壽港富山資源（00639.HK）：中期業績一致;派息獎勵股東

1H24結果符合我們的預期

首鋼福山資源(首鋼福山)公佈一季度業績：歸屬淨利潤同比下降32.1%至8.37億港元(摺合每股收益0.17港元)，符合我們的預期。我們將淨利潤下降的主要原因歸因於興武煤礦上煤層向下煤層轉移生產、精煤回收率下降以及焦煤銷售價格下降導致產量下降和噸成本上升。

點評：1)興武煤礦生產由上煤層向下煤層轉移，煤炭產量下降。上半年，焦煤產量同比下降15.4%和30.6%，分別為2.25億噸和1.29億噸。這家公司100%的原煤都被洗過了。潔淨焦煤洗選率同比下降12.6%，至57.3%。潔淨焦煤銷售量同比下降25.1%，至1.34億噸。

2)煤炭銷售價格下降。24年第一季度，該公司潔淨焦煤產品的ASP同比下降1.8%或35元/噸，至1,938元/噸(税前)，同期柳林#4和#9焦煤的ASP同比分別下降0.7%和+3.8%。該公司煤炭產品的平均售價下降幅度較大，主要是由於產品結構的變化，第一精煤佔總銷售額的比例同比下降21%至3%。

3)由於產量下降，單位成本增加。2014年上半年，焦煤單位生產成本同比上漲13.3%或53元/噸，至453元/噸，其中現金成本上漲31元/噸至357元/噸，剔除資源税等不可控項目的現金成本上漲31元/噸至267元/噸。

4)利息收入按年上升1,084萬港元至9,459萬港元。

5)營運現金淨流入較上年同期減少15.4億港元至11.8億港元。截至2014年上半年，該公司的銀行余額和現金約為92.2億港元(不包括用於支付2023年末期股息的8.87億港元，金額約為83億港元)。

6)公司建議24季度派發中期股息9港仙(23年度中期股息10港仙)，按目前股價計算，派息比率為53%，中期股息率約為3.5%。

觀看趨勢

對下半年產量增加和成本降低持樂觀態度。隨着興武煤礦於7月份完成上煤層向下煤層的生產過渡，我們預計公司的煤炭產量將在2H24年內逐步恢復，噸煤成本將有所改善。

煤炭價格大幅下跌的空間可能有限。由於下游需求不温不火，煉焦煤價格自7月底以來一直疲軟，我們預計該公司將下調煤炭銷售價格。然而，考慮到成本方面的支持、優質焦煤進口有限以及該公司與一些下游客户簽訂的長期銷售合同，我們認為焦煤價格大幅下調的空間有限。

股息收益率仍具吸引力。儘管2014年上半年盈利下降，但公司仍宣佈中期股息，股息額同比降幅温和，反映出公司回報股東的決心和能力。基於80%的股息支付率假設，我們估計該公司2024年的年度股息意味着以當前股價計算的股息率約為10.0%。

財務與估值

我們將2024年和2025年的每股收益預測分別下調15%和10%，至0.32港元和0.36港元，原因是對價格和產量的假設較低。該股目前的交易價格為8.0倍2024E和7.1倍2025E市盈率，鑑於高股息名稱和優質焦煤名稱的稀缺，我們維持9.3倍2024E和8.3倍2025E的強於大盤的評級和目標價，提供15.8%的上行空間。

風險

需求復甦令人失望；項目進展慢於預期。