以來已經多次在AI上遭到起訴。今年4月，微軟被部分海外媒體起訴並被指控「濫用媒體成果來訓練生成式AI」。在7月，微軟又因與Inflection Al的合作，在英國面臨反壟斷調查。

這是微軟眼下的局面：它試圖在AI賽道完成一次「大象起舞」，但這將是一場在十余年后才拉開帷幕的演出，在此之前微軟只能耐心等待並儘可能讓身上的「跳蚤」少一點。

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