綠源集團（02451）：業績增速斷崖式下滑 基本面成色不足

距離2019年新國標《電動自行車安全技術規範》進入正式實施階段已過去五年多的時間，電動兩輪車行業早已步入了成熟發展階段。眼下，新國標修訂已是箭在弦上。此前，5月底相關部門發佈《電動自行車電氣安全要求》第1號修改單，加嚴關鍵安全指標、強化相關標準協調性；上月，商務部等五部門發佈《推動電動自行車以舊換新實施方案》，旗幟鮮明地支持鉛酸電池兩輪車，並鼓勵消費者以舊換新選擇「白名單」企業。

一系列新的政策撲面而來，加之即將迎來修訂的新國標，這或許預示着電動兩輪車行業又將迎來新的一輪洗牌。

正值上市公司中報季告一段落，電動兩輪車企業財報基本已披露完畢。結合財報，我們正好可以一窺業內代表性企業的經營狀況及新的發展動向。就拿上市時間將滿周年的綠源集團（02451）來説，上半年該公司實現收入25.34億元（人民幣，單位下同），同比微增了3.2%；淨利潤6598.8萬元，同比增加了約9.6%。儘管核心財務數據保持增長，但不得不引起重視的是綠源的淨利率僅為2.6%，盈利能力孱弱可謂仍是老大難。

作為電動兩輪車行業里的老玩家，綠源品牌的歷史甚至可以向前追溯至上世紀末。然而，儘管市場地位居於前列，但綠源集團似乎並沒有能力通過規模效應來提升自身的盈利能力。「天花板」壓頂，業績又缺乏彈性，這抑或解釋了緣何綠源集團上市后股價始終以弱市震盪為主，缺乏趨勢性上升機會。截至9月10日收盤，綠源集團年內累計跌幅達到了11.68%。

盈利能力欠佳，基本面成色不足

自從2019年新國標催生的增量需求日漸退散后，國內電動兩輪車便重新逐步過渡到了存量競爭的階段。微觀視角下，過去幾年間綠源集團的業績增速變化便反映了這一點。

數據顯示，2020-2022年，綠源集團的營業收入由23.78億元增至47.83億元，對應期間複合年增長率約為41.81%；淨利潤由0.40億元增至1.18億元，對應期間複合年增長率約為71.18%。據瞭解，這一階段綠源集團主動調整產品開發策略，積極開發高端產品，陸續推出INNO 5、INNO 7、INNO9、S10、極影等新產品型號，並通過眾籌、直播營銷等新興渠道促進新品銷售，推動產品銷量、售價同時增長。

然而，就當2023年綠源集團成功登陸港股市場，達成公司發展史上的一大里程碑之際，公司交出的年報「成績單」卻顯示出公司的增長嚴重降速：這一年，綠源的收入為50.83億元，淨利潤1.46億元，同比口徑下增幅分別為6.3%、23.4%，增速均較上年大幅度收斂。

時鍾撥轉到今年，儘管綠源集團依然以高頻率推出新品，僅僅前六個月該公司便推出了包括S90、Moda8、Cola10等20余款新產品，但上半年綠源集團的收入和淨利潤增速尤未見回升，反而分別萎縮至3.2%、9.6%，特別是收入規模似乎已有停滯增長的風險。

可見，在日趨激烈的市場競爭下，在電動兩輪車行業本已積累了強勢市場地位和品牌效應的綠源集團也談不上穩坐釣魚船。尤其是以盈利指標來看，綠源的毛利率和淨利率分別僅為12%、2.6%，孱弱的盈利能力顯然很難令投資者滿意。

不僅如此，雖然綠源集團對外宣稱其始終專注於科技創新，但上半年公司的研發投入合共為9196.9萬元，尚不過億元，對應研發費用率約為3.6%，在業內亦算不上突出。

行業供需急尋新平衡，綠源如何不掉隊？

回溯歷史，2019年新國標加速了電動兩輪車行業的大洗牌，對於行業規範化發展和供給端的優化形成了深遠影響。

參考上一輪行業政策帶來的廣泛影響，在部分業內人士看來此輪政策有望繼續催生供給側的產品革新。在此背景下，加緊設計出新的合規、爆款車型並迅速觸達市場，顯然是廠商們的當務之急。

智通財經APP注意到，錨定新國標修訂后的潛在市場機會，各大廠商已開始了新一輪的科技競賽。過去幾個月里，包括愛瑪、台鈴、九號公司等均陸續推出了新產品。值得一提的是，今年各大品牌年推新新品價位大多集中在3000元以上，且較以往更側重產品智能化功能的迭代更新。

身處期間，綠源集團自然也免不得需要繼續加碼科技投入以確保自身不會掉隊。今年7月，綠源方面稱公司自主研發的數字化電池技術取得突破。據介紹，該技術利用數字化管理系統，通過高精度傳感器和智能算法，可以即時監控和優化電池性能。

除此之外，綠源集團也在大力度升級、擴充生產基地的產能。根據天風證券的研報，未來3年時間里綠源均將保持產能高速擴張的節奏，預計至2026年產能將實現3年3倍擴張。

然而，雄心勃勃的擴張計劃是否會為綠源集團埋下隱患或許也值得投資者留意。畢竟從市場總量來看，電動兩輪車行業已經進入了穩態發展的新階段，未來市場增量需求恐怕有限；另就供給側來看，近兩年頭部廠商不約而同均在持續擴張產能，相關機構預測目前全行業產能已嚴重過剩。

在需求有限而供給無節制增加的背景下，綠源集團大手筆擴張計劃能否讓消費者買單恐怕需要打上一個問號；而即便退一步來説，綠源的增量產能最終如願為市場所消化，但這一過程中公司能否保住現如今本已十分微薄的利潤想必又會是另一個大考驗了。