觀點：「以太坊基礎設施」敍事是毒 Solana纔是藥？

原標題：Ethereum VCs have EBOLA for Infra

作者：Yash Agarwal, Superteam.fun研究員；編譯：0xjs@金色財經

「讓你的對手説話，他們就會編織一張確保他們安全的網。」

兩周前，在「 The Chopping Block 」節目中，來自Dragonfly 的Haseeb 和 Tom 在以太坊與 Solana 的環節中提出了一系列論點。他們大致闡述了以下內容：

我們將回顧這些論點——強調大型VC基金的結構性問題，以及這些問題如何推動它們進行基礎設施投資——更糟糕的是，讓創始人陷入糟糕的建議之中。最后，我們將分享如何避免感染EBOLA（EVM Bags Over Logic Affliction））的戰術建議。

正如Solana基金會Lily Liu所説，EBOLA（EVM Bags Over Logic Affliction）是一種影響以太坊風險投資公司的疾病——一個結構性問題，尤其是對於大型「一級」風險投資公司而言。

以 Dragonfly 這樣的大型基金為例，該基金於 2022 年從 Tiger Global、KKR 和 Sequoia 等頂級 LP 那里籌集了 6.5 億美元，很可能提出了基礎設施大權重的投資主題。像 Dragonfly 這樣的大型基金在結構上受到激勵，會在規定的期限內（比如兩年）部署資金。這意味着他們將逐漸願意為更大規模的融資輪提供資金並給出更高的估值。如果他們不為更大規模的融資輪提供資金，他們將無法部署資本，並且必須將資本返還給他們的 LP。

想想GP的經濟激勵：他們每年獲得管理費（募集資金的 2%），並在退出時獲得成功費（回報的 20%）。因此，在風險調整的基礎上，基金有動力籌集更多資金來「累積費用」。

鑑於基礎設施項目（如Rollup/互操作性/再質押）可以順利實現 10 億美元以上的 FDV，考慮到 21-22 年數十億美元的基礎設施退出，投資基礎設施項目是正期望之事。但這是他們自己創造的敍事，由硅谷的資本和合法性引擎推動。

以下是基礎設施敍事的內容：

1、貨幣網絡將在信息網絡中取得成功。這就是它被稱為 Web3 的原因。

2、如果你能在 20 世紀 90 年代「投資」 TCP/IP 或 HTTP，你就會這麼做。現在你可以通過網絡代幣來投資。

3、這些區塊鏈基礎設施押注是這一代人對等效 TCP/IP 和 HTTP 協議的貨幣協議的押注。

這是一個相當引人注目的敍事，而且這個敍事確實有一些實質內容。問題是，在 2024 年，當我們着眼於下一個專門用於擴展 TPS 以支持 NFT 社區超高 TAM 潛力的 EVM L2 時，我們是否已經偏離了 TCP/IP 成為全球貨幣的原始故事。或者，這種理由是否是由大型加密基金（例如 Paradigm/Polychain/a16z crypto）的基金經濟學驅動的。

鑑於基礎品牌推廣可推動高估值這一假設，我們看到許多主要的 EVM 應用宣佈或推出 L2，以期獲得這些高估值。EVM 基礎架構的追逐如此瘋狂，甚至連Pudgy Penguins等頂級消費者創始人都感到有必要推出 L2。

以 EigenLayer 為例——以太坊上的一個項目已經籌集了 1.71 億美元，但還遠未產生任何重大影響，更不用説產生收入了。它將使一些風險投資家和內部人士（持有 55% 的代幣）變得富有。人們對低流通量、高 FDV項目的批評是合理的；那麼對低影響力、高 FDV 項目的批評又如何呢？

基礎設施泡沫已經開始破裂，本輪周期中許多頂級基礎設施項目發行的代幣FDV已經低於私募輪估值。隨着6-12個月內出現重大解鎖，風險投資公司將陷入困境，這將是一場誰先出售的競相壓價的比賽，影響回報。

散户出現新一輪反VC情緒是有原因的；他們覺得VC資金越多 = 更高的 FDV，更低流通量的基礎設施。

EBOLA 還聲稱其受害者中有前景良好的應用程序 / 協議，風險投資家影響創始人在無法實現其產品願景的鏈上構建應用程序 / 協議。許多社交應用程序、面向消費者的應用程序或高頻 DeFi 應用程序在以太坊主網上永遠無法實現，因為它的性能堪比調制解調器，而且 gas 費高得離譜。然而，儘管有其他選擇，這些應用程序仍然建立在以太坊上，導致大量應用程序在概念上很有前景，但由於它們所依賴的基礎設施已經走到盡頭，無法超越「概念驗證」。在我看來，例子很多，從Enzyme Finance（2017 年）到最近的SocialFi應用程序，如Friend Tech、Fantasy Top和Quail Finance（2024 年）。

以最大DeFi協議Aave 的Lens Protocol為例，其籌集了1500萬美元，並因一筆大額資助而在Polygon上啟動（現在由於另一筆資助再次轉向 zkSync），同時保持了其 L3。基礎設施混亂造成的碎片化導致了Lens Protocol的垮臺，否則它可能會成為一個基礎社交圖譜。相比之下，Farcaster則採取了輕基礎設施方法——即Web2重方法。

最近， Story Protocol獲得了由 a16z 領投的 1.4 億美元融資，旨在打造「IP區塊鏈」。儘管被逼入絕境，但一線 VC 仍在加倍押注基礎設施敍事。因此，敏鋭的觀察者可能會注意到退出路徑：這種敍事從「基礎設施」演變為「特定於應用程序的基礎設施」——但通常側重於未經證實的 EVM 堆棧（如 OP），而不是久經考驗的 Cosmos SDK。

當前的風險投資市場並未有效配置資本。加密貨幣風險投資管理着數十億美元的資產，這些資產總體上需要在未來 24 個月內部署到特定任務中：從私募種子輪到 A 輪項目。

另一方面，流動資本配置者對全球機會成本高度敏感，從「無風險」國債到持有加密資產。這意味着流動投資者的定價效率將高於風險投資者。

公開市場資本供應不足導致價格發現不佳，今年的代幣上市就是明證。高 FDV 發行是 2024 年上半年的一個主要問題。例如，2024 年前六個月發行的所有代幣的總 FDV 接近 1000 億美元，佔排名前 10 至前 100 名的所有代幣總市值的一半。這是一種確保價格發現下降的可靠方法，直到發現真正買家。

私人風險投資市場已經萎縮。Haseeb也承認這一點——這些基金的規模都比之前的基金小，這是有原因的——如果可以的話，Paradigm 會籌集到之前基金規模的 100%。

結構性崩潰的VC市場不僅僅是一個加密貨幣問題。

加密貨幣市場顯然需要更多流動性資金來充當公開市場的結構性買家，以解決VC市場崩潰的問題。

閒話説得夠多了，現在讓我們來談談潛在的解決方案以及作為一個行業需要做的事情——無論是對於創始人還是投資者。

流動性基金本質上是投資或持有公開交易的流動性代幣。正如DeFiance創始人Arthur所指出的那樣，一個高效的流動性加密貨幣市場需要活躍的基本面投資者的存在——這意味着加密貨幣流動性基金有足夠的發展空間。需要明確的是，我們專門討論的是「現貨」流動性基金；槓桿流動性基金（或對衝基金）在上一輪周期中表現不佳。

Multicoin 的 Tushar 和 Kyle 7 年前創立 Multicoin Capital 時就抓住了這一概念。他們認為，流動性基金可以實現兩全其美：風險投資經濟學（投資早期代幣以獲得超額回報）與公開市場流動性相結合。

這種方法有幾個優點，例如：

1、公開市場的流動性允許他們根據其主題或投資策略的變化隨時退出。

2、投資競爭協議以降低風險的能力。通常，發現趨勢比在這些趨勢中挑選特定的贏家更容易，因此流動基金可以在特定趨勢中投資多種代幣。

雖然典型的風險投資基金提供的不僅僅是資本，但流動性資金仍然可以提供各種形式的支持。例如，流動性支持可以幫助解決 DeFi 協議的冷啟動問題，這些流動性資金還可以通過積極參與治理併爲協議或產品的戰略方向提供意見，在協議開發中發揮實際作用。

與以太坊相反，除 DePIN 外，Solana 在 2023-24 年的融資規模平均相當小；有傳聞稱，幾乎所有首輪主要融資都低於 500 萬美元。主要投資者包括Frictionless Capital、6MV、Multicoin、Anagram、Reciprocal、Foundation Capital、Asymmetric和Big Brain Holdings，此外還有舉辦 Solana Hackathons 的Colosseum，后者推出了一隻 6000 萬美元的基金來支持創始人在 Solana 上進行建設。

是時候依靠流動性策略並通過VC的無能、愚蠢或兩者兼而有之來賺錢了。與 2023 年相反，Solana 現在在生態系統中擁有大量流動性代幣，人們可以輕松地啟動流動性基金來儘早競標這些代幣。例如，在 Solana 上，有許多價值不到 2000 萬美元的 FDV 代幣，每個都有獨特的主題，例如MetaDAO、ORE、SEND和UpRock等等。Solana DEX 現在經過實戰測試，交易量甚至超過了以太坊，擁有充滿活力的代幣啟動啟動板和工具，如Jupiter LFG、Meteora Alpha Vault、Streamflow、Armada等。

隨着 Solana 上流動性市場的不斷發展，流動性基金對於個人（尋求天使投資的人）和小型機構來説都可以成為反向賭注。大型機構應該開始瞄準越來越大的流動性基金。

正如Naval Ravikant所説，在找到可行的方法之前，請保持小規模。他説，創業就是尋找可擴展和可重複的商業模式。所以你真正在做的就是尋找，在找到可以重複和可擴展的商業模式之前，你應該保持非常非常小的規模和非常非常便宜的規模。

正如Tarun Chitra所指出的，以太坊的創業成本比 Solana 高得多。他指出，爲了獲得足夠的新穎性並確保良好的估值，它通常需要大量的基礎設施開發（例如，整個應用程序成為 rollapp 狂熱）。基礎設施開發本質上需要更多的資源，因為它們在很大程度上是由研究驅動的，需要聘請一個研究和開發團隊，以及眾多生態系統/ BD 專家來説服少數以太坊應用程序進行集成。

另一方面，Solana 上的應用不需要過多關注基礎設施，基礎設施由精選的 Solana 基礎設施初創公司（如Helius / Jito / Triton或協議集成）負責。一般來説，應用不需要足夠多的資金即可啟動；以 Uniswap、Pump/fun 和 Polymarket 為例。

Pump.fun 是 Solana 低交易費解鎖「胖應用理論」的完美例子；單個應用Pump.fun 在過去 30 天的收入中超越了 Solana，甚至在幾天內 24 小時的收入超過了以太坊。Pump.fun 最初從 Blast 和 Base 開始，但很快意識到 Solana 的資本速度是無與倫比的。正如Pump.fun 的 Alon 所承認的那樣，Solana 和 Pump.fun 都專注於降低成本和進入門檻。

正如Mert所説，Solana 是初創公司的最佳選擇，因為它擁有社區/生態系統支持、可擴展的基礎設施以及圍繞交付的理念。由於 Pump.fun 等成功的消費者應用的興起，我們已經看到新企業家（尤其是消費者創始人）偏愛 Solana 的早期趨勢。

「 Solana只適合memecoins」 是過去幾個月 ETH最大主義者最大的爭議，是的，memecoins 主導了 Solana 的活動，而 Pump.fun 是其中的核心。很多人可能會説，Solana 上的DeFi已經死了，Solana 藍籌股如Orca和Solend的表現不好，但統計數據卻並非如此：

1、Solana 的 DEX 交易量與以太坊相當，而Jupiter 7D 交易量排名前 5 位的交易對大多不是 memecoin。實際上，memecoin 活動僅佔 Solana 上 DEX 交易量的 25% 左右（截至 8 月 12 日），而 Pump.fun 佔 Solana 上每日交易量的 3.5%——考慮到該平臺的快速採用，這一比例很小。

2、Solana 的 TVL（48 億美元）比以太坊（480 億美元）小 10 倍，因為以太坊憑藉其 5 倍的市值、DeFi 的更深滲透率以及久經考驗的協議仍享有更高的資本槓桿率。但是，這不會限制新項目的 TAM。兩個最好的例子是：

隨着許多 EVM 藍籌股在 Solana 上部署，TVL 只是時間問題。

儘管有人可能會説 Solana DeFi 代幣的價格大幅下跌，但以太坊的 DeFi 藍籌股也是如此，這凸顯了治理代幣價值累積的結構性問題。

Solana 無疑是 DePIN 領域的領導者，超過 80% 的主要 DePIN 項目都是在 Solana 上構建的。我們還可以得出這樣的結論：所有新興領域（DePIN、Memecoins、消費者）都是在 Solana 上開發的，而以太坊仍然是 2020-21 年（貨幣市場、收益農業）領域的領導者。

基金規模越大，你越不應該聽他們的。在你實現產品市場契合之前，他們會激勵你融資你的產品。Uber的Travis很好地解釋了為什麼你不應該聽信大型風投。雖然追求一流風投和高可信度估值肯定是有利可圖的，但你不一定需要大型風投才能起步。特別是在你處於 PMF 之前，這種方法可能會導致估值負擔，讓你陷入需要不斷籌集資金並以更高的 FDV 啟動的循環中。啟動時發現不佳使得圍繞項目建立一個真正的分佈式社區變得更加困難。

責任編輯：張靖笛