微創腦科學(02172.HK)：上半年業績符合預期 關注后續集採進展

1H24 業績符合我們預期

公司公佈1H24 業績：收入4.08 億元，同比+36.4%；經調整淨利潤1.59億元，同比+117%。上半年業績符合我們的預期。

發展趨勢

各業務穩健增長，新品放量良好。新品快速放量。分業務來看：1）出血業務收入2.23 億元，同比+7.7%。公司預期2024 全年出血業務收入同比+20%左右。彈簧圈和密網支架入院數量分別達到1,200/1,100 家，密網支架二代在2024 年8 月順利獲批上市。公司測算（按2023 年手術量）密網支架國產份額第一，彈簧圈份額全市場前五；2）腦動脈狹窄收入1.23 億元，同比+119.5%，主要得益於椎動脈藥物支架的放量，該產品入院已達1,300 家；3）急性缺血收入0.28 億元，同比+308.2%，主要得益於取栓支架和遠端導管的貢獻。取栓支架入院440 家，抽吸導管完成24 個省市掛網，遠端導管入院410 家；4）通路收入0.33 億元，同比+16.2%。上半年毛利率有所波動，我們判斷主要是收入結構變化所致，彈簧圈等集採標內產品佔比有所增加。公司維持2024 全年收入同比30%增長指引。此外公司宣佈2024 年中期派息0.08 港元/股。

費用管控優異。1H24 公司費用管控良好，銷售費用率/管理費用率/研發費用率分別同比下降5/2.4/16.5 ppt，經調整淨利潤達到1.59 億元，同比+117%，經調整淨利率達到39%。管理層指引2024 全年三項費用率合計35-40%，其中銷售費用率17-18%，研發費用率10-12%，管理費用率7-8%。

出海與創新持續推進。1H24 海外收入0.28 億元，同比+87%，已在21 個海外國家實現8 款產品銷售。公司預期2024 全年海外收入翻倍增長。在研管線方面，自研的Rebridge 全顯影栓塞輔助支架處於註冊臨牀入組階段；合作引入的Comaneci 腹主支架；顱內藥球處於臨牀入組階段；顱內自膨藥物支架/顱內球擴藥物支架/頸動脈支架處於設計驗證階段。

盈利預測與估值

我們維持2024/25 年經調整淨利潤預測2.55/3.26 億元不變，當前股價對應2024/25 年經調整市盈率17/13 倍。我們維持基於DCF 模型（WAA 11.1%，永續增長率0.4%）的目標價12.5 港元不變，對應2024/25 年經調整市盈率25/20 倍，較當前股價有51.5%上行空間。

風險

集採降價超預期，競爭格局惡化，國際化不及預期。