JNBY DESIGN（3306.HK）：貞操指導和豐厚股息

2014財年結果與CMBI/BBG估計大致一致。一些投資者可能對2H24年表現疲軟感到擔憂，但這在一定程度上應該是意料之中的。對25E財年的保守基調並不令人意外，由於會員管理和客户服務的進一步升級、彈性的GP利潤率和更好的渠道組合等，應該很可能實現指導。總而言之，我們認為下行空間仍然有限，因為該股目前的市盈率僅為25E財年的7倍，收益率為25E財年的11%。

25E財年指引是保守的，但在我們看來，這是可以預期和實現的。首先，管理層提供的25財年指導非常謹慎，預計只有正的銷售額和淨利潤增長(CMBI Est)。銷售額增長7%，淨利潤增長8%)。然而，我們確實認為這是完全可以理解的，因為：1)2024年1-6月直接零售額增長几乎持平(SSSG也是如此)，2)活躍會員和VIP的增長也放緩。在我們看來，考慮到當前的宏觀背景，這種放緩在某種程度上是投資者已經預料到的。

儘管如此，我們仍然對銷售增長持謹慎樂觀態度，因為：1)長期目標仍然有效，並得到管理層的重申(100億元零售額，60億元上市同級銷售額，65%+GP利潤率和15%+NP利潤率)，這仍然意味着24-26財年銷售額年複合增長率為8%；2)2024年6月零售額增長略有放緩，但由於電子商務銷售的加速，2024年7-8月應該會有連續改善；3)會員管理和客户服務將進行更多升級(將進行更多細分，併爲更高級別增加額外好處)更多的會員數據已經與購物中心共享)，4)公司成立30周年前后將有更多的廣告，以提高品牌資產和銷售額，5)將推出更多的產品系列/系列，如男裝Croquis的黑色標籤。

利潤率方面，儘管線下SSSG低迷的潛在拖累，我們認為它仍然可能是穩定的，這要歸功於：1)彈性的GP利潤率，得益於品牌實力的改善、高度健康的庫存水平和有限的零售折扣，2)紀律嚴明的廣告和營銷費用(我們只預計MSD對HSD的絕對金額同比增長，儘管有30周年紀念)，以及3)有利的渠道組合，其中批發和電子商務的銷售貢獻仍可能增加，這是由於直銷店轉向分銷商商店以及來自抖音等電子商務渠道的快速銷售增長。