政策確定性與業績彈性共振，錦欣生殖(01951.HK)「孕育」市場先機？

作為港股市場的一隻頗有稀缺性特徵的標的，錦欣生殖一直備受市場投資人的關注。

不過，近年來公司在資本市場表現有所承壓，但如若從基本面來看，錦欣生殖的整體表現仍然可圈可點。另外，輔助生殖行業正在迎來政策性利好，特別是從已將輔助生殖納入醫保的省份來看，醫保納入后對於輔助生殖的業務量有很大的提升。

那麼，基本面與估值並未形成共振背后存在哪些市場的預期差？在當前利好行業政策確定性的情況下，該如何看待當下的機會？

1、機構盈利能力保持上升，持續兑現經營成果

來看錦欣生殖近期交出的中期財報，可以説，這份半年度成績單呈現的其經營狀況依舊穩打穩紮。

財報數據顯示，上半年錦欣生殖實現營收14.4億元人民幣，同比增長8.2%；經調整EBITDA 4.18億元，同比增長6.1%；經調整淨利潤2.6億元，同比增長1.8%。

核心業績指標保持穩健的同時，公司經營性現金流表現也頗為良好，這也直接顯示了其不俗的內生造血能力。上半年其經營活動所得現金淨額達3.84億元，同比增長14.0%。

在面臨較複雜的外部市場環境下，錦欣生殖繼續保持着財務基本面的紮實，並持續優化債務結構。上半年，公司有息負債率下降至13.7%，同比下降0.6個百分點。

在境內外業務上，公司根據其醫療機構地域特點，發展階段等打造不同的發展策略，推動境內外業務向上發展。

境內業務方面

針對成熟機構，錦欣生殖以成都模式為範本，打造輔助生殖為核心的為家庭提供生育及健康管理的一體化服務。公司通過強化生殖醫學和產科等核心科室，同時不斷加強多元化學科建設，外延業務範圍，提升品牌影響力，吸引更廣泛的客户羣體，以此儲備核心業務轉化周期更長的患者。

針對孵化機構，錦欣生殖則持續聚焦輔助生殖核心業務，嚴格推進質量安全體系的完善，以及運營模式由營銷驅動向運營驅動的改變。

海外方面來看

美國業務上，公司持續錨定美國輔助生殖行業發展趨勢，不斷強化醫生戰略和36年品牌歷史，隨着醫生團隊的擴容，也為HRC的擴展奠定了堅實的基礎。

2023年HRC有4位新醫生加入，2024年預計有5位新醫生加入，HRC自有的生殖醫生數量預計年底將達到24位。2024上半年，HRC實現周期總量同比增長約22%，新老醫生融合不僅推動HRC業務量提升，也為HRC的擴張提供了醫生人才儲備。截至目前，HRC Medical在美國洛杉磯及聖地亞哥地區擁有4個核心診所及7個衞星中心。同時，積極順應美國凍卵發展趨勢，推出凍卵套餐產品，進一步增加HRC在美國輔助生殖市場的影響力。

此外，於美國以外的其他海外地區，錦欣生殖也在因地制宜，根據各地區特色，推進其海外地區業務發展。其中，老撾錦瑞醫療中心打造「小而美」的高效率自建運營模式，運營不足一年就已實現盈利，這為公司在東南亞其他新興市場的拓展提供了可行的參考模式。

值得一提的是在今年4月錦欣生殖還與印尼最大的輔助生殖集團Morula簽約，成為其最大的戰略投資人。Morula在印尼擁有廣泛的服務網絡，擁有10個IVF診所，通過此次合作，錦欣生殖將能夠將其在醫療技術、醫生培訓、信息技術以及客户關係管理等方面的優勢資源注入Morula，進一步提升其服務質量和運營效率。作為錦欣生殖在東南亞通過戰略投資方式邁出的第一步，這不僅有助於公司在印尼市場的深入發展，也為未來在其他東南亞國家的戰略擴張提供了寶貴的經驗和模式。

可以看到通過創新的運營模式和戰略投資及合作，錦欣生殖正在逐步構建一個覆蓋全球的輔助生殖服務網絡，以滿足不同地區患者的需求，並推動公司業務的持續增長和國際化發展。

2、政策與行業創新驅動，確定性與成長性兼具

整體而言，不論是業績層面還是經營戰略層面，錦欣生殖都對外清晰展現了其高質量發展之路。與此同時，公司也面臨着一系列利好的催化，為公司持續帶來確定性、高成長的發展新機遇。

首先，政策對於輔助生殖行業的發展正持續形成正向推動力。

從國內市場來看，行業利好政策正相繼落地。醫保利好政策的確定性可以説為錦欣生殖后續的業務發展帶來了樂觀預期。

值得一提的是，目前，在國家醫保局的推動下，北京、廣西、內蒙古、甘肅等19個省份及新疆生產建設兵團將輔助生殖技術納入醫保報銷範圍。公司境內下屬機構所在的四川，廣東，湖北和雲南，均已發佈與輔助生殖納入醫保報銷或定價相關的徵求意見函，預計近期落地。

隨着醫保落地，輔助生殖市場需求有望得到釋放，帶動不孕不育患者就診量大幅提升，為輔助生殖行業持續的增長提供動能。

來源：國家醫保局網站

根據育媧人口研究發佈的《中國輔助生殖研究報告2023》，其提到，有55.7%的不孕患者因價格太貴放棄使用輔助生殖治療。而當補貼比例達到20%，潛在患者的治療意願將從71%提升至超過80%。

（來源：育媧人口：《中國輔助生殖研究報告2023》）

另外，根據此前已經納入醫保的地區來看，政策出臺后極大刺激了輔助生殖的就診數量。此前，廣西醫保局有關負責人迴應中青報採訪時提到，自2023年11月政策實施起5個月，全自治區輔助生殖機構門診量達60.77萬次，同比增長35.6%。

而再關注到美國市場方面，輔助生殖行業的創新高漲，行業的不斷創新也為HRC的未來發展帶來了更大的想象空間。

當前不論是產品創新、還是運營模式創新、支付手段創新，都為行業發展帶來了持續的推動力。

以坐上美國不孕不育企業保險「頭把交椅」的Progyny來看，其就是在支付手段上推動創新。公司能夠為企業僱主的僱員提供IVF等生育福利解決方案，通過將技術、保險和醫療實踐相結合，提供個性化的治療方案和財務支持，而這也讓其在輔助生殖領域建立了強大的市場地位。

此外，在產品與運營模式創新方面，KindBody則走在了前列，其通過線上線下及合作模式，提供IVF、凍卵等生殖健康解決方案，不僅提高了服務的可及性，也通過技術手段降低了成本，使得更多家庭能夠負擔得起先進的生殖服務。

綜上所述，政策的積極推動和行業的不斷創新，為錦欣生殖等輔助生殖企業帶來了巨大的發展機遇。隨着市場需求的釋放和產品、技術、服務模式的不斷創新與進步，輔助生殖行業的市場機遇還將充滿前景。

3、結語

當前伴隨美聯儲步入降息周期，港股醫藥板塊的表現正受到市場機構的持續看好。

近期，中信證券研報即指出，結合降息周期行業表現，建議關注受益於借貸成本下降的醫療保健行業。實際上，在過往降息周期中，那些具有現金流穩定的企業更容易脫穎而出，一方面在於其防禦屬性，另一方面則在於其紮實的現金流帶來的持續擴張的潛力。

作為輔助生殖行業的領軍企業，錦欣生殖過往的財務表現展現出了公司具備穩健的現金流和良好的業務增長能力。通過國內外的穩健擴張，以及對創新業務的不斷推進，公司已經在輔助生殖服務領域構建了強大的品牌影響力和市場競爭力。

與此同時，也可以看到，公司不論是在管理層的增持還是回購上也展現出了積極的一面，持續釋放市場信心。

值得一提的是就在8月30日，公司於市場上斥資957萬港元回購400萬股，而在此前7月底，公司還曾斥資2184萬港元回購900萬股。

透過接連的回購動作，不難看到公司對自身價值的信心以及對未來發展前景的樂觀預期。