中期淨利腰斬卻大手筆抄底新豐泰，中升控股(00881)基本面生變？

2024年已然過半，車市「價格戰」激烈競爭勢頭不減，汽車行業一眾企業中報表現喜憂參半。根據南方日報統計，在國內16家整車上市車企中，有10家企業營收同比上漲，6家營收同比下滑;有5家企業出現虧損，9家企業利潤同比下滑。這一數據表明，在國內62.5%整車企業實現了營收增長的同時，有56%整車企業的利潤出現不同程度下滑。

另一方面，新能源汽車繼續產銷兩旺，於上半年實現產銷量分別為492.9萬輛和494.4萬輛，同比分別增長30.1%和32.0%，亦不斷蠶食以傳統燃油車銷售為主的汽車經銷商們的市場份額。作為汽車經銷商龍頭，中升控股(00881)自2021年起盈利指標就一路下滑，「增收不增利」跡象明顯。

最新披露的中期財報顯示，2024年上半年，公司營業收入約為824.21億元人民幣，同比增加0.63%;股東應占溢利15.8億元，同比減少47.5%。毛利為49.26億元，較去年同期減少29.3%，毛利率為6.0%，較去年同期略有下降。

重重挑戰之下，中升控股基本面還有多少看點，又將何時迎來複蘇契機?

新車業務佔比超七成 「價格戰」拖累業績

據智通財經APP瞭解，上半年中升控股業績表現不佳，主要是受到國內新車市場競爭加劇、期內新車平均銷售價格下滑的拖累。根據乘聯會數據顯示，上半年我國乘用車市場零售銷量預計為982.8萬輛，同比增長3%，漲幅略有縮窄;而根據汽車之家研究院數據，於2023年第一季度至2024年第二季度六個季度期間，中國乘用車約160款主銷車型的平均售價下跌15.9%(以2023年第一季度的均價為基準)，呈直線下跌趨勢。

截至目前，新車銷售仍是公司的營收支柱，截至2024年6月30日止六個月，該業務收入佔總收入的73.8%(2023年同期衞78.8%)。

據瞭解，與傳統的單一汽車品牌經銷店的服務模式不同，中升提供跨汽車品牌和不同燃料類型的汽車服務，以尋找第二增長曲線。在公司的升品牌化汽車服務戰略下，新車銷售已然不再是唯一的客户觸達途徑，公司不僅擴展至二手車業務、維修鈑噴服務、汽車清洗美容服務、車險續保服務等，亦通過代步車服務、道路救援、租車出行服務等潛在地覆蓋了車主可能遇到的幾乎所有汽車服務使用場景。

目前，中升在32箇中心城市集中所有客户關係管理及二手車業務，在全國90%以上的門店均配有全套洗美服務，在各中心城市投放了近萬輛代步車，在全公司設立了逾千個續保專員崗位。目前，中升在20個城市運營了26家維修服務中心，另外19家維修服務中心在持續建設或規劃中。

截至目前，二手車業務雖增長較快，但業務規模佔比並不高。上半年二手車銷售收入為82.40億元，較去年同期增長61.6%，佔總收入的10.0%;售后及精品業務收入為133.69億元，較去年同期增長9.3%，主要源於售后服務入場台次的增長以及平均單台次產值貢獻的增長，佔總收入的16.2%。

上半年，公司各項經營指標表現樂觀。以公司足跡覆蓋最廣的四個中心城市成都、大連、南京及深圳為例，活躍客户總數同比增長9%，總計達90萬;常規保養同比增長6%，廠家保修增長10%，事故車維修增長14%，車險續保保單數增長22%，二手車零售量增長29%。此外，在今年上半年進行保養、事故車維修或做車險續保的客户中，其車輛並非自中升購買的客户比例分別為20%、35%及29%，表明公司在客户獲取、促活及轉化上能力有所提升。

此外，2024年上半年，中升集團存貨為183.54億元，較去年同期增長18.9%，主要由於新車的周轉天數略有增加，及二手車庫存和零部件及汽車用品等庫存增加;存貨周轉天數為36.2天，較去年同期有所增長，主要由於上半年新車市場競爭加劇影響所致。

豪擲5100萬元抄底新豐泰，「逆境」仍藏發展機遇?

行業整體下行的形勢下，業績下滑的跡象不僅僅出現在中升控股一家身上。根據中國汽車流通協會發布的2024年上半年全國汽車經銷商生存狀況調查報告，上半年僅有接近30%的經銷商超額完成半年度銷量目標，而目標完成率不足70%的經銷商佔比達到三分之一。

而雪上加霜的是，近年來，在全球汽車行業向新能源化、智能化轉型的背景下，燃油車市場的萎縮亦對傳統豪華汽車品牌的發展空間形成了擠壓。上半年，三大豪華汽車品牌「BBA」(奔馳、寶馬、奧迪)的業績數據均呈現下滑趨勢，三家公司不約而同在財報中提及，中國競爭日趨激烈的市場環境對其業績造成了較大影響。

據智通財經APP瞭解，中升目前品牌組合涵蓋梅賽德斯—奔馳、雷克薩斯、寶馬、奧迪、等豪華品牌，以及豐田等中高端品牌，並在各核心品牌細分市場中均處於領導地位。上半年，按新車銷售收入計算，梅賽德斯—奔馳是公司新車銷售收入最高的汽車品牌，佔集團新車銷售收入總額約40.5%(2023年同期為43.1%)。

面對諸多不利因素，中升卻選擇逆勢擴張，於7月以5100萬元的價格收購了西北最大的4S店經銷商新豐泰旗下江蘇的三家公司。據瞭解，新豐泰本次出手的三家公司在2023年的業績均錄得虧損，其中蘇州虧損982.1萬元、無錫虧損147.9萬、揚州虧損72萬。

對於新豐泰而言，出售虧損4S店，是一次及時止損的「瘦身」行動;而對於中升來説，老店背后的客户資源有助於其在區域市場保持競爭力、進一步擴大市場份額。

從2023年業績來看，中升集團以1792.9億元的營收佔據行業頭名，市場規模遠高於排名其后的永達汽車、美東汽車等。儘管同年公司淨利下滑24.74%，但相比同業表現已屬於中上水平。

身為汽車經銷商龍頭，中升並非全無機會。2024年以來，不少新能源車企都對直營模式進行了調整，並宣佈引入授權經銷商模式，這有望為中升帶來盈利修復的機遇。

展望未來，多數投資機構仍對公司未來持不看好態度。近期，摩根大通就在研究報告中指出，中國汽車經銷商盈利疲弱程度令人意外，而中升控股中期業績低於該行預期36%，因此該行今年以來已將中升的評級降至「減持」，並將公司目標價由12.5港元下調至8.5港元。

大和也在研究報告中指出，基於新車銷售毛損超預期，將公司2024財年淨利潤預測下調45.5%，同時將其目標價由12.5港元下調至9.8港元。該行估計，傳統豪華汽車疲弱需求將持續到今年下半年至明年，而售后及二手車業務將於2025及2026年為中升貢獻大部份毛利表現。

在二手車、售后等業務的加持下，隨着規模不斷擴張，中升控股不失為一隻有着增長潛力的龍頭標的，然而汽車經銷商整體的利空將持續壓制公司業績與股價。展望后市，下半年汽車經銷市場仍存在許多不確定性，公司盈利下行的趨勢料將持續，二手車業務的進展值得市場密切關注。