招財日報2024.8.28 攜程、商湯、北方華創、恆立液壓等業績點評

公司點評

攜程（TCOM US，買入，目標價：65.8美元）- 旺季旅行需求強勁，或有望緩解市場擔憂

攜程集團發佈了2Q24業績報告：收入為128億元人民幣，同比增長13.6%，符合彭博一致預期；non-GAAP經營利潤為42億元人民幣，較市場一致預期的40億元高6%，得益於研發支出的成本管控好於預期。若剔除來自附屬公司權益投資收益的11億元正向貢獻，非美國通用會計準則下的淨利潤為39億元，較市場預期高9%。儘管面臨宏觀經濟逆風以及交通票務業務相關增值服務收入的相關業務調整影響，3Q比較基數較高，我們認為，來自高端客户羣體在夏季旺季期間的強勁旅行需求，或有望支持收入的穩健增長和穩健的盈利能力。隨着業務調整影響的消退以及比較基數的降低，我們預計4Q收入同比增長將重新加速。我們基於DCF模型的目標價維持在65.8美元不變，對應20x 24E PE（Non-GAAP），23-25E 19%的non-GAAP經營利潤CAGR或有望提供支撐。重申「買入」評級。

商湯（20 HK，買入，目標價：1.36港元）- 持續加強生成式AI的競爭優勢

商湯科技8月27日公佈1H24業績：總營收同比增長 21%至17.4億元，基本符合招銀國際預期；經調整淨虧損同比收窄3%至23.3億元，淨虧損率同比改善33個百分點至-134%，弱於一致預期全年-79%的利潤率水平，主要由於公司對大模型和生成式AI應用開發的持續投資。展望2H24E，在生成式AI業務強勁增長的推動下，我們預計總營收將進一步加速增長至同比+33%。我們維持FY24-26E年總營收預測基本不變，但上調FY24-26E經調整淨虧損至35/25/17億元（前值：31/23/16億元），主要由於商湯將通過合作運營的方式拓展AI算力，導致更保守的毛利率預期。我們將目標價微調至1.36港元，基於 6.5x 2025E EV/Sales（前值：1.25港元，基於7.0x 2024E EV/Sales），高於中國AI同業均值（5.2x），主要反映商湯在生成式AI市場的領先優勢。

北方華創（002371 CH，買入，目標價：405元人民幣）- 上半年業績強勁；維持買入評級

北方華創發佈了1H24業績。上半年收入同比增長46.4%至人民幣123億元，淨利潤同比增長54.5%至人民幣28億元，均與公司業績預告的中值相符。上半年收入/淨利潤分別佔我們2024年全年預測的40%/46%，與公司以往的季節性表現一致（1H23分別為38%/46%）。上半年毛利率提升至45.5%（1H23/FY23：42%/41%），淨利率從2023年的17.7%擴張至1H24的22.5%。公司上半年業績表明公司增長趨勢不變。展望未來，我們預計公司將1）持續受益於中國半導體產業鏈自主可控趨勢，2）公司產品覆蓋的提升、市場份額的增長，以及3）規模經濟效應的逐步體現與毛利率的改善。維持「買入」評級，目標價維持在人民幣405元不變，對應35.77倍2024年市盈率。

恆立液壓（601100 CH，買入，目標價：64 元人民幣） - 2Q24收入增速加快、毛利率擴大；新產品開發進度理想

恆立液壓 2Q24息税前利潤同比增長 58% 至 6.44 億元人民幣, 主要由於收入增速加快（同比增長 22%）和毛利率同比大幅擴張 6.3 個百分點，而淨利潤僅同比增長 5% 至6.86 億元人民幣，這主要是由於 2Q23確認了大額匯兌收益導致高基數效應所致。我們繼續看好恆立，主要由於：（1）非挖掘機部件的收入貢獻持續增加；（2）新產品電動缸和滾珠絲槓（機器人關鍵部件）7月開始發貨，而導軌產量正在加快，將成為2025年的增長動力；（3）墨西哥液壓件生產基地預計12月投產（設計年產值：4.5億美元）。儘管我們對假設進行了微調，但我們的盈利預測基本保持不變。維持目標價64 元人民幣, 基於 31 倍 2024 年市盈率（歷史平均水平）。維持「買入」評級。

浙江鼎力（603338 CH，買入，目標價：75 元人民幣） - 臂式高空作業平臺和美國市場仍然是主要驅動力

浙江鼎力2Q24息税前利潤同比增長 72% 至人民幣 6.12 億元，主要由收入同比增長 34% 和毛利率同比擴大 2.6 個百分點所推動。淨利潤僅同比增長 2%至人民幣 5.22 億元，主要是由於缺乏外匯收益而導致淨財務收入減少所致。在業績電話會議上，管理層重申對美國市場的正面看法，維持全年2,000 台臂式高空作業平臺的銷售目標。此外，管理層認為即使美國總統大選后可能提高關税，但新增影響仍然有限，因為反傾銷税的潛在下調有助減輕影響。我們維持對鼎力的盈利預測不變。維持「買入」評級，目標價 75 元不變（18 倍 2024 年市盈率，較歷史平均水平 31 倍低 1 個標準差）。

東江集團（2283 HK，買入，目標價：2.82港元）- 1H24業績超預期，看好2H24/FY25E可穿戴及AR/VR產品下游需求放量

東江集團2024年上半年收入、淨利潤分別同比增長18%與46%，淨利潤表現超過前期盈喜中給出的同比增長40%指引，也超越我們的預測。收入增長主要受益於消費電子和通訊下游客户需求回暖以及庫存調整周期結束后回補庫存。公司1H24毛利率由1H23的23.3%顯著提升至24.8%，主要受到稼動率大幅改善和降本增效成果體現等多種因素驅動。

展望2024年全年及2025年，管理層對於消費電子下游需求持續旺盛、在無線耳機及AR/VR產品方面新客户新訂單斬獲，以及通訊行業主要客户需求回升持樂觀態度。我們預計公司FY24年收入、淨利潤將同比增長25%與39%，收入與盈利能力均得到恢復。公司在2023年派發特別股息，全年股息派發比率達到83%；管理層在此次業績會上表示，今年如無重要CAPEX支出計劃則將有望維持特別股息派發計劃。

目前公司股價對應5.2/4.1倍FY24/25E市盈率倍數，考慮到公司8%的FY24E股息收益率與FY24/25 EPS預測同比增速39%/26%，我們認為當前股價具有一定吸引力。我們調升目標價至2.82港元（前值：2.79港元），依然是基於8.2倍FY24E市盈率倍數，維持「買入」評級。

綠城管理（9979 HK，買入，目標價：5.56港元）- 需求減弱+競爭加劇，前路幾何？

公司股價在業績公佈后大跌30%，一方面由於公司前任 CEO 辭職導致投資人對公司發展戰略落地信心不足，更重要的原因是公司收入及利潤失速（同比增8%、6%，大幅低於指引的20%, 30%），受制於委託方支付能力下降和競爭加劇。新籤代建費同比降18%反映其中國企/金融機構/政府/私企的代建費分別錄得同比-25%/-17%/-12%/-9%，受制於1）城投項目開工率較低，代建需求放緩；2）金融機構處置方面由於容易處置的項目多數被收購，剩下的多為較難處置的項目；3）政府資金緊張，同時政策要求收購庫存為保障房導致保障房新建需求放緩；4）私企方面，開發商拿地減少、開發信心不足，啟動資金不足等，但其降幅小於其他，可能受益於公司輕重資產結合策略帶來的項目導流。新籤項目代建費單價大幅下降19%至人民幣240元/平米，説明競爭急劇加速。同時毛利率同比下降0.5ppt也予以印證，我們預計毛利率將持續承壓。

由於短期地產行業難見大幅反轉，我們下調2024-26E收入預期17-27%至同比增5/9/7%，下調利潤預期20-38%至同比增3/9/8%。但我們認為長期來看代建需求仍然存在，只是釋放節奏受制於地產銷售恢復，由於1）城投兜底拿地的基數龐大，在轉讓和引入股權等方式上掙扎后，可能最終仍會選擇代建；2）代建公司有持續的業務創新，除全流程代建之外的單項管理，如設計、成本、代銷等業態上的創新，公司已介入老舊小區改造項目，后續會介入更多；3）作為平臺批量整合嫁接資源是一大優勢，此舉可以推動更多缺乏資金的項目啟動，同時帶動代建業務增長。我們維持「買入」評級，目標價下調41%到5.56港元（前值：9.37港元），基於10倍2024E PE。風險提示：應收賬款減值。

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