中國心連心化肥(01866)化肥行業供需平衡將略有改善，維持「買入」評級

我們重申「買入」評級，並維持5.70港元的目標價。我們小幅上調中國心連心化肥(「公司」)2024/2025/2026年每股盈利預測7.4%/3.9%/2.7%至人民幣1.093元/人民幣1.115元/人民幣1.255元。我們維持5.70港元的目標價，相當於4.8倍/4.7倍/4.2倍的2024/2025/2026年市盈率。

2024年上半年股東淨利潤為人民幣6.87億元，同比增長25.8%。2024年上半年總收入持平於人民幣121億元，其中前三大產品的收入分別為尿素人民幣38.34億元(+9.0%)、複合肥人民幣34.10億元(+6.3%)、甲醇人民幣12.91億元(+32.3%)。尿素的平均售價和銷量變動分別為-13%和+25%，複合肥為-6%和+13%，甲醇為+1%和+13%。整體毛利率同比上升2個百分點至19.5%，主要由於尿素(+2個百分點至31%)、複合肥(+6個百分點至18%)和甲醇(+10個百分點至8%)的毛利率有所改善，這些產品毛利率的改善主要是由煤炭和鉀肥等原材料價格下降所致。

由於經濟復甦和新增供應增幅低於預期，化肥行業供需平衡將略有改善。1)我們預計2024年下半年，隨着煤炭價格企穩和經濟復甦，複合肥表現將進一步改善，從而改善化肥行業的供需平衡。2)雖然行業內企業已經制定了擴大化肥產能的計劃，但實際開工率和生產標準執行情況可能不達預期。此外，淘汰落后產能的嚴格環保管控及冬季環保檢修將通過限制供應過剩來進一步改善供需平衡。3)公司通過「差異化產品+精準化服務」努力提升品牌影響力，主要利用大數據，緊盯大農户，改變公司銷售端的組織架構，經銷商轉型為服務商。

催化劑：1)國家要求電力行業完成尿素脱硫改造，這將大大增加工業對尿素的需求；2)出口管制政策的調整或將對國內化肥市場形成支撐。

風險因素：1)原材料價格波動可能影響毛利率；2)化肥行業競爭可能持續激烈。