【華安證券·房屋建設Ⅱ】中國建築（601668）：全球最大投資建設集團，低估值穩增長首選標的

全球最大投資建設集團之一，機制創新保持發展活力。

作為全球規模最大的投資建設集團之一，中國建築經營業績遍佈國內及海外100多個國家和地區，業務佈局涵蓋投資開發、工程建設、勘察設計、新業務等板塊。中建全面實施子企業任期制和契約化管理，64家子企業推行職業經理人制度，上市以來已實施4期限制性股票激勵計劃，累計覆蓋員工7107人次。2023年，公司實現營業收入22655.29億元，同比增長10%；實現歸母淨利潤542.64億元，同比增長6.50%。2023年公司新籤合同金額為43241億元，同比增長10.79%。根據2023年年報披露，2024年中國建築計劃實現新籤合同額超過4.5萬億元、營業收入超過2.38萬億元。

三大業務：建築主業市佔率上升，地產開發聚焦核心都市圈。

①房建：市佔率逆勢提升，工業廠房需求異軍突起。我國建築業住宅竣工規模不斷收縮，短期預計持續探底；但全國廠房建築房屋竣工面積創歷史新高，建築央國企更加受益，2021-2023年國企完成面積佔比迅速提高到16%以上。中建在房屋建築工程領域具備較大優勢，在超高層、大型場館、工業廠房等細分領域承接一大批地標性建築。2023年公司房建業務實現營業收入13837億元，同比增長9.4%；2024年上半年，中標京東方、億緯鋰能（維權）、隆基綠能等知名企業的工程項目訂單。

②基建：新籤快速增長，市政軌交發力明顯。2024年上半年，全國基礎設施投資（不含電力）同比增長5.4%，增速持續回落；1-6月，全國新增專項債發行1.49萬億，僅完成全年額度的38.21%，項目資金不足拖累基建投資發力。展望下半年，中央政治局指出宏觀政策要持續用力、更加用力，預計專項債發行節奏將有明顯加速，為重大項目的實施提供資金保障。2023年公司基建業務營收5565.61億元，同比增長12.78%；2024年上半年，公司基建新籤合同金額同比增長34.9%，市政、交通領域均有所突破。③地產開發：雙品牌齊發力，合約銷售額升至行業首位。公司房地產開發及運營業務主要由中國海外發展（0688.HK）和中建八大工程局負責，形成中海地產和中建地產兩大系列品牌。2023年公司地產合約銷售額為4514億元，同比增長12.4%，首次成為行業首位；分平臺來看，中海地產、中建地產全年合約銷售額分別同比增長4.9%、25.3%，中建八子逆勢發力明顯。2024年1-7月，中建旗下有6家平臺進入全國房地產銷售額TOP100榜單（全口徑）。同時公司土儲結構不斷優化，2023年全年新增土地儲備超九成位於一、二線城市。

「一帶一路」邁入高質量發展階段，海外業務有望成為新發力點。

中國建築是我國第一批「走出去」的企業之一，在境外140多個國家和地區累計承建項目8000余個，涵蓋房建、製造、能源、交通、水利等多個專業領域。2022年以來港澳地區項目金額佔比快速超過東南亞，成為最主要的境外業務來源地區。2023年，公司實現境外營收1158億元，同比增長7.10%；境外新簽訂單增速為15.46%，高於境內增速。隨着高質量共建「一帶一路」行動逐步落地實施，中國企業「走出去」將迎來發展機遇，預計未來海外業務有望成為中建新的發力點。

（1）地產行業波動風險；（2）基建投資增速不如預期風險；（3）國企改革進度不及預期風險。

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全球最大投資建設集團，經營業績穩步增長

1.1 航母級投資建設集團，機制創新保持發展活力

中國建築是全球最大的投資建設集團。1982年，原國家建築工程總局撤銷，組建成立中國建築工程總公司；1992年，中建總公司下屬企業中國海外集團有限公司，其核心板塊中國海外發展有限公司（中國海外：0688HK）在香港上市，開創中資企業在香港業務資產直接上市的先河；1995年，以中國建築工程總公司為核心企業組建中建集團；2007年，中建總公司整體重組改制順利完成，成立中國建築股份有限公司。

2009年，中國建築在上交所成功上市，實現利潤過百億；2014年，中國建築全資子公司——中建美國完成對美國Plaza 建築公司的收購交割，為中國建築在海外的第一單併購交易；2017年，中國建築規模突破萬億元，提出「1211」中期目標；2018年，在世界500強排名中升至第23位，成為全球最大的投資建設企業集團。2019年，中國建築成為全球業內唯一實現新籤合同額和營業收入連續兩年 「雙萬億」企業；2020年，中建集團提出「一創五強」戰略目標，部署六個專項行動；2023年，中國建築位居《財富》世界500強榜單第13位、《財富》中國500強榜單第4位、《工程新聞記錄》(ENR)「全球最大250家工程承包商」榜單首位。

目前公司形成房屋建設、基建建設、房地產開發等主業，並延伸佈局多元化產業。中國建築業務佈局涵蓋投資開發（地產開發、建造融資、持有運營）、工程建設（房屋建築、基礎設施建設）、勘察設計、新業務（綠色建造、節能環保、電子商務）等板塊，其中工程承包業務範圍遍佈國內及海外一百多個國家和地區，公司是世界最大的工程承包商，國內絕大多數300米以上的超高層建築均由公司承建。中國建築強化內部資源整合與業務協同，打造「規劃設計、投資開發、基礎設施建設、房屋建築工程」四位一體的商業模式。

下屬子公司各有業務側重。中建承擔着國家基礎設施建設、城市化進程推進等重要任務，具體項目由設立或投資的重要子公司執行。①建設施工：中建一到八局，其中三局和八局2023年實現淨利潤過百億，以及中國建築的海外平臺「中國建築國際」、側重基建設施的中建方程。②地產開發及經營：中海集團及中國海外發展（0688.HK），以中海地產為房地產業務品牌，中海物業（2669.HK）率先引進香港的成功物業管理經驗，目前在中國物業管理行業處於領先位置。③設計裝飾等：中建設計集團、中建西南院、中建裝飾，負責工程設計與室內外裝飾等業務。整體來看，中國建築定位為戰略管控型總部，對二級子企業堅持放活與管好相統一；二級子公司根據公司授權經營，根據承擔責任的大小享有相應權限。

中建集團持股比例較高，近半年增持股份彰顯長期信心。中建集團作為公司第一大股東，長期以來持股數量較為穩定，2019年1月至2023年9月期間持股數量為穩定的236億股，持股比例略高於56%。2023年10月，上市公司發佈中建集團增持計劃公告，截止2024年4月30日，中建集團持股比例上升爲57.02%，處於國內建築八大央企中大股東持股比例較高水平。

公司注重體制機制創新，設置股權激勵等措施調動員工積極性。根據公司2021年年報披露，中建全面實施子企業任期制和契約化管理，64家子企業推行職業經理人制度，極大激發各級子企業改革發展活力；探索實施多種形式的中長期激勵，更大程度調動員工的工作積極性。截止到2023年底，公司已實施4期限制性股票激勵計劃，累計授予各層骨干員工共計19.19億股的激勵，累計覆蓋員工7107人次。

1.2 整體營收穩健增長，盈利水平略有下降

公司2023年營收及歸母淨利潤增速明顯，各板塊業務均有提高。2023年，公司實現營業收入22655.29億元，同比增長10%；實現歸母淨利潤542.64億元，同比增長6.50%，營收和歸母淨利潤均保持穩定增長。2023年公司傳統板塊基礎設施建設與投資營收同比增長12.8%，房地產開發與投資同比增長9.5%，房屋建築工程同比增長9.4%，勘察設計同比增長9.1%。2024年一季度，公司營收為5493.19億元，歸母淨利潤為149.22億元，較去年同期分別增長4.67%、1.20%。

房屋建築工程板塊營收佔比約60%，基建及投資佔比小幅上升。中國建築主營業務為房屋建築工程、基礎設施建設與投資、房地產開發與投資、勘察設計等四大板塊。其中，房屋建築工程是公司核心業務，營收佔比穩定在60%左右。截止2024年一季度，公司房屋建築工程業務實現營收3658億元，同比增長6.1%。此外，基礎設施建設與投資業務營收佔比不斷提升，由2017年的22.13%提升至2023的24.62%。受地產行業景氣度影響，房地產開發與投資業務營收佔比呈下降趨勢，截止2024年一季度，房地產開發與投資板塊實現營業收入465億元，同比降低8.8%。各板塊中，房地產開發與投資的毛利率較高，但近年來呈下降趨勢。勘察設計業務2020-2023年毛利率較此前明顯提升，且在2022-2023年超過房地產開發與投資業務。房建業務和基建業務的毛利率水平相對較低，長期穩定在5%-10%水平。

毛利率中樞有所下移，淨利率更為穩定。主要受地產板塊影響，公司整體毛利率自2021年連續下降；受益於期間費用的嚴格管控，淨利率降幅小於同期毛利率降幅。公司大力倡導規模經濟，提高運營效率；2023年，中建管理費用率為1.52%，同比下降0.13pct；財務費用率為0.82%，同比下降0.14pct，銷售費用率為0.34%，同比增長0.02pct；2024年一季度，公司管理費用率、財務費用率、銷售費用率分別為1.47%、0.83%、0.30%，三費佔比整體呈下降趨勢。

2023年經營性現金流改善明顯。自2020年以來，公司經營性現金流淨額持續為正；2023年經營性現金流淨額為110.30億元，同比增加188.07%，主要由於2022年同期低基數，以及2023年加強現金流管理，收取工程款、購房款等增加所致。2024年一季度，公司經營性現金流淨額為-965.95億元，較歷史數據相比處於合理水平。

2021年以來收款壓力持續加大，資產負債率略有提升。受建築行業資金流轉緊張影響，公司收現比、應收賬款周轉率在2021年達到頂峰后快速下降。2023年公司收現比為101.10%，同比下降2.44pct，應收賬款周轉率為9.68次，同比下降0.83次。2017-2021年公司資產負債率持續改善，由2017年的77.97%下降至2021年的73.21%；隨后略有上升，2023年公司資產負債率為74.82%，同比增長0.47pct；2024年一季度，公司資產負債率為74.76%，基本保持穩定。

淨資產收益率有所下降，股息率持續提升。2021年以來，伴隨淨利率水平的下移，公司ROE和ROIC略有下降；2023年，公司ROE為12.69%，同比減少0.57pct，ROIC為5.84%，同比減少0.25pct，ROE和ROIC均為近七年最低水平。但公司逐年強化股東回報意識，現金分紅水平穩定上升，2023年現金分紅比例為20.82%，在建築八大央企中處於較高水平。公司股息率優勢日漸明顯，由2017年的2.38%提升至2023年的5.26%。

「一利五率」指標表現優異。2023年，國資委進一步優化中央企業經營指標體系，將指標體系由原來的「兩利四率」調整為「一利五率」，即利潤總額、資產負債率、營業現金比率、淨資產收益率、研發投入強度、全員勞動生產率，以推動中央企業提高核心競爭力，加快實現高質量發展。2023年，中國建築的利潤總額、淨資產收益率、全員勞動生產率在建築業八大央企中排名靠前，資產負債率排名居中。

1.3 新籤合同：整體金額增速穩定，重大項目佔比顯著下降

新籤合同額增速穩定，房屋建築佔比緩慢下降。自2020年以來中建一直保持10%-12%新籤合同額增速，2024H1公司新籤合同總金額為24797億元，同比增長10.00%。同時業務結構有所調整，房屋建築新籤金額佔比由2019年的67.99%降至2024H1的61.78%，而同期基礎設施業務新籤金額佔比由18.22%提升至30.21%。2023年，公司地產合約銷售額逆勢同比增長12.4%，2024H1同比下降20.6%。

2023年工業廠房、能源工程、水利水運合同額增長明顯，住宅、交運工程領域有所下降。2023年，中建調整合同披露口徑，開始披露房建、基建業務的細分領域新籤合同情況。相較於2022年，2023年公司房建業務中工業廠房領域新籤合同額增長明顯，住宅領域則有所下降，同比分別為58.91%、-11.82%；基建業務細分領域中，能源工程、水利水運領域新籤合同額增長明顯，同比增長分別為151.35%、229.61%，交通運輸工程領域新籤合同額同比下降21.65%。

重大項目每年承接金額保持穩定，房屋建築類重大項目佔比逐年下降。2021-2023年間，公司每年所披露的重大項目金額在5300億元左右。分類型來看，房屋建築類重大項目佔比及金額呈逐年下降趨勢，基礎設施類重大項目承接額則逐年上升。2023年，公司房屋建築類重大項目承接額為2765.7億元，同比下降14.13%，基礎設施類重大項目承接額為2517.45億元，同比增加13.52%。

2024H1重大項目佔新籤合同總額比例明顯下降。相較於往年同期，2024H1公司房屋建築類、基礎設施類新籤合同中，重大項目所佔比重均有明顯下降；房屋建築和基礎設施類新籤合同中重大項目佔比僅為7.47%、13.8%，較去年同期下降5.09pct、10.2 pct。從年度數據來看，房屋建築的重大項目佔比呈現逐年下降趨勢，基礎設施的重大項目佔比2021-2023年變化較小；我們認為主要和房建合同的類型變化較為相關，且建築行業需求較弱時，重大項目的數量也較此前有所減少，這為建築企業的管理能力帶來更大考驗。

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三大業務：建築主業市佔率上升，地產開發聚焦核心都市圈

2.1 房建板塊營收穩增，市佔率逆勢逐年提升

2.1.1 住宅基本盤仍有壓力，工業廠房異軍突起

建築業住宅竣工規模收縮，短期預計持續探底。我們通過兩個維度的數據來觀察住宅竣工面積，可以看到近十年住宅竣工面積整體呈現下降趨勢。①建築業房屋竣工面積：具備建築業資質的總包及承包方施工完成的面積，包括城鎮及農村投資項目，其中住宅細項在2022-2024H1同比增速快速下行，2023年和2024H1同比增速均在-10%左右。②房地產竣工面積：由開發商按照投資項目填報房屋面積數據，其中住宅細項在2016年達到高峰期后，規模整體緩慢下降；2024年上半年，儘管保交房政策持續推進，全國住宅竣工面積仍同比下降21.7%，且累計增速沒有收窄趨勢。近兩年土地購置面積和新開工面積持續下降，我們預計短期住宅項目的施工需求仍在探底的過程中，中長期有望隨着地產政策的不斷推出而改善。

製造業投資規模顯著復甦，帶動全國廠房建築房屋竣工金額快速提升。製造業是我國經濟的重要支撐，根據國家統計局數據顯示，2023年在工業41個大類行業中，28個行業增加值實現正增長；新動能相關行業增速更加明顯，2023年半導體器件專用設備製造、電子元器件與機電組件、集成電路製造增加值，分別同比增長31.5%、29.8%、10.3%；2023年，新能源汽車、太陽能電池、汽車用鋰電池等「新三樣」產品產量，同比增長30.3%、54.0%、22.8%。高端製造業的持續景氣，吸引更多地方政府和企業增加資本開支，由此產生產業園區和廠房產線建設等需求。在整體建築行業訂單相對低迷的背景下，2021-2023年全國廠房建築竣工金額同比增速攀升到15%以上。

全國廠房建築房屋竣工面積創歷史新高，建築央國企更加受益。2021-2023年，全國廠房及建築物竣工面積突破5億平米，同比增速超過10%。2024年上半年，廠房及建築物竣工面積為2.68億平米，較去年同期增長6.43%，增速有所回落。在過去三年的工業廠房市場，由於資金優勢和全國業務佈局等因素，國有建築企業受益更為明顯，2021-2023年國企完成面積佔比迅速提高到16%以上，2010-2020年該數據中樞僅為11.39%；2024H1，國企完成竣工面積佔比持續提升到19.61%。

2.1.2 房建市佔率穩步提升，新能源拉動廠房需求

公司房建業務營收穩定增長，盈利能力略有承壓。中建在房屋建築工程領域具備較大優勢，在超高層、大型場館、工業廠房等細分領域承接一大批地標性建築。自2018年以來，公司房建業務營收逐年提升，2018-2022年均複合增速約15%，但受建築行業下滑影響，增速有所放緩。在2018-2022年間公司毛利額穩定增長，年均毛利率保持在7%左右。2023年公司房建業務實現營業收入13837億元，同比增長9.4%；盈利能力略有承壓，毛利率為7.3%，同比下降0.7pct。

房建業務逆勢上行，市佔率逐年提升。在全國建築行業整體放緩背景下，公司逆勢加碼房屋建設業務。2023年公司房屋建設施工面積為17.2億平米，竣工面積為2.6億平米；2017-2023年，中建房屋建設施工面積在整體建築業佔比由9.26%提升至11.38%，房屋建設竣工面積佔比由4.11%提升至6.75%。

新能源行業資本擴張拉動建設需求，中建具備豐富項目經驗。2024上半年，公司共披露重大項目65個，其中房屋建築合同總額為159.8億元。除了傳統的地塊開發業務以外，工業園區及廠房項目較為亮眼。根據公司披露的重大項目名稱，我們可以看到中建獲得了多個京東方、億緯鋰能、隆基綠能等知名企業的工程訂單，同時中建也中標了若干地方政府的產業園區建設項目；從項目涉及行業來看，新能源和信息化佔比較高。

2.2 基建板塊重點發力，專業公司助力高質量發展

2.2.1 基建新籤逆勢增長，市政軌交發力明顯

專項債發行節奏偏慢，下半年基建投資有望加速。2024年上半年，全國固定資產投資（不含農户）為24.54萬億元，同比增長3.9%；其中基礎設施投資（不含電力）同比增長5.4%，增速較2022、2023有所回落，細分領域中水利、航空運輸、鐵路等投資增速保持較高增速。從專項債發行節奏來看，2024年1-6月，全國發行地方政府專項債總金額為2.45萬億元，月度發行金額在全年總額佔比顯著小於2022、2023年；1-6月，全國新增專項債發行1.49萬億，僅完成全年額度的38.21%。通常籌集資金到項目應用還需3個月以上時間，因此項目資金不足是基建投資增速回落的主要原因。

2024年7月30日，中央政治局召開會議，指出宏觀政策要持續用力、更加用力，要加強逆周期調節，實施好積極的財政政策和穩健的貨幣政策；要加快專項債發行使用進度，用好超長期特別國債，支持國家重大戰略和重點領域安全能力建設。預計下半年專項債發行節奏將有明顯加速，為重大項目的實施提供資金保障。

7月項目開工數量有所改善。根據Mysteel數據統計，2024年7月，全國基建項目投資總額為18173億元，環比增長164.53%；7月全國各地基建項目開工共計3167個項目，環比增長87.84%。

公司基建新籤逆勢高增，能源水利增速顯著。中國建築採取基建工程建設和項目投資並舉的方式，依靠技術、管理和人才優勢，在國內外城軌、橋樑、橋樑、公路等領域快速發展。公司積極對接京津冀、長江經濟帶、粵港澳大灣區、黃河流域等戰略區域發展規劃，2023年在這幾大區域新籤合同額佔比達到86.2%、完成投資額佔比92.3%。目前，公司在國內多個省級幾十個重點城市，建立基礎設施投資建設長期戰略合作關係。2023年，公司基建業務新籤合同額實現11685億元，同比增長15.1%，增速高於房建板塊；細分領域方面，公司在市政、交運工程等領域取得一批重大工程，能源工程、水務環保、水利水運領域有所突破。

基建營收穩健增長，毛利率近期承壓明顯。2023年公司基建業務營收達5565.61億元，同比增長12.78%，佔公司總營收24.62%。從增速情況來看，公司基建業務營收增速於2017年-2023年基本保持10%以上，但從2022年以來增速逐漸放緩。2016-2023年，公司基建業務毛利率均值在9%左右，高於同期房建業務2個百分點以上；受益於近年來項目管理加強措施，2021-2023年基建毛利率中樞有所提升。2024Q1，公司基建業務毛利率為8.55%，環比略有下降，主要因為行業競爭激烈影響，項目報價較難有提高空間。

2.2.2 持續推進專業化策略，協同配合主業快速發展

專業化板塊聚焦建築創新技術應用。在開展傳統主業的同時，中國建築培育和發展了一批具有專業領域創新能力的專業公司，在以裝配式建築為代表的建築工業化方面取得較大進展。截止2023年年報，公司涵蓋11個專業化板塊，為全業務領域、全生命周期、全產業鏈提供堅實的產品基礎和技術支持。代表性專業公司包括：①中建科技：中建集團旗下科技創新平臺，助力建築行業向清潔低碳轉型；②中建裝飾：從事裝飾和幕牆業務，推進綠色健康裝修技術；③中建科工：中國最大的鋼結構產業集團，旗下中建鋼構在國內高端鋼結構業務領域市佔率第一；④中建安裝：大型塔器、反應器現場製造能力居全國化工裝備製造領域領先地位。

2023年，公司專業板塊新籤合同6903億元，同比增長2.2%；實現營收4776.1億元，同比增長8%；實現營業利潤201.3億元，同比增長11.8%。從細分情況來看，跨板塊中安裝業務為核心，基建專業板塊主要包括市政、路橋、軌交等6個板塊。

2.3 地產銷售額逆勢增長，土儲結構不斷優化

中國建築旗下擁有中海地產和中建地產兩大房地產品牌。中國建築房地產開發及運營業務主要由中國海外發展（0688.HK）和中建八大工程局負責，形成中海地產和中建地產兩大系列品牌。①中海地產：中國海外發展於1992年香港聯交所上市，最初在中國香港和深圳兩地開展業務，1998年將地產業務重心逐漸轉向內地，2010年收購聯交所上市公司蜆殼電器並改名為中國海外宏洋集團；2015年中國建築將除了八大工程局以外的所有地產業務，全部注入中國海外發展，中海地產從而獲得集團較多地產資源；目前中海地產主要地位一二線城市的中高端項目，中海宏洋以三四線城市開發爲主。②中建八子：中建八大工程局旗下各有一個地產平臺，主要圍繞各自屬地總部開展地產開發、城市更新、資產運營、綜合服務等四大板塊業務。八大工程局總部位置如下：中建一局（北京）、中建二局（北京）、中建三局（武漢）、中建四局（廣州）、中建五局（長沙）、中建六局（天津）、中建七局（鄭州）、中建八局（上海）。

目前中國海外發展已擁有44年房地產開發經驗，業務遍佈80余個城市及多個國家和地區，建立「不動產開發」「城市運營」「創新業務」三大產業羣。中建地產先后打造的中建東孚、中建壹品、中建信和、中建玖合、中建置地等品牌，均保持在2023年中國房地產企業權益銷售業績排名百強。2024年1-7月，中建旗下有6家平臺進入全國房地產銷售額TOP100榜單（全口徑）。

2023年中建地產業務逆勢增長，中建八子增速更為明顯。2023年，全國房地產銷售面積11.17億平米，同比下降8.5%，其中住宅銷售面積下降8.2%；房地產銷售額11.66億元，同比下降6.5%，其中住宅銷售額下降6.0%。但中建房地產業務逆勢上行，2023年公司地產合約銷售面積達到1858萬平方米，同比增長7.9%；合約銷售額為4514億元，同比增長12.4%；分平臺來看，中海地產全年實現合約銷售額2670億元，同比增長4.9%，中建地產全年實現合約銷售額1844億元，同比增長25.3%。

央國企資金優勢盡顯，2023年公司合約銷售額升至行業首位。在2021年之前，中國建築整體銷售額較房地產頭部企業存在一定距離，但隨着部分房企出險，需求不振帶來行業整體資金壓力較大，中國建築旗下地產平臺憑藉央國企融資背景，仍保持一定開發強度，並提高存貨去化速度。中建內部擁有中建財務公司和中建資本等專業金融平臺，可開展境內外資金集中、貸款集中、結構化融資等業務，儘量降低融資成本。2022年，中國建築合約銷售額排名行業第三位，2023年公司逆勢增長升至行業首位。從合約銷售面積來看，2022-2024H1中國建築均少於頭部兩家企業，也從側面反映銷售單價更有優勢，與公司聚焦高能級城市的佈局思路相符。

公司土儲結構不斷優化，新增土儲有所減少。2023年公司全年新購置土地102宗，期末土地儲備8523萬平方米，同比下降8.4%，新增土地儲備1310萬平方米，同比下降12.02%。本年新增土地儲備超九成位於一、二線城市，其中位於北京市、上海市、廣州市等一線城市、直轄市及省會城市的新增土地儲備佔比超83%，土地儲備結構進一步優化。

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「一帶一路」邁入高質量發展階段，海外業務有望成為新發力點

2023年境外新籤同比增速高於境內業務，海外業務有望成為新發力點。中國建築是我國第一批「走出去」的企業之一，海外業務最早可以追溯至新中國建國之初。至今公司在海外擁有近萬名管理及工程技術人員，在境外140多個國家和地區累計承建項目8000余個，涵蓋房建、製造、能源、交通、水利、工業、石化、危險物處理、電訊、排污/垃圾處理等多個專業領域。2023年公司實現境外營收1157.6億元，同比增長7.22%。從新籤來看，2017年公司新籤項目金額增速達到78%，主要由於當年簽訂印度尼西亞美加達衞星新城693.7億元項目；2023年公司境內新籤項目金額增速為10.38%，境外新簽訂單金額增速為15.46%，高於境內新簽訂單增速。在「一帶一路」倡議以及對國企考覈均進入高質量發展背景下，預計未來海外業務有望成為公司新的發力點。

港澳地區項目總金額增長迅速。2017-2021年，公司境外項目金額以東南亞地區居多，2022年以來港澳地區佔比快速超過東南亞，2023年港澳地區項目總金額佔比達到41.83%（含竣工結算、竣工未結算、在建及其他）。展望未來，隨着高質量共建「一帶一路」行動逐步落地實施，中國企業「走出去」將迎來新的發展機遇。公司大力實施海外高質量發展戰略，積極參與共建「一帶一路」國際合作，深耕重點國別市場，持續提升營銷質量和履約品質，塑強海外深耕優勢。

建築業務為海外承接項目主要構成。2023年公司境外新籤合同中，建築業務佔比達94%。同時公司積極探索融投資帶動總承包、DB、EPC、BOT等模式，嘗試跨國併購等資本運作方式，推動海外業務提質增效。2023年，公司發力新城建設運營業務，依託全產業鏈優勢為所在國城市建設提供綜合服務；成功簽署埃及新首都CBD城市運營項目合作協議，為拓展海外超大型城市運營業務奠定了良好基礎。

乘「一帶一路」之風，我國建築企業走出去的步伐不斷加快，公司海外訂單量呈現穩步增長態勢，且工程項目大型化趨勢明顯。

當前估值水平具備較大安全邊際。截止2024年8月9日，公司收盤價對應PE為4.21倍，接近10年期25%分位；對應PB 0.54倍，處於10年期最低分位。2024年1月，國資委要求全面推開上市公司市值管理考覈，量化評價中央企業控股上市公司市場表現，中國建築作為建築央國企頭部企業，有望持續加強市值管理。下半年，專項債發放環比加速，基建項目新籤預計持續增長，地產利好政策不斷推出，公司房建及房地產開發業務增速存在中長期修復預期，中建估值有望穩步提升。

中國建築作為全球規模最大的投資建設集團之一，在房屋建築工程、基礎設施建設與投資、房地產開發與投資、勘察設計等領域居行業領先地位。展望公司三大業務板塊，房建業務新籤合同增速持續收窄，預計營收增速也隨之放緩；基建業務2024年上半年新籤合同增速達到34.9%，預計重點對2026年及以后收入起到主要支撐；房地產業務受行業影響，銷售金額同比下行，預計營收增速將由正轉負，但降幅有望在2026年收窄。勘察設計及其他板塊與主業協同性增強，預計實現穩定增長。此外，行業整體需求較弱，工程項目競爭更加激烈，公司盈利能力承壓明顯，毛利率預計短期仍將處在緩慢下行階段。

根據公司2023年年報，2024年中國建築力爭實現新籤合同額超過4.5萬億元、營業收入超過2.38萬億元。我們預計公司2024-2026年營收分別為24389億元、25766億元、27427億元，對應歸母淨利潤為581億元、625億元、669億元，對應動態市盈率為3.95倍、3.67倍、3.43倍。首次覆蓋，給予「增持」評級。

（1）地產行業波動風險；（2）基建投資增速不如預期風險；（3）國企改革進度不及預期風險。

本報告摘自華安證券2024年8月15日已發佈的《【華安證券·房屋建設Ⅱ】中國建築（601668）：全球最大投資建設集團，低估值穩增長首選標的》，具體分析內容請詳見報告。若因對報告的摘編等產生歧義，應以報告發布當日的完整內容爲準。