【西部晨會】聯瑞新材：Q2業績持續高增，單項冠軍成長加速

本期內容

【基金】紅利指數基金研究專題報告：全視角詳解各類紅利指數

【電力設備】風電行業培訓框架報告

【醫藥生物】醫療服務板塊研究框架

【醫藥生物】神州細胞（688520.SH）2024年中報點評：公司持續盈利，血友病龍頭有望繼續商業放量

【宏觀】7月財政數據點評：財政擴張力度回升，政府債券發行加快

【電子】風華高科（000636.SZ）24H1業績點評：需求改善疊加產品高端化，業績超市場預期

【電子】茂萊光學（688502.SH）24H1業績點評：業績短期承壓，半導體及無人駕駛板塊需求旺盛

【汽車】銀輪股份（002126.SZ）2024年半年報點評：業績符合預期，數字與能源&人工智能成長可期

【汽車】華陽集團（002906.SZ）2024年半年報點評：收入和利潤符合預期，新項目帶動下有望保持高增

【機械設備】中控技術（688777.SH）2024年半年報點評：海外業務不斷拓展，「AI+數據」核心競爭力繼續夯實

【國防軍工】振華科技（000733.SZ）2024年半年報點評：24Q2盈利能力環比改善，公司業績短期承壓

【基礎化工】聯瑞新材（688300.SH）2024年半年報點評：Q2業績持續高增，單項冠軍成長加速 

【基礎化工】巨化股份（600160.SH）2024年半年報點評：三代製冷劑行業格局已定，24Q2龍頭業績延續增長

【輕工製造】箭牌家居（001322.SZ）2024中報點評：國內業務承壓，出口帶來增量 

【其他】嗶哩嗶哩-SW（9626.HK）24Q2業績點評：廣告收入增長強勁，關注新遊表現和減虧進展

【美容護理】華熙生物（688363.SH）2024年半年報點評：醫美新品落地，合成生物技術全鏈路發展

【紡織服飾】華利集團（300979.SZ）2024H1業績點評：24H1量價齊升，毛利率表現靚麗

內容詳情

【基金】紅利指數基金研究專題報告：全視角詳解各類紅利指數

紅利策略不僅在近兩三年市場下跌中表現亮眼，拉長到近十年的區間，紅利策略依然表現較好。市場上各類紅利指數超30只，我們分為寬基、主題、策略三大類，從指數編制規則、行業及成分股分佈、歷史業績、估值和股息率等進行全視角詳解。優選12只值得關注的紅利指數及基金：香港紅利、東證紅利低波、紅利低波100、國新港股通央企紅利、港股通央企紅利等。

【報告亮點】

對A股、港股、A+H的共33只紅利指從編制規則、分紅要求、行業配置、前十大成分股、2016年至今不同區間業績、估值和股息率等進行全視角詳解，對比得出各紅利指數的配置差異。基於歷史業績、當下估值和股息率等指標，優選出12只值得關注的紅利指數及對應掛鉤產品。

【主要邏輯】

主要邏輯一、紅利資產近兩年亮眼，是否具備長期配置價值，當下配置價值幾何

過去十年，中證紅利全收益年化回報12.61%，與主流指數對比，收益最高、回撤最小、夏普最高。當下紅利指數估值仍較低，基本面或能持續佔優。

主要邏輯二、指數表現差異緣於投資範圍不同，全視角詳解33只紅利指數行業分佈、成分股、股息率等，對比各紅利指數配置價值

1、寬基紅利指數：多數紅利指數第一大重倉行業均為銀行，A股配置煤炭、交運、鋼鐵較多，港股配置石油石化、通信、公用事業較多。

2、主題紅利指數：1）相對寬基，行業集中度更高；2）主要仍在銀行、煤炭、交運，少數指數不覆蓋銀行，側重煤炭、公用事業、石油石化等。

3、策略紅利指數：1）紅利低波策略相對中證紅利，主要超配銀行、非銀金融；2）恆生港股通高息低波主要配置銀行、房地產；港股通高息精選不配置銀行。

4、估值和股息率：1）港股紅利指數估值較低、股息率較高；2）不同類別指數相差不大。

主要邏輯三、基於估值、股息率、歷史業績等，篩選當下值得關注的紅利指數及掛鉤產品

建議關注12只紅利指數：1）4只寬基類：中證紅利、香港紅利、港股通高股息和SHS高股息；2）5只策略類：紅利低波、紅利低波100、標普中國A股大盤紅利低波50、東證紅利低波、標普港股通紅利低波；3）3只主題類：國新港股通央企紅利、港股通央企紅利、中證國企紅利。

1、數據基於第三方，或有遺漏、誤差、滯后；2、分析結論隨時間區間變化或有不同；3、政策超預期；4、相關上市公司盈利超預期；5、基金歷史業績不代表未來表現，投資需謹慎。

【電力設備】風電行業培訓框架報告

國內海風開工在即，裝機量有望高增。24年Q2開始海風建設積極信號陸續釋放，江蘇、廣東多項目已開啟風機招標，預計Q3多項目將迎來開工。截至目前24年海風開工已達5GW+，預計今年還有10GW左右有望在下半年開工，得以支撐24-25年海風新增裝機。預計24/25年海風分別實現9/15GW新增裝機，同比+32%/67%。

海外海上風電建設加速，海風多環節具備出口機會。根據英國第三輪、第四輪Cfd進度，歐洲海風裝機將在近年迎來釋放，GWEC預測2026年歐洲海上風電新增裝機有望達到8.40GW，為未來海外海風裝機除中國外的主要市場。英國第6輪CfD同樣正在推進過程中，此次CfD提供超過10億英鎊預算，預計英國海上風電本輪預計可獲得3GW~5GW的裝機容量，英國海風發展為達到30年50GW的裝機目標正在加速中。預計24/25年海外海風裝機分別為5/7GW，同比+20%/40%。

亞非拉區域具備陸風風機出口機會，國內陸上風電景氣度提升。根據GWEC，亞非拉區域陸風裝機有望在「十五五」期間快速增長，國內主機價格存在優勢，正出口替代搶佔份額，具備持續出口替代潛力。根據產業鏈調研，國內頭部幾家主機公司24年海外訂單量有望同比高增長，出口產品毛利率優異，預計未來出口貢獻較多利潤增量。國內裝機方面，根據比地招標網，2024年1-7月陸上風機招標量為55.84GW，同比+63.27%，陸風招標量高增長，有望在25年兑現高增長的裝機增速。盈利方面，根據比地招標網2024年1-7月風機價格已呈現趨穩態勢，國內頭部風機企業已不再採取底價拿單策略。加上原材料鋼材價格下跌中，主機廠盈利能力有望逐季提升。

全球海風裝機需求共振，陸風風機具備出口機會。我們梳理三條選股主線：（1）國內海風開工在即，有望帶來海風裝機積極預期，海風相關標的將受益。我們建議在競爭格局較好，盈利水平較為穩健的環節中進行選股，建議關注海纜、樁基板塊相關標的。（2）海外海風建設加速，多環節出口需求有望提升，我們建議在此前出海銷售比例較高、海外訂單增速快、或出海盈利水平較高的環節中進行選股，建議關注海纜、樁基、定轉子等板塊相關標的。（3）陸風風機出口可獲取高盈利，國內陸風風機盈利也在修復過程中，建議關注風電主機相關標的。

投資建議

綜合三條選股主線來看，我們建議關注海纜、樁基、定轉子、風機環節未來投資機會。海纜環節推薦東方電纜、中天科技，建議關注亨通光電；樁基環節推薦天順風能，建議關注大金重工、泰勝風能、海力風電；風電主機推薦金風科技、明陽智能，建議關注運達股份；定轉子環節建議關注振江股份。其他環節方面我們推薦海纜絕緣料萬馬股份；風電滑軸推薦長盛軸承。

【醫藥生物】醫療服務板塊研究框架

醫療服務研究框架

【醫藥生物】神州細胞（688520.SH）2024年中報點評：公司持續盈利，血友病龍頭有望繼續商業放量

2024年H1公司實現收入13.05億元（+61.45%），歸母淨利潤1.26億元（去年同期虧損1.38億元），扣非淨利潤3.40億元（去年同期虧損2200萬元）。營收增長主要由於公司首個產品安佳因？憑藉突出的產能和成本優勢，市場佔有率和滲透率進一步提升，銷售收入繼續穩定增長。此外，安貝珠？、安平希？、安佳潤？等產品亦在報告期內產生銷售收入。公司商業淨利率優秀，高研發投入。24H1公司毛利率96.6%，高位維持；24H1銷售/管理/財務費用率分別為23.6%/6.2%/3.9%，24H1研發費用4.60億，另有資本化投入0.16億元。

公司大分子工藝水平高，海外市場開拓。安佳因？（首個國產重組八因子產品）使用第三代工藝高比活（7590~13340IU/mg蛋白），成本優勢毛利率高，2023年獲批兒童適應症后持續拓展市場，后續集採降幅合理可控有望推動滲透率進一步提升。2023年6月，公司自主研發的兩款生物類似藥阿達木單抗注射液安佳潤？及貝伐珠單抗注射液安貝珠？先后上市，均一次性獲批同類產品的全部獲批適應症。

出海戰略以首個產品安佳因？為先遣，積極推進已和印尼、巴西等「一帶一路」國家合作簽約，已通過巴西GMP認證，公司也在積極佈局其他已上市產品如安佳潤？和安貝珠？在各個「一帶一路」國家的商業化合作，目前已與菲律賓、巴基斯坦、馬來西亞等國的合作方陸續簽約，希望在拓展公司海外業務的同時也給當地民眾創造更多福祉。

【宏觀】7月財政數據點評：財政擴張力度回升，政府債券發行加快

財政收入增速邊際企穩。7月份，一般公共預算收入同比下降1.9%，較6月份同比跌幅2.6%收窄（圖表1）。其中，税收收入同比下降4%，較6月跌幅8.5%明顯收窄；非税收入同比增長14.6%，較6月同比增速16.4%回落（圖表2）。7月份，土地出讓收入同比下降40.3%，跌幅進一步擴大（圖表3）。一般公共預算和政府性基金收入合計同比下降8.3%，比6月份跌幅8.5%邊際收窄（圖表4）。

廣義財政赤字擴張力度回升。7月份，一般公共預算赤字同比擴張1543億元，政府性基金赤字同比擴張1414億元，兩本賬赤字合計同比擴張2957億元（圖表5）。上半年兩本賬財政赤字合計，同比僅增加1936億元，7月份財政赤字同比擴張力度明顯加大。1-7月累計，兩本賬財政赤字同比擴張4893億元（圖表6）。

廣義財政支出增速由負轉正，科技和基建相關支出增速加快。7月份一般公共預算支出同比增長6.6%，政府性基金支出同比下降5%，都比6月份回升（圖表7）。兩本賬合計支出7月份同比增長3.7%，3月份以來首次出現正增長（圖表8）。7月份，科學技術支出同比大幅增長48.3%，交通運輸支出同比增長18.5%，農林水支出同比增長18.5%，節能環保支出同比增長16.6%，較6月明顯加快（圖表9）。年初以來，多數支出實現正增長，但是衞生健康支出同比下降12%，跌幅較大（圖表10）。

政府債券發行進度加快，年內不排除再次追加預算赤字可能。8月以來，政府債券發行進度加快。8月1日至26日，國債和地方債累計淨融資1.4萬億元，較去年同期明顯加快（圖表11）。年初以來，政府債券累計淨融資5.2萬億元，比去年同期增加4635億元（圖表12）。考慮下半年財政擴張力度加大以及名義GDP增速可能企穩回升，我們預計下半年財政支出有望實現5%左右的增長。但是非政府部門需求仍然偏弱，穩增長需要財政政策發揮更加積極的作用。不排除年內再次追加預算赤字的可能，如果年內增發1萬億元國債，可提升下半年兩本賬財政支出增速5個百分點。（參見我們8月1日發佈的宏觀報告《上半年財政政策力度不強，下半年如何追趕？》）

風險提示

經濟增速下滑超預期，財政政策發力滯后。

【電子】風華高科（000636.SZ）24H1業績點評：需求改善疊加產品高端化，業績超市場預期

核心觀點

事件：2024年8月26日，公司發佈24年半年報，24H1實現營收23.91億元，同比+15.18%；歸母淨利潤2.07億元，同比+143.62%。單季度看，24Q2實現營收13.33億元，同比+16.73%，環比+25.98%；歸母淨利潤1.34億元，同比+402.02%，環比+84.23%。

業績超市場預期。24H1公司業績大幅提升，主要因為：1）重點應用板塊銷售額大幅增長，其中汽車電子板塊營收同比+68%，通訊板塊營收同比+35%，工控板塊營收同比+18%；與此同時，算力、儲能、無人機等新興市場板塊持續突破，產品持續導入新客户。2）境外市場拓展取得新成效，亞洲、歐美市場客户取得較大進展，品牌國際影響力持續提升。

毛利率大幅提升，期間費用率小幅波動。1）毛利率：24H1公司毛利率為19.92%，同比+6.95pct。其中，24Q2毛利率為22.39%，同比+7.88pct，環比+5.60pct。毛利率同環比提升主要系稼動率實現修復。2）期間費用：24H1公司期間費用率為9.70%，同比+2.01pct。其中，銷售、管理、研發、財務費用率為1.70%/6.15%/4.19%/-2.33%，同比+0.17/+0.20/-0.76/+2.39pct。

技術水平持續提升，高端產品不斷取得突破。1）持續加大研發投入。高端MLCC中試平臺、高端電子材料平臺、薄膜微納平臺、可靠性檢測分析平臺均完成建設投入使用，進一步夯實了材料、工藝和產品的全產業鏈自主研發能力。2）解決多個關鍵材料難題。開發出高端MLCC用高温高耐壓瓷粉，大幅提升中高容系列MLCC的耐壓和可靠性；自研輥印漿料、疊層電感內電極漿料、零歐電阻電極漿料實現量產，有效降低原材料成本。3）突破多項高端產品關鍵技術。車載同軸傳輸電感技術取得突破；無人機應用技術持續拓寬，推出一體成型電感、01005超微型電感、合金電阻、MLCC等產品。

投資建議

考慮到公司高端應用不斷取得突破。我們預計2024-26年歸母淨利潤分別為5.05、7.89、10.61億元，維持「買入」評級。

風險提示

終端需求復甦不及預期；高端產品量產進度不及預期等。

【電子】茂萊光學（688502.SH）24H1業績點評：業績短期承壓，半導體及無人駕駛板塊需求旺盛 

核心觀點

事件：公司發佈24年半年報，24H1實現營收2.41億元，同比+0.83%；歸母淨利潤0.16億元，同比-45.55%。單季度看，24Q2實現營收1.30億元，同比+14.15%，環比+17.43%；歸母淨利潤0.11億元，同比-22.81%，環比+163.75%。

業績短期承壓。分下游應用看，24H1半導體、生命科學、AR/VR檢測、生物識別、無人駕駛、航空航天收入佔比分別為48.96%、19.96%、4.91%、9.38%、4.87%、2.68%。其中半導體板塊收入同比+46.12%，主要系國產化替代浪潮下，國內產品需求持續增加；無人駕駛板塊收入同比+85.78%，主要系該領域主要客户在美國獲取了更多城市的無人駕駛汽車推廣訂單。生命科學板塊收入同比-37.79%，主要系下游客户受海外市場推廣進度受阻及庫存周期影響，導致需求放緩。AR/VR檢測板塊收入同比-40.37%，主要系該領域主要客户的需求存在較大不確定性，公司正在積極開拓AR/VR檢測技術的市場應用機會。

毛利率同比下滑，期間費用率小幅波動。1）毛利率：24H1公司毛利率為47.67%，同比-5.51pct。其中，24Q2毛利率為46.13%，同比-8.71pct，環比-3.35pct。毛利率下滑主要系產品結構變化及市場競爭加劇。2）期間費用：24H1公司期間費用率為38.29%，同比+1.98pct。其中，銷售、管理、研發、財務費用率為5.02%/19.74%/13.86%/-0.35%，同比+0.38/+0.17/-0.03/+1.47pct。

擁有光學綜合解決方案能力，積極推進全球化佈局。公司現已掌握全流程的光學制造工藝和鍍膜、拋光、膠合等五大核心技術，技術水平國內領先，產品主要應用於半導體、生命科學、AR/VR檢測等高附加值領域。與此同時，公司積極進行全球化佈局，不僅在泰國、美國、英國分別成立了生產基地、研發中心和子公司，同時銷售網絡也已經覆蓋歐洲、北美、中東等國家和地區，以完善的運營管理體系和營銷服務體系支撐企業持續增長。

盈利預測

考慮到公司業績短期承壓，預計2024-26年公司歸母淨利潤分別為0.39、0.48、0.62億元，維持「增持」評級。

風險提示

技術升級迭代不及預期，下游需求不及預期，匯率波動風險。

【汽車】銀輪股份（002126.SZ）2024年半年報點評：業績符合預期，數字與能源&人工智能成長可期

核心觀點

事件：公司發佈2024年半年報，1H24實現營收61.5億元，同比+17%；歸母淨利潤4.0億元，同比+41%；扣非歸母淨利潤3.6億元，同比+41%。Q2來看，公司實現營收31.8億元，同/環比+18%/+7.2%；歸母淨利潤2.1億元，同/環比+33%/+10%，扣非歸母淨利潤1.8億元，同環比+25%/+3.3%。

1H24業績符合預期，海外業務盈利能力持續改善。公司全球化戰略穩步推進，1H24北美經營體實現營收7.1億元，同比+51%，實現淨利潤1785萬元，同比扭虧為盈；歐洲經營體實現營收0.86億元，同比+91%，實現淨利潤-741萬元，較去年同期顯著減虧。盈利方面，公司克服原材料上漲、海運費上升等不利因素，2Q24實現毛利率/淨利率分別為21%/7.3%，同比+0.02/0.54pcts，環比-0.64/+0.21pcts；費用方面，2Q24銷售/管理/研發/財務費用率為2.8%/5.2%/4.6%/0.3%，同比+0.83/-0.30/0.02/0.05pcts，環比+0.43/-0.05/-0.003/-0.64pcts，其中銷售費用率增加系產品三包費用增加所致。

數字與能源業務持續突破，AI數智產品部完成獨立。1）數字與能源業務：1H24成功突破4家戰略客户、2家大客户，其中儲能熱管理領域，獲得阿里斯頓、比亞迪、中車、陽光電源等項目；低空領域，獲得某知名客户低空飛行器熱管理項目；數據中心領域，獲得國際著名機械設備公司數據中心備用電源超大型冷卻模塊，獲得數據中心整體解決方案服務商訂單，為客户提供BTB算力中心的液冷散熱系統。2）AI數智產品部成立：公司將人工智能第四曲線作為一級部門獨立，未來將聚焦投入和加快發展芯片換熱、人形機器人及核心零部件，全面開啟新增長。

投資建議

多輪驅動+全球拓展，看好公司加速成長全場景熱管理龍頭。我們預計2024-2026年公司營收140/174/205億元，同比+27%/+24%/+18%，歸母淨利潤8.5/12.1/15.4億元，同比+39%/+43%/+27%，對應當前股價PE14.5/10.1/8.0X，維持「買入」評級。

風險提示

新能源汽車銷量不及預期；海外業務發展不及預期；中美貿易摩擦風險；原材料價格波動風險；匯率波動風險。

【汽車】華陽集團（002906.SZ）2024年半年報點評：收入和利潤符合預期，新項目帶動下有望保持高增

核心觀點

事件：公司2024年1-6月實現營業收入41.93億元，較上年同期增長46.23%，其中汽車電子實現營業收入30.71億元，較上年同期增長65.41%；精密壓鑄實現營業收入9.14億元，較上年同期增長23.55%。實現歸屬於上市公司股東的淨利潤2.87億元，較上年同期增長57.89%，實現扣非后的淨利潤2.77億元，較上年同期增長64.43%。

公司汽車電子&精密壓鑄業務快速增長，利潤率有望進一步提升。我們認為公司汽車電子業務主要增長來自座艙域控、顯示屏、HUD等產品；公司汽車電子業務2024年1-6月毛利率20.71%，同比-1.17pcts，我們認為主要是產品結構變化+新量產項目較多所致。公司精密壓鑄業務2024年1-6月毛利率25.73%，同比-0.35pcts，我們認為主要為新產能達產固定資產攤銷增加所致，隨着后續產能利用率提升毛利率有望保持穩定。

公司訂單開拓進展顯著，海內外客户順利突破。汽車電子業務方面，座艙域控、HUD、屏顯示、車載無線充電、車載影音娛樂系統等主要產品持續獲得眾多定點項目，突破上汽奧迪並獲得多品類項目定點，獲得Stellantis、長安馬自達、長安福特、北京現代、戴姆勒等客户新項目，獲得國內車企包括長城、長安、奇瑞、廣汽、北汽、賽力斯、極氪、蔚來、小鵬、比亞迪等新項目。精密壓鑄業務方面，公司獲得採埃孚、博世、博格華納、比亞迪、緯湃、聯電、佛瑞亞（海拉）、偉創力、億緯鋰能、泰科、莫仕、安費諾以及其他重要客户新項目。公司已推出艙泊一體域控產品，正在研發艙駕一體、中央計算單元等跨域融合產品，持續提升汽車電子系統集成優勢。

投資建議

我們認為伴隨公司智駕域控、艙駕一體域控等產品逐步量產，公司座艙+智駕業務有望共振上行。我們預計公司2024-2026年收入為92.39、114.44、147.6億元，歸母淨利潤分別為6.5、8.7、11.2億元，當前股價分別對應18.7x、14x、10.9xPE，維持「買入」評級。

風險提示

市場競爭加劇；客户車型銷量不及預期；新業務拓展不及預期。

【機械設備】中控技術（688777.SH）2024年半年報點評：海外業務不斷拓展，「AI+數據」核心競爭力繼續夯實

核心觀點

事件：中控技術發佈2024年半年度報告，報告期內公司實現營業總收入42.52億元，同比增加16.78%，歸母公司淨利潤5.17億元，同比增加1.16%，剔除GDR資金匯兌損益后歸母淨利潤為5.19億元，同比增加49.8%。

工業自動化產品依舊保持景氣度，優勢行業繼續穩健增長。報告期內，分產品看，公司控制系統類產品（控制系統及控制系統+儀表）實現收入17.25億元，同比增加17.65%；工業軟件（工業軟件及控制系統+軟件+其他）實現收入11.1億元，同比增長3.23%；儀器儀表實現收入3.53億元，同比增長72.18%。而拆分行業看，優勢行業石化、化工領域繼續保持成長，上半年營收分別同比增加26.95%及26.03%。

經營管理效能提升，盈利能力增強。24H1公司銷售、管理及研發費率相較去年同期分別下降1.2pct、1.1pct及0.7pct。費用率的優化，運營效率的提升，帶動了公司盈利水平的增強。以剔除匯兌損益后的利潤率水平看（更能真實反映公司業務盈利能力），上半年淨利潤率提升了2.7pct。

海外業務持續拓展，市場發展前景廣闊。公司着眼於全球，在歐亞、中東等區域構建一體化佈局，引領國內技術出海。24H1公司海外業務收入達到3.43億元，同比增長188.22%，新籤海外合同5億元，同比增長63.82%。

發佈革新性產品，引領流程工業創新。報告期內公司發佈了通用控制系統UCS及流程工業時序大模型TPT。依託創新型產品，疊加公司在流程工業領域豐富的行業know-how以及對不同應用場景的深度理解，中控未來有望形成多場景工業應用需求解決方案，並以此驅動公司的進一步成長。

投資建議

我們預計公司2024-2026年營收分別為101.97億元、119.05億元及137.25億元，歸母淨利潤分別為13.05億元、16.05億元、19.51億元，看好中控在海外拓展及技術創新引領下的成長，維持公司「買入」評級。

風險提示

下游需求不及預期；研發進展不及預期；海外市場經營不及預期。

【國防軍工】振華科技（000733.SZ）2024年半年報點評：24Q2盈利能力環比改善，公司業績短期承壓

核心觀點

事件：公司發佈2024年半年報，2024H1公司實現營收24.30億元，同比-43.65%；歸母淨利潤4.20億元，同比-72.55%；扣非歸母淨利潤3.71億元，同比-75.28%。單季度看，2024Q2公司實現營收14.16億元，同比-35.94%，環比+39.64%；歸母淨利潤3.18億元，同比-60.01%，環比+211.76%。

主要子公司業績承壓。子公司層面，2024H1振華雲科營收3.34億元，同比-48.97%，淨利潤0.77億元，同比-75.89%；振華永光營收6.1億元，同比-45.76%，淨利潤2.65億元，同比-49.44%；振華富營收2.62億元，同比-52.4%，淨利潤0.43億元，同比-83.87%。報告期內，公司業績承壓主要系新研及批產項目放量不足，對產品成本管控提出更高要求，價格向下調整的壓力從下游向上遊層層傳遞，新型電子元器件板塊高附加值產品銷售下降。

二季度盈利能力環比改善，在建工程持續投入。2024H1公司毛利率50.79%，同比-11.68pct；淨利率17.3%，同比-18.2pct。2024Q2公司毛利率53.1%，環比+5.54pct，淨利率22.5%，環比+12.45pct，公司二季度不斷推進智能製造，內部降本增效，盈利端環比改善。報告期內，公司應收賬款55.74億元，較期初+17.86%，系受行業特點影響，新型電子元器件板塊回款期延長，主要集中在下半年；在建工程3.59億元，較期初+27.14%，項目建設穩定推進；合同負債0.35億元，較期初+8.6%，系銷售產品預收貨款較年初增加。

項目建設持續推進，智能製造降本增益。公司「半導體功率器件產能提升項目」期末投資進度5.23%；「混合集成電路柔性智能製造能力提升項目」期末投資進度5.53%；「繼電器及控制組件數智化生產線建設項目」期末投資進度32.15%，各類投資項目保持穩定推進，同時公司不斷開展智能製造產線建設，提高柔性製造能力和單批量規模，提高生產效率、降低成本。

投資建議

預計公司24/25/26年歸母淨利潤為12.02/15.75/17.22億元YoY-55.2%/+31.1%/+9.3%。維持「增持」評級。

風險提示

產能建設不及預期；下游需求不及預期。

【基礎化工】聯瑞新材（688300.SH）2024年半年報點評：Q2業績持續高增，單項冠軍成長加速 

核心觀點

事件：公司發佈2024年半年報告。24H1公司實現營收4.43億元，同比+41.15%，歸母淨利1.17億元，同比+60.86%，扣非歸母淨利1.06億元，同比+70.32%。單Q2公司實現營收2.41億元，同/環比+42.6%/+19.18%；實現歸母淨利6581.18萬元，同/環比+48.49%/+27.36%；扣非歸母淨利6014.08萬元，同/環比+53.12%/+32.02%。

下游需求回暖+高端品佔比提升推動增長，盈利能力進一步提升。公司Q2收入及業績同環比均出現顯著增長，我們認為核心驅動力一方面在於半導體、覆銅板等下游需求回暖拉動；另一方面則是下游高速覆銅板（M7、M8等）、高端芯片封裝（HBM等）等的高景氣，帶動公司高附加值高端品（低CUT點/Lowα/亞微米）實現快速增長。同時依託高端品佔比提升，公司24Q2毛利率同/環比提升3.30/2.08pct，達到42.79%，進一步凸顯公司穩步增強的盈利能力。公司持續專注深耕電子粉體材料正逐步得到回饋，伴隨后續不斷推進新品驗證出貨，公司業績有望步入上行通道，在行業需求增長及公司自身競爭優勢支持下有望保持充足的成長動能。

投資建議

高端電子級粉體行業競爭格局優良，公司依託自身技術/服務/產品積累等優勢持續打破海外壟斷，實現核心客户幾乎全覆蓋，同時受益下游電子及半導體需求復甦及新一輪技術變革帶來的需求增量，長期產業浪潮趨勢下具備廣闊成長機會。我們預測2024-2026年公司營收為9.44、12.35、15.22億元，歸母淨利潤為2.5、3.5、4.5億元，按2024年8月26日收盤價計算PE為31.8X、22.8X、17.7X，維持「買入」評級。

風險提示

下游需求不及預期風險、行業競爭加劇風險、原燃料價格大幅上漲風險、匯率變動風險等。

【基礎化工】巨化股份（600160.SH）2024年半年報點評：三代製冷劑行業格局已定，24Q2龍頭業績延續增長

核心觀點

事件：公司發佈24年半年報，報告期內實現營收120.80億元，同比+19.65%；實現歸母淨利潤8.34億元，同比+70.31%。其中Q2實現營收66.10億元，同/環比+19.77%/+20.86%；實現歸母淨利潤5.24億元，同/環比+55.35%/+68.83%。

24年初以來製冷劑市場價格趨勢上漲，且公司報告期內合併飛源（51%股權），製冷劑產銷量同環比提升，貢獻了本期盈利主要增量。分季度看，據公司披露經營數據計算，24Q2公司製冷劑產量為16.94萬噸，同環比+32%/+29%；銷量為9.43萬噸，同環比+18%/+41%，銷售價格為2.47萬元/噸，同環比+25%/+4%。24年初以來，三代製冷劑趨勢上漲，但因下游需求景氣度不同，產品間漲幅有所分化，據百川數據，24Q2的R32/R125/R134a均價為3.33/4.18/3.13萬元/噸，環比+49%/+12%/+1%，對應價差為2.01/2.47/1.54萬元/噸，環比+99%/13%/-2%。進入Q3需求減弱，三代製冷劑價格短期調整，截至8月23日，R32/R125/R134a均價為3.63/3.21/3.12萬元/噸，較Q2均價+9%/-23%/+0%。公司擁有三代製冷劑生產配額27.88萬噸，佔全國39.16%，且R32系公司主力製冷劑產品，將繼續貢獻利潤增量。

公司繼續拓展含氟聚合物產品品種。高端氟材料國內有效供給不足，具備國產化替代空間。截至24H1，公司有1萬噸/年高品質可熔氟樹脂及配套項目、500噸/年全氟磺酸樹脂項目一期、1萬噸/年FEP擴建項目等氟聚合物項目在建。

投資建議

短期內公司三代製冷劑銷售價格漲幅略低於市場，但公司已經奠定行業龍頭地位，且配額約束下看好產品長線漲價。我們預期24-26年公司歸母淨利潤為22.05/34.74/46.70億元，對應PE20.8/13.2/9.8x，繼續看好製冷劑板塊價利增長長線邏輯，維持「買入」評級。

製冷劑需求不及預期，行業政策變化，產能釋放不及預期。

【輕工製造】箭牌家居（001322.SZ）2024中報點評：國內業務承壓，出口帶來增量 

24H1公司營收30.88億元，同比-10.07%；歸母淨利潤0.38億元，同比-77.82%；歸母淨利率1.23%，同比-3.76pct。24Q2公司營收19.53億元，同比-15.96%；歸母淨利潤1.28億元，同比-23.69%；歸母淨利率6.57%，同比-0.67pct。

境內銷售較為疲軟，出口帶來新增量。分渠道來看，24H1公司經銷零售/電商/家裝/工程收入分別為12.5/6.25/4.79/6.98億元，同比-6.33%/-12.64%/-5.96%/-17.73%。受到國內地產下行、消費疲軟、行業競爭加劇的影響，公司上半年各渠道收入均有所下滑；公司積極拓展二次裝修、局部換新市場，同時積極拓展下沉渠道，24H1末公司終端網點數量合計19621家，同比+2054家，新增網點主要為家裝店、社區店及鄉鎮店。分區域來看，24H1公司境內/境外收入分別29.26/1.62億元，同比-13.33%/+178.25%，出口增速亮眼，帶來新增量。

智能坐便器營收佔比繼續提高，但均價下行壓力仍然存在。24H1公司衞生陶瓷/龍頭五金/浴室家俱收入15.7/8.33/3.34億元，同比-6.08%/-12.13%/-0.17%。24H1公司智能坐便器收入6.35億元，同比-7.66%（銷量同比+2.55%，營收下滑主要為均價下降影響）；營收佔比20.55%，同比+0.54pct。

推動全價值鏈降本增效，Q2毛利率降幅收窄。公司24H1/24Q2毛利率27.03%/28.56%，同比-2.41/-0.4pct。H1毛利率同比下降，主要為行業競爭加劇、產品價格下降影響；公司積極推動全價值鏈降本增效，Q2毛利率降幅收窄。

費用率略有上升。24H1公司銷售/管理/研發/財務費用率分別為7.6%/11.22%/5.48%/0.64%，同比-0.89/+2.02/+1.11/+0.68pct。其中銷售費用率下降主要為經銷商補貼調整導致，其他費用率上升主要為營收下滑，費用短期無法攤薄導致。

投資建議

公司為國產衞浴龍頭，在產品、品牌、渠道等方面佈局完善，未來有望受益於行業集中、國產替代，我們預計24-26年公司歸母淨利潤3.31/3.86/4.63億元，同比-22.1%/+16.7%/+19.9%，維持「增持」評級。

市場競爭加劇、原材料價格上漲、地產復甦不及預期。

【其他】嗶哩嗶哩-SW（9626.HK）24Q2業績點評：廣告收入增長強勁，關注新遊表現和減虧進展

事件：嗶哩嗶哩2024年上半年淨收入為117.9億元，同比增加14%；經調整淨虧損7.27億元，同比收窄64%。

用户活躍度再創新高，增值業務持續發展。用户方面，2024年上半年公司DAU同比增長8%至1.02億，單用户日均使用時長同比增長7.4%至102分鍾，平臺用户月均互動量同比增長13%至164.6億次,截至2024年6月底，正式會員人數增至2.43億名，同比增長13%，付費大會員人數超2230萬名，同比增長9%。用户流量擴大疊加付費意願提升，24H1公司實現增值服務收入50.9億元，同比增加14%。

廣告收入持續高增。公司上半年實現廣告業務收入37.1億元，同比增長30%，主要依賴於效果廣告的強勁增長，品牌廣告與花火廣告產收入也實現了可觀的增長。從廣告主來看，前五大行業分別為遊戲、電子商務、數碼產品和家電、汽車以及食品和飲料，互聯網服務、AI及教育等新興行業收入實現高增。2024年上半年，平臺上廣告主數量同比增長超50%。

新遊表現亮眼，Q2遊戲收入恢復同比增長。公司上半年移動遊戲收入為19.9億元，同比減少2%。長青遊戲《命運-冠位指定》及《碧藍航線》收入貢獻相對穩定，新遊《物華彌新》（ACG類）及《三國：謀定天下》（策略類）取得成功，其中公司首款策略遊戲《三國：謀定天下》在推出首日即榮登iOS遊戲暢銷排行榜第三名，后續流水錶現亮眼，考慮到策略類遊戲長周期運營節奏，有望為公司持續帶來收入增量。

投資建議

B站用户和創作者生態保持良性發展，直播、內容付費、廣告、電商等變現場景在B站平臺的滲透率有序提升，營運效率有望進一步改善，預計公司2024/2025/2026年營收268/306/338億元，同比+19%/+14%/+10%；經調整淨利潤-1/18/26億元，維持「買入」評級。

用户生態發展不及預期，商業化不及預期，政策風險。

【美容護理】華熙生物（688363.SH）2024年半年報點評：醫美新品落地，合成生物技術全鏈路發展

事件：公司2024年上半年實現營業收入28.11億元，同比-8.61%，歸母淨利潤3.42億元，同比-19.51%。其中，24Q2實現營業收入14.50億元，同比-18.09%，歸母淨利潤0.98億元，同比-56.10%。

醫療終端業務強勁增長，功能性護膚品面臨短期挑戰。分業務看，24H1原料產品/醫療終端/功能性護膚品實現營業收入6.30/7.43/13.81億元，分別同比+11.02%/+51.92%/-29.74%。原料業務產品結構持續優化，透明質酸創新產品及其他生物活性物銷售亮眼；皮膚類醫療產品帶動醫療終端業務高增，醫美機構覆蓋率和單機構合作產品數量顯著提升；功能性護膚品業務正處管理變革深水區，經營措施收緊疊加市場拓展未完全展開，使得業務短期承壓。

降本增效成果顯著，經營質量有所提升。24H1公司毛利率同比提升0.72pcts至74.52%，主要系高毛利率醫美產品佔比增加所致。費用方面，24H1公司銷售/管理/研發費率為41.93%/8.77%/7.13%，分別同比-4.25/+2.09/+1.06pcts。一方面，公司降本增效成果顯著，銷售費率顯著優化；另一方面，管理變革帶來的一次性費用影響了短期損益，同時研發投入持續增長，管理和研發費率有所提升。綜合來看，24H1淨利率同比下降1.59pcts至12.11%。

管理變革持續推進，研發實力不斷增強。生產端，無菌級HA生產線完成試產，中試轉化平臺全面建成，製造和產業轉化能力持續提升。管理端，公司積極優化業務流程、組織人才發展、薪酬結構調整、績效體系完善以及數智化變革，着力實現高質量發展。研發端，6種生物活性物原料新產品上市，24年7月潤致格格針獲批上市，進一步強化公司產品技術壁壘與市場競爭力。

投資建議

公司作為全球透明質酸龍頭，原料、醫療終端、功能性護膚品等業務協同發展，管理變革逐步推進，有望進入高質量增長的新階段。預計公司2024~2026年EPS為1.42/1.78/2.20元，維持「買入」評級。

行業競爭加劇；新品推廣不及預期；護膚品業務恢復不及預期。

【紡織服飾】華利集團（300979.SZ）2024H1業績點評：24H1量價齊升，毛利率表現靚麗

事件：華利集團公佈2024H1業績。2024H1公司營收/歸母淨利潤/扣非淨利潤分別為114.72億元/18.78億元/18.45億元，分別同比+25%/+29%/+28%；毛利率、淨利率分別為28.23%、16.37%。

量價齊升驅動營收增長。24H1公司營收114.72億元，同比增長25%。1）分季度看，24Q1/24Q2公司分別營收47.65億元/67.07億元，分別同比增長30%/21%。2）拆分量價來看，24H1公司銷量1.08億雙，同比增長19%；人民幣口徑單價為106元/雙，同比增長約5%。

美國市場收入同比增長超30%，表現亮眼。1）分品類來看，24H1公司運動休閒鞋/户外靴鞋/運動涼鞋、拖鞋及其他收入分別為102.33億元/6.13億元/6.03億元，分別同比增長24%/27%/31%；2）分地區來看，美國/歐洲客户收入分別為99.30億元/12.69億元，分別同比增長31%/-10%。

產能利用率改善帶動毛利率提升。1）24H1公司毛利率上升3.6ppt至28.2%，24Q1/24Q2毛利率分別為28.4%/28.1%，毛利率改善主因產能利用率提升：24H1公司產能為1.09億雙，產量1.06億雙，產能利用率為97.32%，同比增長11.32ppt。2）期間費用率上升2.5ppt至6.7%，其中銷售/管理/研發/財務費用率分別為0.40%/5.08%/1.33%/-0.08%，分別同比-0.03ppt/+2.05ppt/-0.26ppt/+0.78ppt，其中管理費用率提升主因績效薪酬計提較高，財務費用上升主因匯兌損益。3）淨利率為16.4%，同比+0.6ppt。

投資建議

展望全年，我們判斷公司老客户庫存去化、訂單恢復及新客户訂單強勁增長的趨勢或將延續，公司營收或將穩步增長；越南及印尼新工廠順利投產，為公司訂單增長提供支撐。考慮到公司新客户表現好於預期，我們上調此前盈利預測，預計2024-2026年公司歸母淨利潤分別為39.11億元/44.35億元/50.48億元，維持「買入」評級。

訂單增長不及預期；產能擴張及投產進度不及預期；產能分佈單一；勞動力成本上升；匯率波動；國際政治摩擦。

證券研究報告：《晨會紀要》

對外發布日期：2024年8月27日報告發布機構：西部證券研究發展中心

李洋（S0800524030001）liyang@research.xbmail.com.cn

楊敬梅（S0800518020002）yangjingmei@research.xbmail.com.cn

胡璡心（S0800521100001）hujinxin@research.xbmail.com.cn

陸伏崴（S0800522120002）lufuwei@research.xbmail.com.cn

李夢園（S0800523010001）limengyuan@research.xbmail.com.cn

徐子悦（S0800524010002）xuziyue@research.xbmail.com.cn

邊泉水（S0800522070002）bianquanshui@research.xbmail.com.cn

劉鎏（S0800522080001）liuliu@research.xbmail.com.cn

單慧偉（S0800522120001）shanhuiwei@research.xbmail.com.cn

齊天翔（S0800524040003）qitianxiang@research.xbmail.com.cn

鄭宏達（S0800524020001）zhenghongda@research.xbmail.com.cn

楊雨南（S0800523050002）yangyunan@research.xbmail.com.cn

黃侃（S0800522070001）huangkan@research.xbmail.com.cn

李華豐（S0800521070003）lihuafeng@research.xbmail.com.cn

馮海星（S0800524040002）fenghaixing@research.xbmail.com.cn

李雯（S0800523020002）liwen1@research.xbmail.com.cn

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