平安（2318.HK）：2 Q NBV穩定在高位;預計集團將扭虧為盈

平安報告稱，第一季度業績表現強勁，NBV同比增長11%，至223億元人民幣，比我們的預測/市場共識高3.6%/9.5%。機構和銀行保險NBV同比上漲10.8%/17.3%，利潤率較好，在可比基礎上為33.0%/22.5%，+10.5%/+6.8%。第二季度NBV穩定在94.3億元人民幣，高於23年上半年五年同比增長(+49.6%)推動的高基數。上半年NBV利潤率為24.2%，同比增長6.5%，抵消了同比下降19.0%的影響。我們堅持認為，高質量的NBV增長將由提高利潤率而不是擴大業務量來推動，並預計平安的利潤率擴張將通過更具生產力的代理和高效的銀行保險模式來推進。集團OPAT同比降幅收窄至-0.6%(VS1Q24：-3.0%)，三個核心業務線的OPAT同比增長1.7%，至796億元人民幣。展望未來，我們預期集團OPAT將於2014財年扭虧為盈，1)L及H OPAT在經營效率改善的支撐下企穩；2)P&C UWP增強，擔保業務明顯縮減；3)AMC及TECH OPAT於2h23年低基數。我們預計全年集團OPAT同比增長3.9%(CMBI EST)，為股息累進增長奠定基礎。中期股息為每股0.93港元，與上半年持平。維持買入，TP保持不變，為52.0港元，相當於2014財年市盈率的0.6倍。

預計NBV將引領L和H OPAT的增長。平安L和H在2014年上半年實現淨資產價值同比增長11%，至223億元人民幣，這意味着2014年第二季度的數據穩定在94.3億元人民幣。我們認為這一結果是以下因素的綜合作用：1)利潤率增長，24年第一季度總NBV利潤率上升6.5%至24.2%；2)高生產率代理力量，每代理每月NBV同比增長36%，至人民幣9,785元，代理規模小幅提升至340K(VS1Q24：333K)；以及3)根據2023年底長期投資回報(4.5%)和風險貼現率(9.5%)假設重述1H23 EV相關數據。L及H對S/H的OPAT同比增長0.7%，至人民幣547億元，這得益於較好的經營差異(+10.2%)和投資服務業績(+12.1%)在可比基礎上的增長。CSM發行量同比下降5.5%，至人民幣365億元，主要受新業務CSM同比下降12.6%至人民幣237億元的拖累。展望未來，我們預計NBV和新業務CSM的偏離將是短期的，因為更高的新業務增長將積累可分配的未來收益，從而受益於CSM的發佈。我們預測CSM發行增長將在25年上半年轉為正增長，L和H OPAT全年同比增長1.9%(CMBI EST)。

P&C COR因保證保險規模縮減而下降。PCAR在2014年上半年為97.8%，同比下降0.2%，費用比率降至27.2%(-0.2%)，索賠比率保持在70.6%不變。考慮到2014年上半年因恢復出行和更頻繁的自然災害而導致的索賠增加，汽車核心收益率為98.1%，同比增長1%。這家保險公司縮減了高損失擔保業務，保險收入同比下降44%，至80.5億元人民幣，核心價值同比下降106.8%(同比下降10.9%)。非自動核心，不包括受商業地產、醫療保健和農業的拖累，擔保增加了2.1%，達到95.5%。由於保險收入的增加，我們預計承保利潤將好於預期，達到35億元人民幣，同比增長15.3%。我們預計2014財年的核心競爭力將降至97.7%，以反映積極的結構性變化。

估值。該股目前的交易價格為0.42x FY24E P/EV和0.61x FY24 P/BV，股息率和平均股息為7.6%。三年期淨資產收益率(CMBI Est)為12.3%。我們對集團的OPAT扭虧為盈持樂觀態度，考慮到三項核心業務得到加強，以及23財年下半年基數較低，尤其是。對於AMC和技術細分市場。重申買入，TP持平於52.0港元，意味着2014財年市盈率為0.6倍。