券商出海江湖：潮起潮落，再無海通

上半年中資券商國際業務出現分化，分析認為，沒有受到中資美元債影響的券商，其盈利能力保持良好，顯示出持續增長的趨勢

2024年上半年環球市場波詭雲譎，隨着半年報的披露，中資券商國際業務在複雜環球市場下的表現依次展卷。

通過整理五家在港上市券商半年報及六家A股上市券商半年報中披露的國際或境外業務數據，可以看到，中資券商國際業務的業績在今年上半年更加分化，中小券商承壓更甚。

頭部券商排名已然出現變化。其中，中信證券國際營收與淨利均位列首位；華泰國際業務營收增長強勁，排名第二；中金公司境外業務收入位列第三，但與前兩名差距較大，且營收、淨利均出現下滑。虧損的券商中，一半機構虧損收窄，而去年在港股私有化退市的海通國際和停牌的西證國際虧損加劇。

為何中資券商國際業務分化嚴重？這與2024年上半年的市場狀況有關，港股市場成交與上市低迷，對券商國際業務帶來了考驗。

瑞銀證券非銀金融分析師曹海峰認為，海外業務被視為券商新的增長點，尤其是對幾家頭部公司而言。「透過剛剛公佈的券商半年報的券商國際業務部分可以觀察到，沒有受到中資美元債影響的券商，其盈利能力保持良好，顯示出持續增長的趨勢。」

也有業內人士表示，因為2021年以來中資地產美元債違約造成投資收益虧損、港股連續四年低迷導致券商經紀和投行業務大幅下滑，給中小券商國際化進程帶來極大挑戰。

考驗接踵而至，券商出海與轉型仍在繼續。經歷了2023年美元加息的宏觀環境，證券公司普遍對其海外業務結構進行戰略調整，資本密集業務發生轉向，積極拓展中國香港以外的海外市場。2023年11月召開的中央金融工作會議首次提出「培育一流投資銀行和投資機構」，不但為資本市場發展提出了新的要求和目標，券商也需要思考如何將出海與「培育一流投行」更好地結合。

業績分化，江湖再無海通國際

在2024年半年報中，多家券商的國際業務收入表現亮眼。中信證券、華泰證券和中金公司排名仍然位列前三，但二三名排名出現微妙變化。當中，華泰證券收入增長67.57%，而中金公司境外業務收入則下降23.33%。分析人士認為，中金公司國際業務中跨境股票業務佔比較高，或受權益市場波動和監管收緊等影響較大。

國泰君安國際和銀河證券分別以21.71億港元和10.47億人民幣（約11.49億港元）的收入位列第四和第五。而招證國際、興證國際和交銀國際營收排名六至八位，均未超過10億港元。

從利潤貢獻看，頭部券商香港子公司對集團的業績貢獻有所提升。華泰證券研報提到，中信、華泰、國泰君安香港子公司對集團2024年上半年淨利潤貢獻分別為15.9%、15.8%和11.9%，同比分別提升7.2、6.7、7.6個百分點。

值得注意的是，頭部券商國際業務排兵佈陣也在發生結構性變化。

9月5日晚間，華泰證券公告稱，其出售所持統包資產管理平臺Asset Mark全部股權已完成交割，最終交易對價為17.93億美元。而2016年的買入價格為7.68億美元，華泰證券有望從本次交易中實現的收益預計約為7.96億美元，將大幅增厚2024年業績。

Asset Mark平臺2023年的營收、淨利潤分別為37.91億元和8.63億元人民幣，相當於當年華泰證券國際業務營收79.26億元的半壁江山。2024年上半年，Asset Mark共實現淨利潤5.09億元人民幣。數據顯示，2023年6月30日至2024年4月30日，Asset Mark股價漲幅15.88%，並於2024年4月9日達到歷史最高價。

為何要出售如此賺錢的業務？華泰證券曾表示，有助於實現較高的投資回報，實現公司利益和股東利益最大化，另一方面有利於其進一步優化資產和資源配置，拓展未來業務佈局。出售所得現金，將用於補充營運資金以及其他一般公司用途。

分化的大勢下，有券商逆勢增長，也有券商業績下滑、一蹶不振。因踩雷地產債等原因，海通國際已連續虧損兩年半。根據財報，2024年上半年海通國際營業收入為-16.97億港元，淨利潤-28.73億港元，對集團業績拖累明顯。

實際上，海通國際自2022年開始出現鉅額虧損。根據財報，海通國際2022年營業收入-11.97億港元，淨利潤-65.41億港元。2023年營業收入-15.75億港元，淨利潤-81.56億港元。鉅額虧損之下，海通證券子公司海通國際控股在2023年宣佈對海通國際私有化，這家曾經的香港中資券商龍頭和港股IPO「一哥」黯然在港退市，港股江湖從此再無海通國際。

9月5日，國泰君安公告，正在籌劃通過換股吸收合併海通證券併發行A股股票募集配套資金，二者的合併意味着未來或再無海通證券。

此外，作為周期性行業，券商的國際化業務也不得不面對市場低谷。以申萬宏源香港為例，2024年上半年，其收入1.46億港元，同比減少59.5%；虧損3731.6萬港元，同比收窄47.7%。對於虧損原因，申萬宏源香港分析稱，回顧上半年，由於跨境業務監管政策趨嚴，一級市場發行數量和籌資額持續低迷，固定收益投資及二級市場權益投資疲軟，經紀、保薦與承銷等業務均受市場波動影響。

「中資券商國際業務的盈利增長主要來源於交易量的增加、自營交易、結構化產品，以及IPO的活躍。2024年上半年，全球市場IPO增長態勢良好，中國市場因逆周期監管導致IPO活動受限，但其他市場表現強勁。此外，韓國、中國臺灣、東南亞（新加坡、菲律賓）、印度等市場近年來增長顯著。」曹海峰提到。

券商出海，從香港到東南亞

中國香港因優越的地理位置和鏈接全球金融中心地位，歷來是券商出海的橋頭堡，從上世紀90年代開始，中資券商的國際化佈局已進行了30多年。目前，共有14家券商實現「A+H」兩地上市。

作為成熟的資本市場，香港「叢林法則」更加明顯，行業頭部效應明顯，競爭激烈。「香港的市場化程度高，牌照申請採用註冊，且為混業經營，使得市場完全開放，競爭尤為激烈，中資券商在香港需要面對來自國際、同行和本土券商的競爭。」 曹海峰表示。

雖然競爭激烈，但曹海峰提到，經過近三十年發展，中資券商在香港已經具有了一定優勢。「尤其是在IPO、再融資等業務上，中資券商業務佔比獲得了極大提高，但在交易類、衍生品業務上還有待提升。這也與中資券商在海外市場發展策略有關，海外市場的交易業務競爭激烈，佣金率低。可以看到中資券商在海外市場的零售業務逐漸減少，更多地轉向機構業務。」

在2024年上半年的新股保薦業務中，幾乎已罕見外資機構的身影。中資券商在港幾乎包攬全部IPO業務的另一面，是香港市場近年來面臨着流動性減弱、外資券商的撤退與香港IPO募資額的斷崖式下降。

據萬得（Wind）數據，上半年港股市場共有30只新股上市，募資額133.5億港元，募資淨額109.4億港元。而在2018年到2021年，港股IPO募集金額分別為2880億元、3168億元、4001億元、3339億元，2022年、2023年下滑至1045.7億、462.95億港元，募集金額快速下滑。

上半年的港股IPO項目，中金參與了9宗IPO的獨家或聯席保薦，保薦數量斷層第一；中信證券（香港）參與5宗、海通國際參與4宗、招銀國際、均富參與2宗，建銀國際、國泰君安、華興證券、工銀國際、中國光大等參與1宗。外資投行里只剩摩根大通，參與了速騰聚創和連連數字的聯席保薦。

此外，港股今年缺乏大型IPO，上半年募資額最高的IPO是茶百道，僅為25.86億港元。

恆生指數從2020年至2023年連跌四年。2024年上半年，恆生指數漲3.94%、恆生科技指數跌5.57%；據萬得（Wind）數據，上半年港股市場成交金額為10.33萬億港元，同比減少2.82%。 

如此市況之下，一些其他行業受到影響。2024年上半年，香港高級辦公樓租賃市場疲弱，仲量行數據顯示，截至6月底，香港甲級辦公樓空置率創下13.6%的歷史新高，而中環的寫字樓租金下跌7.1%，為各區之冠；以高價出名的瑜伽健身連鎖店Pure因為會員續費下降等原因，在中環出現欠租危機。

曾經收入位於「金字塔塔尖」的中環銀行家，最常參加的業余活動，也從高消費的品酒、Fine  Dining（高級餐飲）、Pure（高級瑜伽連鎖），變成了打折咖啡（如庫迪）、兩送飯（盒飯）和行山（爬山），「衣食住行」全面降級。

伴隨着中國製造業、消費產業和互聯網巨頭的出海，中國與海外國家的合作持續拓展等，不少中資券商也在探索其他海外市場。近年來，多家頭部券商明確佈局更多全球市場，中金公司搭建紐約、倫敦、東京等地銷售網絡；中信證券加強東南亞海外股權融資業務開拓；銀河證券曾在2018年收購馬來西亞聯昌集團證券業務，2023年完成100%持股，將其更名為銀河海外。

「中國和東盟有非常緊密且穩定的經貿合作，這是銀河海外快速發展的原因，也是優勢。國際投行佈局往往以發達市場為主，但隨着新興市場發展，未來國際投行也會逐步進入。銀河證券佈局東南亞市場等於佔了先機，待到規模進一步擴大，也會再擇機進入成熟市場。」銀河證券董事長王晟曾如此介紹東南亞的「出海」。

出海東南亞的成果已初步顯現。2024年7月19日，海倫司完成了在新加坡的第二上市，銀河證券旗下銀河海外擔任獨家發行經理，通過介紹方式在新交所掛牌。財報披露，新加坡的二次上市費用為1215.2萬元人民幣。

不過，業內人士認為，券商在東南亞和中東的出海，僅僅是開始，目前還不足以與當地機構和國際投行競爭。

「一般而言，中資券商在海外市場發展策略包括併購、漸進式業務拓展和合資等。」曹海峰提到，「目前看來，由於海外市場的競爭激烈，新參與者進入海外市場，併購是一種有效的擴張手段，但近年來由於監管和市場環境的變化，併購活動有所減少。文化融合是併購后面臨的主要挑戰之一，需要時間和策略來實現不同企業文化的整合。」