Polly Services（6049.HK）：上半年24業績一致;在激烈的競爭中擴張放緩

保利服務(6049 HK)

2014年上半年業績一致；在競爭加劇的情況下擴張放緩該公司2014年上半年營收/淨利潤同比增長10.2%/10.8%，與指引一致。GPM下降了1ppt至20.5%，加強了成本控制，SG&A比率下降了1ppt至6.3%。公司維持了2024E版本和NP Growth≥10%的指引。競爭加劇和業主支付能力下降影響了公司的管理GFA增長、盈利能力和現金收集能力。然而，我們仍然持積極態度，因為1)它受到的影響比行業同行小，2)Parentco強大的MKT地位確保了其基本的PM業務。維持買入，但將TP降低6%，至54.03港元，相當於18倍2024E市盈率

營收持平，利潤率承壓。Rev.同比增長10.2%，至79億元人民幣，與指引一致。基本PM同比增長16%，原因是保利項目同比增長14.9%，第三方項目同比增長17.7%，由於競爭加劇，第三方項目未能達到20%的目標。開發商的VAS同比下降2.1%，表現優於行業。受消費者信心低迷的影響，社區VAS同比下降1.8%。GPM收窄1個百分點至20.5%，可能面臨壓力，因為1)多個城市的PM降費政策可能會壓縮住宅項目的利潤率；2)預算削減影響公共服務項目的利潤率。淨利潤同比增長10.8%，利潤率擴大0.1個百分點至10.7%，這得益於SG&A比率下降1個百分點。該公司維持2024年修訂版/NP增長≥10%的指引。

第三方擴張放緩，公共服務轉化率下降。由於競爭加劇，在24年上半年擴大的新項目年化合同價值同比下降17%，至11億元人民幣。來自第三方的管理總樓面面積同比增長19%至4.91億平方米(2023年上半年為28%/32%)，意味着淨增2590萬平方米，同比下降56%，受住宅/公共服務領域-42%/-62%同比下降的拖累；這兩個部分的新合同價值分別同比下降-41%/-27%，表明從預留總樓面面積轉換而來的下降，尤其是公共服務。根據歷史數據，第三方項目的這一比例從23年上半年的56%下降到24年上半年的18%，降幅為34pps，其中約85%是公共項目。

估值：維持買入評級，TP下調6%至54.03港元，相當於18倍2024E市盈率。風險：AR減值，競爭加劇。