蔚來汽車：2Q24毛利率持續提升, 銷管費用增加影響利潤改善 | 興 · 研究

一周研報

華興證券「興·研究」為您摘編華興證券研究所上周研報精華，助您全面瞭解海內外經濟走勢，透析細分市場熱點。

華興證券研究所依託華興資本集團與華興證券在新經濟領域的資源獲取能力，觸達中國新經濟領域的多個角落，將二級市場研究方法和一級市場投行經驗相結合，力求帶來新經濟領域前沿的研究成果，敬請持續關注。

蔚來汽車

 (NIO US)

2Q24毛利率持續提升, 銷管費用增加影響利潤改善

•2Q24營業收入174.5億元，同環比增長98.9%/76.1%; Non-GAAP歸母淨虧損為45.3億元，同環比減虧16.6%/7.4%，當季單車虧損8.9萬元。

•9月交付量預計將持續超過2萬，L60預計在12月實現單月交付破萬。

2Q24營收創單季歷史新高，虧損有所收窄。根據蔚來汽車2Q24業績報告，公司實現營業收入174.5億元，同環比提升98.9%/76.1%；其中汽車銷售收入156.8億元，同環比提升118.2%/87.1%。公司1Q24綜合毛利率為9.7%，同環比提升8.7/4.8個百分點；其中汽車銷售板塊毛利率為12.2%，同環比提升6.0/3.0個百分點，主要系材料成本下降以及銷量提升后帶來的規模效應。2Q24研發費用為32.2億元，銷售和管理費用增長較快至37.6億元，三費共計69.8億元，同環比增長12.5%/19.0%。因此，蔚來當季營業虧損為52.1億元，環比小幅改善3.4%。當期Non-GAAP歸母淨虧損為45.3億元，同環比減虧16.6%/7.4%。2Q24單車虧損達到8.9萬元，同環比大幅減虧。截止1H24，蔚來持有現金及等價物，受限資金和短期投資共399.6億元，較1Q24的432.9億元下降33.3億元。

預計9月交付2.0-2.2萬輛新車，L60四季度交付目標2萬輛。公司在2Q24季報中預計3Q24交付6.1-6.3萬輛新車，同比增長10.0%-13.7%；對應收入總額在191.1-196.7億元之間，同比增長0.2%-3.2%。根據蔚來已公佈的7/8月交付數據，可測算9月交付量在2.0-2.2萬輛之間。根據公司1H24業績會：1）智能駕駛方面，公司已於7月27日推出了自主研發的智能駕駛芯片神璣NX9031，併發布了基於端到端架構的AEB功能，其場景覆蓋率是傳統AEB的6.7倍，極大提升了駕駛安全性；2）新車方面，L60計劃於9月底開啟交付，四季度預計交付2萬輛並實現12月單月交付破萬；3）銷售網絡方面，截至目前樂道品牌已經在55個城市開設了105家門店，並計劃到年底擴展至200多家門店。

風險提示：下行風險--新能源車需求不及預期；產能受到制約；軟件研發落后於競爭對手。上行風險--財務狀況改善優於預期；新產品的積極催化；出臺新的新能源汽車支持政策。

報告名稱：《蔚來汽車 (NIO US) - 2Q24毛利率持續提升, 銷管費用增加影響利潤改善》

報告日期：2024年9月9日

報告作者：王一鳴, 分析師 | 執業證書編號:S1680521050001

王梓溢, 分析師 | 執業證書編號: S1680524060001

醫藥月報

（八月）

國家衞健委提出進一步推廣三明醫改經驗，加快推進醫療服務價格改革

•   統計時間段內，申萬醫藥A股除超小盤外皆下跌，申萬醫藥H股除超小盤外皆上漲。

•   各地相繼將輔助生殖類項目納入醫保報銷範圍，利好輔助生殖產業鏈。

•   我們預計2024年行業業績增長有望超過10%並將推動估值修復。

根據萬得數據，統計時間段內（2024/8/1-2024/8/31）申萬醫藥A股共有185家公司上漲，按照子行業來看，漲幅數量前三的為化學制劑60家，中藥28家， 醫療耗材25家；統計時間段內申萬醫藥H股共有45家公司上漲，按照子行業來看，漲幅數量前三的為其他生物製品11家，化學制劑9家，醫療耗材/原料藥各6家。

本月重點新聞政策：

1）廣東省醫保局公佈輔助生殖類醫療服務價格項目和支付政策，公佈「取卵術」等12項輔助生殖類醫療服務價格項目。將「取卵術」等8個輔助生殖類醫療服務價格項目納入廣東省基本醫療保險支付範圍。我們認為，從去年以來，各地相繼將輔助生殖類項目納入醫保報銷範圍，利好輔助生殖產業鏈。

2）國家衞健委召開新聞發佈會，提出進一步推廣三明醫改經驗，加快推進醫療服務價格等重點改革。我們認為，我們認為，三明醫改將堅持衞生健康事業的公益性。深化以公益性為導向的公立醫院改革；兼顧醫療服務供方和需方兩個方面，進一步深化供給側結構性改革。

2024年全行業估值有望回升：根據國家醫保局數據，7M24，統籌醫保基金支出為13,829億元，同比增長15%。我們認為，2024年影響行業近年來表現的負面因素（如帶量採購實施，疫情擾動，醫療反腐等）將逐漸消退。我們預計，2024年，中國醫療行業的收入和利潤可能分別恢復到年同比約10%的增速。我們認為，業績的增長有望推動2024年中國醫療行業A/H股的估值修復。

風險提示：1）政策風險；2）研發開支放緩；3）創新葯研發失敗。

報告名稱：《醫藥 - 醫藥月報（八月）：國家衞健委提出進一步推廣三明醫改經驗，加快推進醫療服務價格改革》

報告日期：2024年9月13日

報告作者：趙冰, 分析師 | 執業證書編號: S1680519040001

徐浩瀚, 分析師 | 執業證書編號: S1680520080002

翰森製藥

 (3692 HK)

創新葯和合作收入抵消仿製藥收入下滑

•1H24創新葯和合作產品收入大幅增長至業績超市場預期。

•自主研發和BD豐富公司產品管線，推動未來業績增長。

1H24創新葯與合作產品銷售收入大幅增長：根據1H24報告，公司實現營收/ 歸母淨利潤 65.1億元 /27.3億元，同比+44.2%/ 111.5%。1H24，創新葯收入達36.3億元，佔公司產品銷售收入的比例上升至71.1%（2023年為67.9%）。1H24，公司合作收入14.0億元 （1H23僅為0.28億元）。然而，受集採降價影響，仿製藥1H24收入僅為14億元（1H23為17億元），其增長低於我們預期且長期發展前景不樂觀，我們下調公司營收 /歸母淨利潤2023-26年CAGR至7.8%/4.5%（之前為11.5%/8.5%）。

1H24腫瘤業務收入增長好於市場預期：根據1H24報告，公司業務按治療領域來看，腫瘤/抗感染/中樞神經/代謝及其他的收入規模分別為44.75億元/7.01億元/7.33億元/5.97億元，同比1H23分別增長75%/17%/5%/-9%。扣掉合作收入影響，1H24，腫瘤業務收入同比增長24%。我們上調2024-26年腫瘤業務收入至79.08億元/ 79.09億元/ 89.65億元，調整幅度為19%/ 0%/ 1%。

BD與自主研發驅動公司未來增長：根據1H24報告，公司研發費用達到12億元，同比增長29%，約佔公司收入18%。我們預計公司研發費用仍將保持一定增長，預計 2024-26年公司研發費用為22.0億元/22.2億元/24.1億元。公司堅持自主研發和BD外部合作以增強產品管線，根據1H24中報，公司收取與GSK合作的BD許可費（計入合作收入）為1.85億美元。

風險提示：1）創新葯研發不及預期；2）藥品商業化不及預期；3）未能納入醫保或集採的風險。4）藥品降價風險；5）BD 合作風險。

報告名稱：《翰森製藥 (3692 HK) - 創新葯和合作收入抵消仿製藥收入下滑》

報告日期：2024年9月9日

報告作者：趙冰, 分析師 | 執業證書編號:S1680519040001

徐浩瀚, 分析師 | 執業證書編號: S1680520080002

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