中報總結 | 遊戲行業：大廠遊戲H1先發已進入業績貢獻期，A股遊戲H2有望開啟新游上線期【信達傳媒互聯網&海外馮翠婷】

馮翠婷（fengcuiting@cindasc.com）

      內容摘要

2024年遊戲行業有望開啟大年，優質內容激發需求，我們認為重點產品有望拉動行業增長。收入端：24H1上市公司遊戲收入整體實現1746億元，同比增長6.4%。其中騰訊佔行業份額為55%，上半年實現營收966億元，同比增長4.1%；網易佔比24%，上半年實現營收415億元，同比增長6.8%；其他按遊戲業務收入順序分別為三七互娛/世紀華通/完美世界/愷英網絡，佔比分別為5.3%/4.9%/1.52%/1.46%，增速表現較為突出的有世紀華通、星輝娛樂、凱撒文化、寶通科技、愷英網絡、三七互娛、神州泰岳等。費用端：24H1，遊戲公司共產生銷售費用411億元，銷售費率9.6%，去年同期為8.7%，同比增加0.9pct；產生研發費用486億元，研發費率11.3%，去年同期為11.5%，同比減少0.2pct。分紅情況：24H1分紅率較高的公司包括：電魂網絡、浙數文化、吉比特、巨人網絡、三七互娛、愷英網絡、遊族網絡。

頭部產品中新遊數量增加。5月：騰訊《DNFM》連續2個月包攬中國iOS和全球手遊月度暢銷榜榜首；心動《出發吧麥芬》首月穩居iOS暢銷榜TOP10；6月：B 站《三國：謀定天下》超預期，公測當天空降IOS遊戲暢銷榜第三，並連續一個月保持在榜單前十，8.3 S2賽季開始后排名從10~15名回到榜3；7月：世紀華通《無盡冬日》超預期、米哈遊《絕區零》網易《永劫無間手遊》符合預期；8月：《黑悟空》超預期，根據VG lnsights最新統計，截止9月6日，全球總銷量突破1810萬份，遊戲總收入超過8.66億美元(約合人民幣超過61億)。

大廠遊戲H1先發已進入業績貢獻期。以騰訊《DNFM》、嗶哩嗶哩《三國：謀定天下》、網易《永劫無間》為代表的大廠遊戲率先進入業績貢獻期。騰訊、嗶哩嗶哩在二季度均取得較好的業績表現：（1）騰訊遊戲收入485億元，同比增長9%，環比增長1%；本季度遞延收益余額1118億元，同比增長16%，環比增長1%，創歷史新高，我們預計24Q3/Q4將延續增長；（2）嗶哩嗶哩遊戲收入10.07億元，同比增長13%，環比增長2%，鑑於SLG品類的長周期運營特點，《三國：謀定天下》有望繼續給下半年遊戲帶來較多增量貢獻。此外，關注部分中小港股遊戲公司下半年管線，如心動公司《心動小鎮》、中手遊《仙劍世界》、創夢天地《三角洲行動》《卡拉彼丘手遊》等。

A股遊戲H2有望開啟新游上線期。上半年A股遊戲公司整體承壓，除存量遊戲穩定的神州泰岳（《旭日之城》《戰火與秩序》）、愷英網絡（《石器時代：覺醒》《納薩力克之王》《仙劍奇俠傳：新的開始》）、三七互娛（《尋道大千》）。根據產品管線，我們認為A股遊戲有望在H2開啟新游上線期，重點關注吉比特《M72》《M88》測試情況、三七互娛《仙劍世界》、完美世界《誅仙世界(PC遊戲)》、《神魔大陸（海外）》、愷英網絡《盜墓筆記：啟程》9.19首次刪檔測試。

小遊戲：Top 100中重度遊戲超三成，頭部榜單競爭愈發激烈。24年1-6月，小遊戲品類以卡牌、塔防、MMO、模擬經營、ARPG等為主，自下半年開始，頭部榜單的中重產品數量增多，8月暢銷榜前十名有6款皆為中重度遊戲。分別是：《無盡冬日》、《尋道大千》、《青雲訣之伏魔》、《超元氣火柴人》、《小兵大作戰》，以及《王者征途》。遊戲廠商方面，三七互娛以8款入榜，成為小遊戲暢銷榜頭部產品最多的廠商。其次是4399和家鄉互動，都有4款產品入圍，而騰訊遊戲和大夢龍途都有3款進入榜單。暢銷榜前十名分別來自10個不同的公司，頭部榜單的競爭越來越激烈。

投資建議：2024年遊戲行業大年有望開啟，優質內容激發需求，我們認為重點產品有望拉動行業增長。大廠遊戲H1先發已進入業績貢獻期：【港股】重點關注騰訊控股、嗶哩嗶哩-W、心動公司、網易-S等；我們預計A股遊戲將於H2開啟新游上線期，關注重點遊戲產品管線及業績兑現情況：【A股】重點關注吉比特、三七互娛、完美世界、愷英網絡、神州泰岳、巨人網絡、姚記科技、寶通科技、遊族網絡等。【其他】中手遊、創夢天地、祖龍娛樂等。

風險因素：統計不完整或偏差的風險；遊戲行業監管風險；宏觀經濟不振對遊戲行業的風險；行業競爭加劇風險；用户拓展不及預期風險。

報告正文

一

24年上半年遊戲公司業績梳理

公司整體估值仍處於相對低位。2024/2025/2026年遊戲行業平均PE為18x/15x/13x（若剔除異常值，則為14x/12x/11x）。

2024年遊戲行業有望開啟大年，優質內容激發需求，我們認為重點產品有望拉動行業增長。24H1上市公司遊戲收入整體實現1746億元，同比增長6.4%。其中騰訊佔行業份額為55%，上半年實現營收966億元，同比增長4.1%；網易佔比24%，上半年實現營收415億元，同比增長6.8%；其他按遊戲業務收入順序分別為三七互娛/世紀華通/完美世界/愷英網絡，佔比分別為5.3%/4.9%/1.52%/1.46%，增速表現較為突出的有世紀華通、星輝娛樂、凱撒文化、寶通科技、愷英網絡、三七互娛、神州泰岳等。

24年上半年，按照出海業務營收佔比排序：崑崙萬維、神州泰岳等公司有超過80%的收入來自出海。愷英網絡、世紀華通、吉比特等公司出海業務增長亮眼，均實現了超過100%的增長。

銷售費率略有上升，吉比特、巨人網絡、三七互娛、愷英網絡均保持較高分紅。24年上半年，遊戲公司共產生銷售費用411億元，銷售費率9.6%，去年同期為8.7%，同比增加0.9pct；產生研發費用486億元，研發費率11.3%，去年同期為11.5%，同比減少0.2pct。24H1分紅率較高的公司包括：電魂網絡、浙數文化、吉比特、巨人網絡、三七互娛、愷英網絡、遊族網絡。

遊戲行業內容影響需求，重點產品有望拉動行業增長。2024年上半年，遊戲行業營收增速6.42%，好於食品飲料、酒店餐飲等傳統消費板塊業績增速。

二

頭部產品中新遊數量增加

2024年7月共35箇中國廠商入圍全球手遊發行商收入榜TOP100，合計實現營收20億美元，佔本期全球TOP100手遊發行商收入37%。在聖鬥士聯動新皮膚、蒙犽全新史詩皮膚等重磅更新的帶動下，7月《王者榮耀》收入增長26%，加上《PUBG Mobile》、《勝利女神：妮姬》等多款手遊產品在海外市場收入實現增長，7月騰訊移動遊戲收入環比提升6%。《地下城與勇士：起源》自5月21日公測以來，已連續2個月包攬中國iOS和全球手遊月度暢銷榜榜首，並在70天時間內通過iOS渠道創下6億美元的收入。

頭部產品中新遊數量增加，大廠遊戲H1已發力。5月：騰訊《DNFM》連續2個月包攬中國iOS和全球手遊月度暢銷榜榜首；心動《出發吧麥芬》首月穩居iOS暢銷榜TOP10；6月：B 站《三謀》超預期，首月排名iOS遊戲暢銷榜TOP 10，8.3 S2賽季開始后排名從10~15名回到榜3；7月：世紀華通《無盡冬日》超預期、米哈遊《絕區零》網易《永劫無間 M》符合預期；8月：《黑悟空》超預期，根據VG lnsights最新統計，截止9月6日，全球總銷量突破1810萬份，遊戲總收入超過8.66億美元(約合人民幣超過61億)。

三

下半年行業有望繼續平穩增長

今年1-6月，國內遊戲市場實際銷售收入1472.67億元，同比增長2.08%，增長趨勢較為平穩。遊戲用户規模6.74億，同比增長0.88%，再創新高。從自主研發遊戲市場來看，國內市場實銷收入1177.36億元，同比減少3.32%，主因是部分頭部產品收入下降較為明顯；自主研發遊戲上半年海外市場實銷收入85.54億美元，同比增長4.24%，主因是部分新上線產品出現了爆款，帶來明顯增量。今年7月，國內遊戲市場實際銷售收入278.00億元，環比增長4.26%，同比下降2.83%，移動遊戲頭部部分長線產品流水回升和新品表現較佳，客户端部分產品活動增加和雙端互動新品上線共同作用帶來收入增量，整體市場收入微增。

國內細分市場：移動遊戲收入佔比超七成，小遊戲增長60%，二次元收入下降。今年上半年我國移動遊戲市場實銷收入1075.17億元，同比增長0.76%。（1）二次元移動遊戲市場實銷收入158.45億元，同比減少5.39%，主因是頭部老產品生命周期進入尾聲，而新品潛力尚未得以完全釋放。（2）國內休閒移動遊戲收入160.3億元，同比下降4.04%。（3）小程序遊戲收入166.03億元，同比增長60.5%，連續三年保持高速增長。

海外市場：美日韓仍是主流，模擬經營、MOBA、放置類產品增幅明顯。美、日、韓仍為我國移動遊戲市場的主要海外市場，佔比分別為33%、15.66%和8.82%，合計佔比達57.48%，同比略有下降。德、英、法三國市場佔比合計9.85%，也呈微降之勢。但值得關注的是，澳大利亞和意大利的佔比進入前十。海外市場收入排前100位的自研移動遊戲中，模擬經營類佔比從去年的5.28%增至今年的9.97%；MOBA類由去年的3.83%增至今年的9.07%；放置類佔比由去年的3.95%增至今年的7.5%，以上三類產品收入增幅明顯。策略類佔比仍然最高，為32.66%；角色扮演類佔比10.48%，同比下降幅度較大。此前收入佔比較高的射擊類跌至7.60%，休閒類則降至3.92%，以上兩類產品收入降幅明顯。

8月國內共計117款遊戲版號獲批，2024年遊戲版號發放節奏穩定。2024年8月共發放國產遊戲版號117款，環比增加12款；進口版號15款，自6月以來時隔兩個月再次發放。截至8月31日，2024年共發放遊戲版號926款（其中國產版號850款，進口版號76款）。2024年，整體版號發放節奏維持穩定，每月規律發放國產遊戲版號，2月、4月、6月、8月下發四批進口遊戲版號，分別下發32、14、15、15款進口版號。1-6月月均發放國產遊戲版號超100款，政策端持續向好，版號發放節奏引導新遊測試及上線進度穩定，遊戲供給端持續向好。

四

小遊戲：Top 100中重度遊戲超三成，頭部榜單競爭愈發激烈

暢銷榜更新速度較快，部分老產品重新入榜。8月榜單統計產品共100款，其中22款排名上升、48款排名下降、27款為（重）新入榜，3款排名不變。與7月份相比，8月份排名增長和減少的數量保持穩定，新入榜和排名不變的產品也幾乎與上月持平。在新入榜產品中，很多是時隔幾個月后重新入榜，還有部分則是新遊戲。榜單前五名雖然有變動，但整體仍然是上個月的幾款產品，8月前五名依次是：點點互動的《無盡冬日》、三七互娛的《尋道大千》、大夢龍途的《向殭屍開炮》、青時遊戲的《青雲訣之伏魔》和4399的《小小英雄》。另外，網易遊戲的《大話西遊歸來》、巨人網絡的《原始征途》，以及騰訊遊戲的《穿越火線槍戰王者》，都再次回到了微信小遊戲暢銷榜Top 100。

頭部榜單的中重產品數量增多，大廠旗下的頭部產品開始更新迭代。8月份微信小遊戲暢銷榜Top 100當中，僅MMO和RPG以及ARPG產品就超過了30款，前十名有6款都是中重度遊戲，分別是：《無盡冬日》、《尋道大千》、《青雲訣之伏魔》、《超元氣火柴人》、《小兵大作戰》、《王者征途》。

遊戲廠商方面，三七互娛以8款入榜，成為小遊戲暢銷榜頭部產品最多的廠商。其次是4399和家鄉互動，都有4款產品入圍，而騰訊遊戲和大夢龍途都有3款進入榜單。與上個月趨勢類似，暢銷榜前十名分別來自10個不同的公司，頭部榜單的競爭越來越激烈。

在入局小遊戲的頭部廠商中，三七互娛保持領先地位。三七互娛全面入局小遊戲，24年1-8月暢銷榜前百遊戲數維持在6-8個，數量穩居第一；4399在5月憑藉《小小英雄》、《仙俠大作戰》兩個新遊前百佔五，暢銷小遊戲數排名第二，其余頭部廠商的暢銷小遊戲數較為穩定。

小遊戲品類逐漸豐富，中重度玩法成為趨勢。24年1-6月，小遊戲品類以卡牌、塔防、MMO、模擬經營、ARPG等為主；24年5月，派對、肉鴿、FPS等品類的小遊戲進入暢銷榜前百，小遊戲品類豐富度提升，玩法逐漸多樣化；24年4-6月均有4款「SLG+」小遊戲進入暢銷榜且排名靠前，其中點點互動（世紀華通）的《無盡冬日》成為6月最暢銷小遊戲，融入中/重度玩法成為小遊戲開發趨勢。24年6-8月，小遊戲賽道仍然持續了高速變化的趨勢，頭部榜單的中重產品數量增多；24年7月，MMO遊戲數量增多，24年8月，僅MMO和RPG以及ARPG產品就超過了30款，前十名有6款皆為中重度遊戲。

五

大廠齊發力，暑期檔市場競爭或將進入「白熱化」

大廠遊戲H1先發已進入業績貢獻期。以騰訊《DNFM》、嗶哩嗶哩《三國：謀定天下》、網易《永劫無間》為代表的大廠遊戲率先進入業績貢獻期。騰訊、嗶哩嗶哩在二季度均取得較好的業績表現：（1）騰訊遊戲收入485億元，同比增長9%，環比增長1%；本季度遞延收益余額1118億元，同比增長16%，環比增長1%，創歷史新高，我們預計24Q3/Q4將延續增長；（2）嗶哩嗶哩遊戲收入10.07億元，同比增長13%，環比增長2%，鑑於SLG品類的長周期運營特點，《三國：謀定天下》有望繼續給下半年遊戲帶來較多增量貢獻。此外，關注部分中小港股遊戲公司下半年管線，如心動公司《心動小鎮》、中手遊《仙劍世界》、創夢天地《三角洲行動》《卡拉彼丘手遊》等。

A股遊戲H2有望開啟新游上線期。上半年A股遊戲公司整體承壓，除存量遊戲穩定的神州泰岳（《旭日之城》《戰火與秩序》）、愷英網絡（《石器時代：覺醒》《納薩力克之王》《仙劍奇俠傳：新的開始》）、三七互娛（《尋道大千》）。根據產品管線，我們認為A股遊戲有望在H2開啟新游上線期，重點關注吉比特《M72》《M88》測試情況、三七互娛《仙劍世界》、完美世界《誅仙世界(PC遊戲)》、《神魔大陸（海外）》、愷英網絡《盜墓筆記：啟程》9.19首次刪檔測試。

六

投資建議

2024年遊戲行業大年有望開啟，優質內容激發需求，我們認為重點產品有望拉動行業增長。大廠遊戲H1先發已進入業績貢獻期：【港股】重點關注騰訊控股、嗶哩嗶哩-W、心動公司、網易-S等；我們預計A股遊戲將於H2開啟新游上線期，關注重點遊戲產品管線及業績兑現情況：【A股】重點關注吉比特、三七互娛、完美世界、愷英網絡、神州泰岳、巨人網絡、姚記科技、寶通科技、遊族網絡等。【其他】中手遊、創夢天地、祖龍娛樂等。

七

風險因素

本文所涉及遊戲行業/上市公司的數據是經篩選且剔除部分異常值，存在統計不完整或偏差的風險。

遊戲行業監管風險。遊戲行業面臨較為嚴格的監管，存在暫停版號審批等政策變動的風險。

宏觀經濟不振對遊戲行業的風險。如果宏觀經濟恢復不及預期，玩家遊戲消費意願及購買力下降，可能造成全行業營收出現下滑。

行業競爭加劇風險。如頭部企業戰略轉變，存在行業競爭加劇、中小廠商市場份額被壓縮的風險。

用户拓展不及預期風險。當下遊戲娛樂種類豐富、產品供給充足，存在小遊戲用户滲透率無法達到預期的風險。

本文部分節選自報告∶《遊戲行業24H1中報總結：大廠遊戲H1先發已進入業績貢獻期，A股遊戲H2有望開啟新游上線期》

報告發布時間∶2024年9月9日

發佈報告機構∶信達證券研究開發中心

作者∶馮翠婷S1500522010001