周觀點丨Q2龍頭增長韌性凸顯，估值置信度提升

投資要點

【白酒】預計中秋表現或趨於平淡，但考慮到近年來渠道旺季備貨和終端動銷越來越表現出臨近節點集中發動的趨勢，臨近中秋渠道表現仍值得關注，或具備低預期下實際銷售彰顯韌性的可能。建議關注貴州茅臺、五糧液、山西汾酒、瀘州老窖。

【啤酒】重點推薦高端化核心標的青島啤酒、提效改革疊加大單品邏輯的燕京啤酒，建議關注機構持倉較低的珠江啤酒、分紅率穩定的重慶啤酒。

【軟飲料】建議關注：1）管理層變更下基本面具備積極預期的香飄飄；2）功能飲料賽道龍頭且逐步探索出第二增長曲線的東鵬飲料；3）分紅率穩定高股息標的養元飲品；4）業績表現積極的歡樂家。

【預調酒】百潤股份作為預調酒行業龍頭企業，歷史行情通常為大單品所驅動的PE擴張，行情較快，操作上更適合左側佈局，建議重點關注。

【乳製品】重點推薦利潤導向明顯的全國乳企巨頭伊利股份，關注其產品結構優化帶來的毛利率改善情況以及費用率投放情況。

【休閒零食】休閒食品板塊景氣度相對較好，此前的產品和渠道紅利依然在延續。建議關注發力新興渠道，股權激勵目標清晰的三隻松鼠，業績兑現能力強，大單品持續增長的勁仔食品。

【調味品&餐供】調味品重點推薦安琪酵母：國內量的韌性強、海外增長勢能高，新榨季成本紅利釋放有望提振公司業績增長彈性。天味食品：復調板塊效應好、主業成長邏輯順、併購食萃打造B端新曲線。中炬高新：業績承壓靴子落地、經營邊際向好、改革紅利逐步兑現下未來業績有望提速。餐飲供應鏈重點推薦安井食品：作為速凍和餐供龍頭，當前公司經營韌性以及相對優勢已得到充分顯現，且在政策利好餐飲產業鏈預期下，公司中長期佈局價值凸顯；千味央廚：當前估值置信度高，大B逐步恢復、未來小B引領成長，后續增長勢能恢復將帶動估值迴歸。建議關注：輕裝上陣、盈利能力持續改善的龍大美食。

【烘焙】烘焙供應鏈重點推薦海融科技：Q2利潤持續高增，未來出海邏輯最為通順，已有海外產能&渠道且有擴產預期，24年有望持續放量；且在員工持股計劃中，增速目標逐年提升體現公司未來發展信心。建議關注：立高食品、南僑食品。

【餐飲】重點推薦餐飲、食品以及賓館業務三輪驅動，協同發展的同慶樓；極致化供應鏈，快餐龍頭的百勝中國；業務立品牌，食品業務帶來新增長的廣州酒家；深耕下沉餐飲市場的呷哺呷哺。建議關注：海底撈、九毛九、全聚德、茶百道。

【代糖】建議關注：萊茵生物（甜菊糖、羅漢果糖）、華康股份（木糖醇、山梨糖醇、麥芽糖醇、赤蘚糖醇）、百龍創園（阿洛酮糖、膳食纖維、益生元）。

【黃金珠寶】推薦產品及渠道雙增長的潮宏基；結構調整基本完成，高股息的周大生；擁有強渠道和強品牌力，股改煥發新增長的老鳳祥。

【寵物】推薦海內外雙循環的中寵股份，自有品牌三大要素齊具的乖寶寵物，境外業務同環比改善、境內業務持續佈局的佩蒂股份，出口業務具有較強彈性的依依股份，建議關注：流動性改善帶來估值回升的路斯股份，食品和用品雙輪驅動的源飛寵物。

經濟波動影響消費水平、食品安全風險、經銷商資金鍊問題拋售產品損害品牌、 原材料成本大幅波動。

目錄

1.周觀點

1.1 白酒

行業層面，二十屆三中全會審議通過的《中共中央關於進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》，強調「完善擴大消費長效機制」，中央政治局會議也部署了「以提振消費為重點擴大國內需求」。根據7月30日的政治局會議提出的「穩增長」，下半年政策或有加碼空間，宏觀利好有望提振市場風險偏好。

目前白酒板塊中報均已披露。從中報表現來看。多數酒企表現符合預期，但行業擠壓式增長仍在延續，特別是次高端酒企增長壓力更為明顯，企業間延續分化。在消費降級的趨勢下，部分企業面臨產品結構和利潤增速下降的壓力。

中秋將至，基於去年、今年上半年庫存壓力大、部分企業業績不甚理想的現實，在需求景氣拐點為出現的背景下，目前渠道仍表現相對謹慎。酒企針對「旺季」的多種促銷活動已經推出，例如江蘇洋河正式推出「中秋團圓喝洋河，萬部華為搶先得」活動；國台酒業為搶佔中秋市場份額，舉辦國台酒·2024海峽兩岸中秋博餅大賽；口子窖·2024窖友節開幕，稱「以真藏實窖，邀天下朋友」；茅臺也在8月14日推出了中秋套盒「2024傳統中國節·中秋團圓季」；酒鬼酒以「中秋團圓，禮遇內參」為主題，推出了集瓶蓋送5000桌家宴活動等，企業端在需求壓力下仍在積極作為，搶佔份額。

我們預計中秋表現或趨於平淡，但考慮到近年來渠道旺季備貨和終端動銷越來越表現出臨近節點集中發動的趨勢，臨近中秋渠道表現仍值得關注，或具備低預期下實際銷售彰顯韌性的可能。建議關注貴州茅臺、五糧液、山西汾酒、瀘州老窖。

1.2 啤酒

本周，啤酒板塊漲跌幅為+2.31%，對比食品飲料板塊（1.62%），超額收益為+0.69%，其中青島啤酒/華潤啤酒/燕京啤酒/重慶啤酒/珠江啤酒/樂惠國際漲跌幅分別為+2.41%/+8.6%/+2.43%/+3.23%/+0.35%/+8.52%

銷量方面，我們預計24年全年啤酒銷量將保持穩定，而啤酒板塊各公司由於基地市場的不同，銷量方面預計將有所差異。

高端化方面，由於23年高端餐飲前期恢復進度略低於預期，一定程度上壓制了高端檔次啤酒的銷售，但在各廠商高端化戰略下，噸酒價格增速持續，23年華潤啤酒、青島啤酒均保持了噸酒價格增速的中單位數增長，考慮到啤酒價格絕對值較低，我們預計高端化趨勢將得以延續。

展望2024年，我們認為啤酒市場總量增長預計較為有限，收入端增長主要來自結構升級，當前啤酒高端化升級方興未艾，而高端啤酒更高毛利的屬性，預計也將持續抬升各廠商的盈利水平。同時，當前大麥價格對比22年底已同比下降15%以上，我們認為，在我國終止對原產於澳大利亞的進口大麥徵收反傾銷税和反補貼税的背景下，大麥價格的下行預計將給啤酒企業貢獻高端化以外的盈利彈性。

 重點推薦高端化核心標的青島啤酒、提效改革疊加大單品邏輯的燕京啤酒，建議關注機構持倉較低的珠江啤酒、分紅率穩定的重慶啤酒。

1.3 軟飲料

本周，東鵬飲料/李子園/香飄飄/承德露露/養元飲品/農夫山泉/歡樂家這幾大主要軟飲料上市企業的漲跌幅分別為-3.12%/+0.69%/-0.72%/-6.19%/-12.04%/-0.53%/-3.88%，對比食品飲料板塊的超額收益分別為-4.74%/-0.93%/-2.34%/-7.81%/-13.66%/-2.15%/-5.5%。

我們維持此前觀點，認為飲料板塊中的個別公司有一定的超額收益機會，主要來自單個企業展現的復甦形態。

總體來看，我們認為飲料板塊復甦態勢顯著，但投資機會更多為個股α而非板塊β，對於在該板塊尋找投資機會而言，我們認為應精選具備兩大要素的企業：

1）所處賽道潛力高：在負貝塔環境中尋找阿爾法機會，往往收益也將被一定程度上抵消，因此我們應首選具備增長潛力的細分賽道，如無糖茶、能量飲料、植物蛋白飲料等；

2）企業自身管理能力優秀：若企業自身管理能力較強，加之行業向好發展，往往能夠取得較強的市場地位，基本面將同時享受行業擴容和格局改善的雙重提振，而EPS的高增往往伴隨着市場信心的增強，PE擴張將有望收穫戴維斯雙擊的收益。

建議關注：1）管理層變更下基本面具備積極預期的香飄飄；2）功能飲料賽道龍頭且逐步探索出第二增長曲線的東鵬飲料；3）分紅率穩定高股息標的養元飲品；4）業績表現積極的歡樂家。

1.4 預調酒

市場普遍對預調酒行業銷量能否實現持續增長有一定的分歧，我們認為未來預調酒行業的規模將穩定擴張。

a)從大方向出發，低度酒板塊為全球銷量佔比最大的酒飲市場，我們認為伴隨消費場景的持續豐富和消費習慣在代際變遷下的多樣化，板塊或存在結構性機會，而預調酒作為我國最具創新潛力的一大低度酒品類，預計將受益於該類消費趨勢。 

b)從行業出發，我們認為預調酒行業經過12-15年的盲目擴張、15-18年的出清、18年至今龍頭引領的場景培育后，當前大眾對預調酒的認知逐步提升，匹配的消費場景也逐漸開闢，如露營、飛盤、桌遊等，行業已步入健康發展道路，預計行業規模將伴隨新消費羣體的崛起、新場景的開闢及消費習慣的高線城市化而有序擴容。

經過多年發展，當前我國預調酒行業規模約71.56億元，恢復至2015年曆史高峰水平以上，主要消費城市分佈在華東、華南等沿海經濟發達地區，主要消費羣體為90/95后新一代消費者，其中女性消費者的快速增長，鞏固了我國預調酒行業增長的態勢。因此我們低度酒深度研究系列報告也對預調酒就行業整體發展空間和驅動因素進行了推演，從結論來看，我們列舉了以市場為錨點、以女性羣體為錨點、以啤酒/非烈酒酒飲為錨點的三大視角，預調酒行業均可看至150億以上出廠規模，亦總結出行業未來發展的三大路徑：1）城鎮化率提升帶動消費習慣高線化，預調酒觸達面積增大，行業滲透率被動提升；2） 「她經濟」進一步發展，同時Z世代崛起承接酒類主要消費羣體，新消費場景和分眾化的消費需求成為主流趨勢，驅動具備個性化基因的預調酒行業擴容；3）行業供給側推力增強，市場教育力度提升，即參與者增多，包括但不限於傳統啤酒、飲料企業；切割不同細分市場的大單品頻頻涌現，連線成面帶動消費者認知深化。

我們認為我國預調酒行業相比日本仍處於發展初期，消費人羣和場景仍在培育中，短期內行業規模主升浪仍需要素積累，包括但不限於城鎮化率提升、啤酒高端化增速放緩等，但長期來看，隨着Z世代崛起、消費場景的多元化，行業具備較大增長空間。

百潤股份24年半年報披露，公司24年上半年預調酒業務實現營收14.31億元，同比-1.42%，單Q2實現預調酒業務營收7.19億元，環比+1.01%，同比-7.56%，報告期內，公司強爽系列零糖新品「春雪蜜桃」上市深受消費者喜愛；微醺系列從「一個人的小酒」成功拓展到節慶餐飲、晚間小酌等場景，新口味「青提茉莉」上市表現出色，清爽系列品牌煥新升級，500ml大罐全新上市，通過深度梯媒投放等全方位多角度的強勢品牌推廣，我們認為新品的優異表現一定程度上支撐了公司預調酒業務在高基數下的穩健表現，並且公司在報告期內，穩步推進項目建設，巴克斯酒業上海生產基地擴建項目已竣工；天津生產基地擴建項目、廣東生產基地擴建項目有序推進，預計將支撐未來公司該業務的持續成長。

百潤股份作為預調酒行業龍頭企業，歷史行情通常為大單品所驅動的PE擴張，行情較快，操作上更適合左側佈局，當前公司24年PE為20倍上下，我們認為具備較大賠率，建議重點關注。

1.5 乳製品

8月23日，主產區生鮮乳平均價3.20元/公斤，環比前周下降0.31%；本周伊利股份/蒙牛乳業/光明乳業/天潤乳業/新乳業股價漲跌幅分別為-2.41%/9.03%/1.05%/1.92%/11.96%，對比食品飲料板塊的超額收益分別為-4.04%/7.41%/-0.58%/0.29%/10.33%。我們預計24年原奶價格仍處於下行區間，企業端的降本控費、龍頭乳企追求淨利率目標、區域乳企新品新渠道的拓展拉動營收增長仍將是整個競爭格局的主旋律，雙寡頭伊利蒙牛的競爭趨於常態化，並且全國性乳企也在佈局低温品類，蠶食區域乳企的競爭優勢，全國性乳企的競爭優勢更加明確。分重點公司來看：伊利股份：公司基本面穩健，在消費需求較弱下通過推出創新產品，例如呼倫貝爾有機、安慕希牛油果燕麥果肉口味等。天潤乳業：公司在原奶下行周期中開啟新一輪的出疆戰略，此輪出疆主要依靠專賣店渠道，避開KA、便利店等白奶競爭激烈的主流渠道，產品上以奶啤、桶酸、主打新疆奶源的常温白奶等為主，差異化特色明顯。

本周奶價劇烈反彈至前期高位，且有持續上行的現象，主要系節前備貨及進口全脂奶粉價格飆升所致。我們認為產能去化仍需時間，奶價短期還將在低位.需求端經歷Q2調整后，Q3有望迎來拐點。

重點推薦：利潤導向明顯的全國乳企巨頭伊利股份，關注其產品結構優化帶來的毛利率改善情況以及費用率投放情況。

1.6 休閒食品

我國休閒零食行業受渠道革新紅利影響較大，目前渠道紅利較明顯的主要在於線上抖音渠道、以及線下量販零食渠道。其中，零食量販店對於消費者的吸引力，在於其店內豐富的低價零食。低價的實現，部分是通過與源頭工廠直接建立聯繫，減去了傳統經銷商環節，從而減少了商品溢價；甚至對於部分品牌零食，量販店還會自行補貼。受低毛利的影響，量販渠道需要不斷擴張以維持規模優勢，實現成本的極致壓縮。在渠道加速競爭中，龍頭加速跑馬圈地，低線級市場出現了門店加密情況。根據零食圈轉引的《2023中國零食量販行業藍皮書》，2017-2022年是零食量販模式彎道超車階段，期間以114.6％的複合增長率迅速發展。2022-2027年，零食量販模式依然有望繼續保持高速增長，但複合增長率預計降到27.3％。

由於量販零食渠道重度紅利期已過，渠道整體增速出現放緩，市場對板塊渠道紅利可持續性有一定擔憂。但我們認為，量販零食市場距離飽和期還有較遠距離，從Q2萬辰集團的表現來看，受收入規模增長和門店密度的提升，量販零食業務規模效應日益顯現，同時倉儲利用率和周轉效率、拓展和運營人效持續提升，物流費率不斷優化，推動量販零食業務的費效比有效提升，帶動量販淨利率仍在持續提升。當前食品飲料板塊缺乏總量機會，以結構性機會為主。在商務消費乏力、大眾消費相對剛性；板塊內多數行業價增放緩，依靠量增驅動的背景下，休閒食品板塊景氣度仍相對較好。

建議關注：發力新興渠道，股權激勵目標清晰的三隻松鼠，業績兑現能力強，大單品持續增長的勁仔食品。

1.7 保健品

本周，湯臣倍健/仙樂健康/H&H國際控股/科拓生物漲跌幅分別為3.11%/1.15%/-3.48%/3.87%，對比食品飲料板塊的超額收益分別為1.48%/-0.47%/-5.1%/2.25%。我國保健品行業空間廣闊，根據艾媒諮詢，2022年我國保健品市場規模為2989億元，五年內CAGR為13.1%，增長迅速。短期來看，保健品行業受「百日行動」打假負面新聞、跨境電商法帶來的監管趨嚴等事件影響增速有一定回落，但長期來看「銀發一族」和「年輕一代」作為驅動行業增長的核心羣體，在健康意識提升、老齡化背景下，行業發展動能充足、空間廣闊。

中日對比來看，目前我國保健品行業在逐步規範過程中，各品類發展不均。2015年日本內閣會頒佈《規制改革實施計劃和日本再興戰略》，將功能性標示食品以備案制形式納入監管條例，此次改革覆蓋了可能涉及功能性的全部食品（包括膳食補充劑形態的加工食品、膳食補充劑形態以外的加工食品、生鮮食品），而不限於狹義的保健功能食品，此次新規讓日本保健品行業疊加「多重buff」——強醫療背景、行業嚴監管、先進技術、優質原材料以及更廣的覆蓋面等，催化保健品行業加速發展。相比之下，我國保健食品覆蓋面較窄，截至目前，我國保健品的備案範圍主要涵蓋營養素補充劑和輔酶Q10、靈芝孢子粉等單方產品，備案產品組方、功能聲稱並未突破註冊制產品的可控範圍，政策方面尚待完善

1.8 調味品&餐飲供應鏈

本周（8.26-8.30）調味發酵品/預加工食品板塊行情迎來反彈，周漲幅分別達5.66%/6.24%。主要標的表現方面，安井食品、千味央廚、天味食品、中炬高新、安琪酵母、海天味業本周對應漲幅分別為7.18%/7.80%/4.52%/2.39%/3.99%/6.72%。

Q2需求壓力之下，龍頭韌性不斷凸顯。本周海天味業、千禾味業、天味食品、千味央廚等多家公司發佈半年報公告。就基調細分賽道而言，海天味業作為行業龍頭，經過近年改革調整后，Q2展現較強的增長韌性，對應營收、歸母淨利潤分別同增+7.98%/ +11.12%；而千禾味業、涪陵榨菜等同期營收均出現不同程度下滑，分別同比-2.53%/-3.37%，主業增長壓力較大。對於復調賽道，Q2行業受需求降級等影響，市場滲透放緩，尤其是火鍋調料等品類呈現出淡季很淡的特徵；分渠道看，儘管餐飲需求乏力，但復調B端相對增長韌性更強，其中寶立食品復調業務、日辰股份Q2營收分別同比+10.1%/15.58%，而天味食品線上渠道在食萃的貢獻下，Q2營收同增57.37%。此外，Q2是速凍食品的需求淡季，安井食品作為行業龍頭，其速凍食品主業同樣展現出較強的增長韌性，不考慮新宏業、新柳伍的影響，安井主業H1營收同比+18%；而千味央廚受餐飲需求疲軟、B端競爭加劇等影響，主業面臨較大的增長壓力，Q2營收同比+1.65%；相似地，龍大美食預製食品業務以B端為主，H1營收增速放緩至1.12%。

調味品重點推薦安琪酵母：國內量的韌性強、海外增長勢能高，新榨季成本紅利釋放有望提振公司業績增長彈性。天味食品：復調板塊效應好、主業成長邏輯順、併購食萃打造B端新曲線。中炬高新：業績承壓靴子落地、經營邊際向好、改革紅利逐步兑現下未來業績有望提速。

餐飲供應鏈重點推薦安井食品：作為速凍和餐供龍頭，當前公司經營韌性以及相對優勢已得到充分顯現，且在政策利好餐飲產業鏈預期下，公司中長期佈局價值凸顯；千味央廚：當前估值置信度高，大B逐步恢復、小B未來引領成長，后續增長勢能恢復將帶動估值迴歸。建議關注：輕裝上陣、盈利能力持續改善的龍大美食。

1.9 烘焙供應鏈

本周（8.26-8.30）立高食品、海融科技、南僑食品、五芳齋、佳禾食品股價迎來反彈，期間漲幅分別為7.06%/7.66%/3.65%/13.39%/2.33%。本周立高食品、海融科技等發佈半年報業績公告，其中海融科技業績增長略超預期，Q2營收、歸母淨利潤分別同比+13.17%/+33.48%，利潤彈性持續兑現。行業方面，受益於下游現制烘焙茶飲需求恢復和棕櫚油等原材料價格下行，23-24年烘焙原料展現業績增長彈性；而且24年Q1板塊呈結構性復甦，其中稀奶油有望受益於國內原奶價格低點實現加速進口替代，此外小B渠道復甦以及出海邏輯也值得關注。

烘焙供應鏈重點推薦海融科技:Q2利潤持續高增，未來出海邏輯通順，已有海外產能&渠道且有擴產預期，24年有望持續放量；且在員工持股計劃中，增速目標逐年提升體現公司未來發展信心。建議關注：立高食品（主業在稀奶油產線高增、餐茶飲渠道補能下有望穩步快增，同時業績充分受益於採購優化、成本改善以及精控費用，預計全年展現增長彈性）、南僑食品。

1.10 餐飲

本周（8.26-8.30）SW酒店餐飲指數漲跌幅為+2.47%，對比食品飲料板塊（+1.62%），表現略有分化，其中百勝中國/九毛九/海倫司/特海國際/海底撈/洪九果品/同慶樓/廣州酒家/奈雪的茶/呷哺呷哺/全聚德/西安飲食期間漲跌幅分別為+0.77%/+8.82%/+9.15%/+4.46%/+11.19%/+0.00%/+0.30%/+3.05%/+5.07%/+6.32%/+3.70%/+5.22%。

聚焦重點領域提出務實舉措，推動經濟結構優化升級。國務院日前印發《關於促進服務消費高質量發展的意見》。文中提到，在餐飲住宿消費上，要培育名菜、名小吃、名廚、名店，培育特色小吃產業集羣；在數字消費上，要發展「互聯網+」醫療服務、數字教育等新模式，加快無人零售店、自提櫃、雲櫃等新業態佈局，支持電子競技、社交電商、直播電商等發展。《意見》涵蓋了服務消費的各個領域，既有存量較大的傳統服務消費，也有增長空間更大的改善型、新型服務消費，不僅有利於滿足消費者日益多樣化的需求，還能推動經濟結構優化升級。

 夜經濟持續火熱，頭部餐企加碼佈局。自7月22日起，海底撈的全國門店在21：00后進入夜宵時間，牛蛙新品美蛙魚火鍋、麻辣小龍蝦、楊枝甘露冰豆花等多款限定新品上市，激發夜間餐飲消費活力。作為服務消費的重要組成部分，「夜經濟」備受各方關注。商務部此前發佈的《城市居民消費習慣調查報告》顯示，國內60%的消費發生在夜間，大型購物中心每天18時至22時的消費額佔比超過全天的二分之一。與此同時，暑期文旅市場火熱疊加高温天氣影響，各地「夜經濟」持續升溫。如何打造出有煙火氣氛圍的夜宵場景，滿足消費者享受型消費體驗，是商家能否利用夜間經濟實現門店夜間消費增長的重要因素。

 優化供應鏈建設，為消費者消費體驗保駕護航。近日，中國烹飪協會與海底撈和其他牛蛙養殖、加工上下游企業，聯合發佈了《牛蛙養殖及加工技術規範》團體標準。此次參與牛蛙標準制定為海底撈深耕供應鏈建設方面的縮影；目前公司專注於提供全面供應鏈服務的子公司蜀海在全國已經佈局40余個倉配物流中心及覆蓋全國90%城市的超級倉配網絡，並在全國配有超4000輛的常温/冷鏈物流車，可以滿足多種食材的冷鏈倉儲要求，保障食材貨品精準送達。在餐飲市場競爭白熱化背景下，連鎖餐企要想保持持續的競爭優勢，強大的供應鏈能力不僅能夠確保食品質量和安全，還能提高運營效率、提升市場需求響應速度，最終轉化為餐企的市場競爭力。

重點推薦：餐飲、食品以及賓館業務三輪驅動，協同發展的同慶樓；極致化供應鏈，快餐龍頭的百勝中國；業務立品牌，食品業務帶來新增長的廣州酒家；深耕下沉餐飲市場的呷哺呷哺。建議關注：海底撈、九毛九、全聚德、茶百道。

1.11 代糖

本周，百龍創園/華康股份/萊茵生物/晨光生物/三元生物/保齡寶漲跌幅分別為+13.74%/+6.05%/+3.63%/+3.87%/+5.14%/+5.53%，對比食品飲料板塊的超額收益分別為+12.11%/+4.43%/+2.01%/+2.25%/+3.52%/+3.91%，均有超額表現。多家企業本周密集發佈半年報，其中，百龍創園2024年1-6月實現營收5.31億元，同比+28.73%，實現歸母淨利潤1.20億元，同比+31.24%（高於此前業績快報），收入端規模持續增長，成本改善+結構提升有效提振公司盈利能力。萊茵生物2024年1-6月實現營收7.25億元，同比+41.65%，實現歸母淨利潤0.65億元，同比+79.28%，植提業務擴張驅動收入高增，盈利能力改善則受益於毛利率改善疊加股份支付成本減少。晨光生物2024年1-6月實現營業收入34.91億元，同比-4.85%，實現歸母淨利潤1.00億元，同比-66.57%，其中棉籽業務虧損0.55億元（去年同期盈利0.88億元）及核心大單品利潤率下滑為利潤承壓的主要原因。

整體來看，近年隨着全球「減糖」趨勢持續演繹、各國「糖税」及減糖政策陸續強化，無糖/低糖消費興起，同時人工甜味劑的安全性不斷被討論，天然代糖的佔比快速提升，我們認為未來天然甜味劑或將有更大的替代空間。植物提取甜味劑來源天然，市場廣闊，且作為高倍甜味劑相較蔗糖依然具備價格優勢，有望維持快速擴容；此外在合成生物學制備路線的加持下，產品力有望持續提升，進一步打開市場空間。功能性糖醇風味表現優異，也是高低倍甜味劑復配中不可或缺的組成部分，且功能性糖醇在提供甜味外仍有食品添加劑、醫藥、日化等用途，需求端穩步擴容。此外，阿洛酮糖作為新一代甜味劑，具有無糖、低熱量、加工特性優良、具備美拉德反應等特點，與蔗糖甜感相近，國內使用獲批在即，全球需求伴隨多數國家逐步獲批快速增長。

建議關注：植提甜味劑需求旺盛、業績有彈性的萊茵生物（甜菊糖、羅漢果糖）、下半年重大產能擴張即將落地華康股份（木糖醇、山梨糖醇、麥芽糖醇、赤蘚糖醇）、阿洛酮糖獲批在即龍頭受益的百龍創園（阿洛酮糖、膳食纖維、益生元）。

1.12 黃金珠寶

據iFind，本周（8.26-8.30）倫敦現貨黃金價格8月30日收於2513.35美元/盎司，環比上周上漲0.09%，上海金交所黃金現貨收盤價環比上漲0.33%至573.44元/克，周內金價繼續上漲。根據國家統計局數據，2024年7月金銀珠寶類商業零售額同比下降10.4%，弱於整體社零（+2.7%），主要系7月以來金價進一步持續震盪抬升，導致終端消費觀望情緒進一步加重。參考23年10月金價急漲下金銀珠寶成交量減，隨11月金價高位企穩緩增后成交量逐步回暖，我們認為由於終端黃金價格急漲，消費者和經銷商觀望情緒加重，待消費者對黃金價格的預期抬升，終端消費有望回暖，建議關注終端銷售情況。

金價在高位震盪，需持續關注高金價下終端消費情況，等待旺季表現。推薦：產品及渠道雙增長的潮宏基；結構調整基本完成，高股息的周大生；擁有強渠道和強品牌力，股改煥發新增長的老鳳祥。

1.13 寵物

海外去庫存后出口加速恢復，海關數據同比高增。海外：看去庫存修復及產能落地后新訂單的兑現，目前寵物食品出口同比高增，主要貿易伙伴美國持續修復，東南亞等新興地區正高速成長。根據海關總署，24年7月我國寵食出口量為29620噸，同比23.43%，以美元計價，出口金額同比+20.76%，從單價來看，美元計價下，7月同比-2.17%，總體來看，出口量和總額同比繼續修復，單價端波動。從主要貿易伙伴看，7月美國市場繼續恢復，出口總額/出口量分別同比19.04%/21.02%。24H1出口數據表現將持續亮眼，上市公司的出口業務增長與行業共振，且由於穩固的客户關係及更強的交貨能力，有望迎來更強恢復彈性。

寵物總體市場規模增長減緩，但穩步向好。國內：在激烈競爭背景下，一級投融資步調放緩，腰部企業過去大額投放營銷費用的模式或不可持續，看好品牌格局的進一步優化，另一方面，伴隨費效比和營銷策略打磨，疊加規模效應的顯現，利潤端的釋放或可期待。根據中國寵物行業白皮書，23年我國物城鎮寵物消費市場規模為2793億元，同比增長3.2%，增速放緩。23年寵物犬數量同比增長1.1%至5175萬隻，寵物貓數量同比增長6.8%至6980萬隻，寵物犬重回增長區間，寵物貓仍是近年來主旋律。從寵均消費來看，23年寵物犬年均消費2875元/只，同比下降0.20%。寵物貓年均消費1870元/只，同比下降0.75%。我們認為，寵物市場的增長仍然具有確定性，但是單寵的年均消費下降也側面反映出了市場的強競爭環境和消費者傾向於高性價比消費的趨勢。

從匯率及成本端，均利於出口型企業，24Q1上市公司利潤端表現良好，建議關注Q2訂單情況及同環比改善情況。國內來看，它博會的火爆進一步展現國內寵物市場活力，關注國外恢復較快、國內自有品牌持續深耕的企業。推薦海內外雙循環的中寵股份，自有品牌三大要素齊具的乖寶寵物，境外業務同環比改善、境內業務持續佈局的佩蒂股份，出口業務具有較強彈性的依依股份，建議關注：流動性改善帶來估值回升的路斯股份，食品和用品雙輪驅動的源飛寵物。

2.風險提示

經濟波動影響消費水平、食品安全風險、經銷商資金鍊問題拋售產品損害品牌、 原材料成本大幅波動。